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自7月22日拉開帷幕，人民幣匯率形成機制改革已兩月有余。其間，央行還循序漸進地推出了一系列“微調”舉措，最近最重要的是9月23日將非美元貨幣兌人民幣浮動區間擴大到3%，此前還有允許更多銀行進行人民幣遠期交易和結售匯業務，提高境內機構經常項目外匯留成比例，取消外匯指定銀行結售匯周轉頭寸外匯限額等等。應該說，兩個月來，央行在市場運作匯率的方向上取得了很多成績，現在到了總結和對未來趨勢作評論的時候了。
實質：“參照”美元
首先，中國匯改之后實際上采取的是怎樣的匯率制度？
央行的說法是：“中國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。”由于央行第一次用了“一籃子貨幣”的概念，又說了“有管理的浮動匯率制度”，外界很多人因而以為，中國采取的是“盯住一籃子貨幣”的調整浮動匯率制度。加上一些學者的文章對這一籃子貨幣的權重作種種猜測，就更加重了人們對這個問題的誤解。
其實，從經濟學上說，央行的現行匯率制度既不算“調整浮動匯率”制度，更沒有“盯住一籃子貨幣”。如果我們進一步看央行這兩個月在外匯市場上的實際操作，它實施的是基本參照美元的穩定匯率政策。
按照通常的定義，調整浮動(managedfloating)匯率制度一般允許本國貨幣匯率上下浮動在3%(有些國家甚至到10%)的區間。在初始的2%升值以后，中國央行規定以后人民幣兌美元的日浮動區間為0.3%，這大大小于國際上一般的調整浮動匯率制度的標準。而央行在外匯市場的實際操作，事實上還大大低于這個0.3%的浮動幅度。匯改兩個月以來，人民幣從原來8.11元兌1美元，上升到9月23日的8.088元兌1美元，即升值0.28%。照45天工作日計算，平均每天人民幣升值0.0063%，不到萬分之一。不難看出，央行相當一致性地執行了這個政策。如果按這個趨勢繼續下去，一年后人民幣兌美元升值只有1.7%。從這個意義上講，人民幣匯率實際上很大程度還是“盯住”美元。
如果認為人民幣“盯住一籃子貨幣”，就更沒譜了。央行特意表示說是“參考一籃子貨幣”而非“盯住一籃子貨幣”。在實際操作中，你幾乎看不到美元以外其他貨幣對人民幣匯率的影響。在這兩個月中，人民幣兌歐元升值1.37%，兌日元升值0.61%，都大大超過對美元兌價的變動。最近，央行更進一步宣布人民幣匯率兌其他貨幣的日允許變動范圍是3%，而兌美元仍然維持在0.3%。可見，人民幣兌美元以外的其他貨幣的匯率，不過是美元和這些貨幣的國際市場比價決定后的被動變量。如果人民幣真的是和一個一籃子貨幣嚴格掛鉤，我們根據這兩個月積累的數據，可以用一個聯列方程或回歸方程去求出這個未被公布的各個貨幣的權重。不過，從以上數據分析，我們不難發現央行實際上是參照美元來穩定人民幣匯率。不過，央行加入“參照一籃子貨幣”這句話，是對未來人民幣匯率變動留有余地，特別是在美元兌其他貨幣突然大幅度貶值和升值的情況下。
判斷：對中國有利
央行繼續保持人民幣對美元的相對穩定，在現階段對中國是有好處的。筆者也一直主張這個觀點。雖然中國對美國的出口占出口總額的30%，但是，70%以上的貿易和經常項目來往是按美元來計算的。如果加上資本項目上的來往、外國直接投資、金融債券等方面，以美元計算的份額更大。世界上絕大多數國際貿易、金融交易還是用美元來結算。如果盯住其他貨幣或一籃子貨幣指數會使人民幣對美元浮動，結果使交易結算變得復雜，從而大大增加國際交易成本。對中國大多數出口商來講，要放棄盯住美元而改換其他的結算方法，還有一個費時費錢費力的轉換過程，并且增加他們套期保值以及其他交易的成本。這不利于中國的對外貿易和其他經濟活動，特別是中小出口企業。中國之所以在1994年以后與美國貿易發展這么快，不單單是因為1994年人民幣官方匯率貶值的關系，而且是采取了盯住美元的匯率機制，從而降低了交易成本的作用。
現在央行采取種種措施，讓商業銀行提供人民幣遠期結售匯的服務，并號召外貿企業學習套期保值。長期看，中國的企業必須逐漸熟悉和適應國際匯率市場。不過，在套期保值的操作上，信息的獲取、交易、保險、索賠等等，匯率的不穩定性對中小企業造成的附加成本是很大的。如果匯率不穩定，這方面的交易成本更要增加。對中國現在大部分從事進出口的螞蟻雄兵的中小企業，會是很大的負擔。如果對美元保持相對穩定，這個交易成本就會減少不少。這就是為什么即使發達市場經濟國家也不希望匯率波動太大的原因。頻繁的波動，即使幅度不大，可能也不見得比一次性的調整要好。
假如央行在未來繼續奉行這兩個月的匯率調整政策模式，考慮到中國經濟快速發展，競爭力提高，由于巴拉撒-薩繆爾森理論，人民幣幣值偏離程度還會進一步加深。除非這個期間中國爆發快速通貨膨脹，引起實際匯率升值，這個偏離程度可以降低。不過，中國現在還沒有這個加速通貨膨脹的跡象。
讓人民幣匯率回歸均衡值，央行可能會采取一些調整方法，但均有其難度，隨著貿易摩擦的可能繼續升溫，如何權衡抉擇將考驗央行的政策智慧。
(作者為美國托列多大學經濟學教授、亞洲研究所所長)
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