周小川行長就匯率形成機制改革答記者問

　　2005年9月9日，中國人民銀行行長周小川應邀參加了在加拿大召開的中央銀行行長圓桌會議，在會上做了演講并回答了與會者的提問。會后，周小川行長就會議討論涉及的內容回答了記者的提問。

　　一、今年7月21日，人民銀行就人民幣匯率形成機制改革發表了公告。當時，的確有些“出人意料”。您能否談談匯率形成機制改革的決策條件和時機選擇？

　　中國經濟體制改革的目標是要搞市場經濟，改革一直是面向市場經濟的改革。匯率體制必須與市場經濟的體制相適應，因此貨幣應當是可兌換的，其價格應當反映供求關系，適應具有較高開放度的開放型市場經濟的要求，也就是說，匯率應該是能夠浮動的。早在2003年，黨的十六屆三中全會就確定了人民幣匯率改革的總體目標，即：建立健全以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率體制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩定。在有效防范風險的前提下，有選擇、分步驟地放寬對跨境資本交易的限制，逐步實現人民幣資本項目可兌換。同時還對匯率改革與其他金融改革的順序形成了大致的共識，即在匯率改革之前應先行完成以下三項工作：1、銀行部門改革取得進展，銀行體系得到加強；2、減少對外匯交易某些不必要的管制，包括部分資本賬戶的管制；3、外匯市場得到深化和發展，能夠為國內金融機構和進出口企業提供更有效的市場環境和必要的避險工具。

　　為了實現這一目標，中國做了大量準備工作，并取得了實質性進展。2003年底，國家對中國銀行和建設銀行進行了財務重組，包括注資、

　　此外，取消了一些對資本賬戶交易不必要的管理；

　　2005年以來，宏觀經濟條件也相當不錯，國民經濟繼續保持平穩較快增長勢頭，投資過熱得到抑制，CPI不高；世界經濟運行平穩，美元利率穩步上升。這也是人民幣匯率形成機制改革的一個重要條件。在這一背景下，中國政府經過統籌考慮，實施了匯率形成體制改革。

　　我們注意到，今年4月份以來，當匯率改革的各項條件逐漸具備和成熟之時，卻出現了一些“噪音”，例如美國參議員舒默和格拉海姆的提案，提出貿易保護主義措施，對中國施壓。這些“噪音”并不能改變中國匯率改革的各項基本條件和順序，只是干擾了正常的改革進程。

　　外界有傳聞說，人民幣匯率形成機制改革是迫于國外的壓力。實際上，中國政府在人民幣匯率問題上始終堅持獨立自主、高度負責的態度，堅持從我國的根本利益和經濟社會發展的現實出發，選擇適合我國國情的匯率制度和匯率政策。

　　二、完善人民幣匯率形成機制改革的主要原則、動機和目標是什么？

　　人民幣匯率改革必須堅持主動性、可控性和漸進性的原則。主動性，就是主要根據我國自身改革和發展的需要，決定匯率改革的方式、內容和時機。匯率改革要充分考慮對宏觀經濟穩定、經濟增長和就業的影響。可控性，就是人民幣匯率改革引起的各項變化要在宏觀管理上能夠控制得住，既要推進改革，又不能對宏觀經濟失去控制，避免出現金融市場動蕩和經濟大的波動。漸進性，就是根據市場變化，充分考慮各方面的承受能力，有步驟地推進改革。

　　完善人民幣匯率形成機制改革，是建立和完善社會主義市場經濟體制、充分發揮市場在資源配置中基礎性作用的內在要求，也是深化經濟金融體制改革、健全宏觀調控體系的重要內容，符合我國的長遠利益和根本利益，有利于貫徹落實科學發展觀，對于促進經濟社會全面、協調和可持續發展具有重要意義。推進人民幣匯率形成機制改革，也是緩解對外貿易不平衡、擴大內需以及提升企業國際競爭力、提高對外開放水平的需要。我們從不刻意追求貿易順差，也不刻意追求外匯儲備的增長，我們的目標是國際收支的基本平衡，特別是商品和服務貿易的基本平衡。匯率形成機制改革初始調整，即人民幣對美元升值2%，這一調整幅度主要是根據我國貿易順差程度和結構調整的需要來確定的，同時也考慮了國內企業進行結構調整的適應能力。

　　中國匯率改革的目標之一是通過相對價格的作用來促使國際收支的更為平衡，對經濟的長遠發展形成更有力的支持。就中國而言，國際收支平衡更應注重于商品和服務貿易兩項的總體平衡。從2000年到2004年，我國國際收支中這兩項基本是穩定的，商品貿易大約是200－300億美元的順差，服務貿易大約是100億美元的逆差，這兩項合計占我國GDP的2%左右，占進出口總額也在2%左右（今年因有特殊情況，會有稍高的上升）。如果把經常項目中另外兩項（收益和經常轉移）加上，經常項目順差去年約占GDP的4.1%。但收益和經常轉移兩項并不象商品和服務貿易那么穩定，一方面，它們往往會因升值預期變動而變動。譬如，當貨幣升值預期較高時，收益項下的分紅可能會減少，企業會盡量保留公司的未分利潤以期待貨幣升值的好處。此外，當貨幣有升值預期時，經常轉移項下的僑匯可能會有較快增加。而且，上述兩項往往容易與資本項目混在一起難以區分。同時，我們認為統計工作可能也存在需要改進的地方，譬如可以考慮建立一個經過調整的、主要由商品和服務貿易構成的經常項目。因此，我們希望這次匯率調整能夠實現商品和服務貿易的大體平衡，當然計算不可能十分準確，會有一個可容忍的誤差區間。我們認為，通過相對價格機制的作用能大體消除這種順差。這是我們此次調整和改革所考慮的目標。

　　三、與原有的機制相比，新的人民幣匯率形成機制的特點是什么？

　　人民幣匯率形成機制改革后，人民幣匯率不再單一盯住美元，而是按照我國對外經濟發展的實際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應的權重，組成一個貨幣籃子。同時，根據國內外經濟金融形勢，以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣計算人民幣多邊匯率指數的變化，對人民幣匯率進行管理和調節，維護人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。參考一籃子表明外幣之間的匯率變化會影響人民幣匯率，但參考一籃子不等于盯住一籃子，它還需要將市場供求關系作為另一重要依據，據此形成有管理的浮動匯率。

　　四、為什么不采取自由浮動呢？中央銀行在新的匯率制度中究竟起什么作用？

　　這次匯率改革中我們的提法是“有管理的浮動匯率制度”。為什么不采取有些人提出的激進想法，譬如自由浮動的做法呢？首先，目前尚不具備自由浮動的條件。目前全球經濟并不平衡，不穩定因素依然存在，今后會有較多的調整，同時，國際資本流動性較強，中國經濟體制還不能承受急劇的非秩序化調整。第二，從理念上來講，中國經濟體制改革在強調市場對資源配置起基礎性作用的同時，也強調在宏觀上要有管理，因此，匯率制度也應當是有管理的浮動機制。

　　在有管理的浮動匯率制度中，中央銀行主要起到濾波器（Filter）的作用，對市場上正常的波動不必進行管理，讓其通過；對市場的異常波動則要熨平：包括限制、壓縮異常的過高波幅和濾掉頻率過高的波動成分。隨著經濟適應程度的提高，濾波器的作用是可以減弱的、是自適應的(Adaptive)。另一方面，中央銀行還應起到防范危機的作用，譬如在爆發戰爭、自然災害、金融危機等特殊情況下，中央銀行采取特殊的干預手段是“有管理的浮動匯率制度”體制設計中應有之意。

　　五、匯率調整對我國的國際收支平衡將起到什么作用？

　　大國經濟與小國經濟有所不同，匯率對調節國際收支有一定的作用，但也還應當強調運用其他政策對內需進行調整的重要性。可以肯定的是，匯率機制對國際收支和經常項目的調整是起作用的。從實際有效匯率的角度，從歷史經驗和經濟參數分析，我們可以測算出貿易的匯率彈性系數。從統計分析上看，參數的檢驗是有顯著性的。但是，內需的作用對大國經濟可能更為重要。內需中有一部分可以通過相對價格進行調節，還有一部分并不直接通過相對價格發生作用。某些宏觀政策和結構性政策會對內需產生影響，譬如對房地產的調控、對某些行業的特別措施等等。如果不去考慮這些宏觀政策和結構性政策的調整，而僅僅由匯率來承擔調節國際收支的責任，那是不行的。對于中國經濟而言，某些價格剛性是可以觀察到的，主要涉及四個方面：一是人口特性。中國人口的年齡分布在今后二、三十年會有比較劇烈的變化，它對內需有明顯影響而價格彈性很小。人口因素中贍養率的變化會引起儲蓄率的變化，代際補償的變動會引起消費偏好和消費總量的變動。二是文化傳統。有學者認為，包括中國在內的某些亞洲國家所信奉的儒教文化傳統有著較高的儲蓄傾向。三是社會保障體系。中國正在改革其養老、醫療和失業保障體制，這在社會上暫時產生了不確定性，人們的儲蓄傾向在現階段表現較高。目前，需要進一步明確這些改革的方向，加快這方面的改革力度，以減少改革過渡期內的不確定性，增強消費者信心。四是住房改革和教育改革。人們可能對子女未來上學的預算有說不清楚的感覺。1998年、1999年推行的住房改革可能會帶來財富效應，但也有可能對消費產生擠出效應。以上四種情況都是價格剛性或價格粘性較強的環節，或者存在不確定性，需要采取內部經濟政策的必要調整。分析美國經濟，也有類似的情況。

　　六、您如何看待人民幣匯率與中美貿易不平衡以及全球失衡之間的關系？

　　中美之間經常項目平衡的問題可能比較大。美國方面說的對中國逆差的數字要比我們海關統計的大，但這往往包括轉口貿易的因素，且未包括美方在服務貿易、知識產權方面的順差。

　　按照中國的理解，從WTO的原則和經濟學原理出發，應該考慮的是一國與世界其他貿易伙伴的整體平衡，而不能僅以雙邊的平衡來考量。

　　另一方面，如前所述，大國經濟與小國經濟有很大不同。對于小國經濟，相對價格的作用往往很大；對于大國經濟，盡管相對價格會起作用，但內部需求管理的影響可能會更大，譬如儲蓄率、消費信心、財富效應、資產價格等方面都有很大作用。就中國而言，養老金體制改革、醫療體制改革、教育體制改革等不確定性都會影響居民的儲蓄率，影響居民的消費信心，這樣就會在一段時期對內需產生一定影響，需要花時間通過改革來解決。

　　此外，我們還需要對大國經濟發展戰略的選擇進行反思。50年代以后，一部分亞洲國家采用出口導向型經濟發展戰略，先后出現了“四小龍”和“四小虎”。國際貨幣基金組織和世界銀行當時也非常支持出口導向型經濟發展，但當大國采用外向型經濟戰略并發展到一定規模后，對全球經濟來說就帶來了性質不同的挑戰，這是需要全球共同考慮的問題。

　　總的來說，應當考慮貿易的多邊平衡而不是雙邊平衡，考慮內需政策的作用，考慮經濟發展戰略的選擇，這些因素與匯率政策之間既有區別，又有相互作用。

　　七、到今年6月底，中國的外匯儲備已達7110億美元。作為參考的籃子貨幣的構成是否會影響外匯儲備幣種結構？

　　中國選擇了以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度后，有些國家確實比較關心我們的匯率機制參考點和儲備構成的參考點之間有何關聯。實際上，由于這兩者考慮的出發點不一樣，而且有歷史存量的影響，因此對中國來講，這兩者是分開考慮的。同時，中國也會采取非常負責的態度，我們不希望由于儲備構成方面的任何主動變化引起金融市場的波動，也會盡量避免予別人以口實，所以，我們不會在這方面采取任何不謹慎的行動。

　　關于籃子貨幣及其權重的考慮，8月10日我已在上海講過，主要是以商品和服務貿易的權重作為籃子貨幣選取及權重確定的基礎。一般而言，與我國的雙邊年貿易額超過100億美元應該說在權重中是不可忽略的，同時也適當考慮了外債來源的幣種結構、外商直接投資以及經常項目中一些無償轉移類項目的幣種結構等因素。

　　八、如何解釋亞洲國家，包括中國，比較傾向多積累外匯儲備的現象？

　　這和亞洲金融危機的后遺癥有關。亞洲金融危機之后，為防范風險，亞洲國家多致力于較多地增加外匯儲備，一開始是為了設法償還外債、彌補外匯儲備的虧空，之后則傾向于較多地積累外匯以防范風險。目前，國際社會對個別國家出現流動性問題仍無其它較好的解決辦法。有人提出，在這個問題上，國際貨幣基金組織應該發揮更大的作用，國際貨幣基金組織提供的流動性支持的透明度應當更高、更有規律性，以使這些國家能夠預見到在流動性短缺時能夠獲得國際貨幣基金組織的支持，當然，與此同時，國際貨幣基金組織應當加強早期預警機制。如果國際貨幣基金組織作用發揮得好，有可能降低每個國家持有的外匯儲備規模。

　　相關的另一個問題涉及對沖基金（Hedgefund）。個別對沖基金仍有惡性投機的問題。是否應當對此進行監控？國際組織是否應當承擔責任？對沖基金較多的大國、富國可否考慮制定相應的制度？中國有個說法叫“一分為二”。一方面，不能因有所管理而抑制創新，降低經濟體的靈活性；另一方面，對資本過度流動和過分投機的擔憂又會導致多個國家官方外匯儲備的增長。這個問題需要有人去考慮，并提出適合的應對之策。

　　九、本次匯率改革能否改變中國過高的外匯儲備增長？

　　分析外匯儲備增長問題可以有兩個角度。一種從經常項目收支不平衡出發，由于存在順差，從而會積累大量外匯儲備。從這個角度看，外匯儲備與匯率是相關的。另一種分析角度是從儲蓄率出發，如果儲蓄率較高，隨著國內投資的邊際收益率的降低，儲蓄資金會傾向于投資到國外，尋找回報更好的機會。中國經濟中還存在外商直接投資的擠出效應。中國過去一直實行出口強制結售匯，出口企業自留外匯較少，使得更多的資金以中央銀行外匯儲備的形式表現出來。匯率機制改革后，中央銀行會減少在市場上的購匯，外匯資金將更多留在企業手中，民間也就會以美元、歐元、日元等對外投資。在高儲蓄率的情況下，官方對外投資與民間對外投資之間存在替代關系，不僅僅取決于匯率。

　　十、您提到，中國的改革，包括匯率改革，是一種漸進性的改革。能否就此談談您的觀點。下一步有何改革打算？

　　中國26年的改革在總體上選擇了漸進式改革的道路，但在一些重要的環節也曾采取過非常堅決、果斷的推進措施。與采取休克療法的國家相比較，中國選擇的漸進式改革成效更為突出。因此，漸進式改革同樣適用于匯率改革。因為改革不僅僅改了制度，而且涉及到思維如何轉變，人的思想是否跟得上、行動是否跟得上的問題。新的體制建立后，人們有一個學習和適應的過程，可能是全民族的，也可能涉及較多的行業，其管理人員和職工都可能需要一定時間來適應這種新變化，而知識、技能等方面也都需要有一個磨合期。此外，由長期封閉走向開放也需要有一個漸變的過程。漸進式改革比較符合思維、知識、人力資源成長的變化規律和邏輯，對可能涉及的利益分配的調整比較適度，因此，漸進式改革是一條比較好的改革之路。過去26年的經驗表明，漸進式改革是成功的，是適合中國經濟發展和中國國情的。在今后的改革中，我們仍要堅持循序漸進的原則。

　　謝謝。