全球財經觀察：沉重壓力下的人民幣匯率改革

　　人民幣匯率調整前，中國必須有穩定的宏觀經濟環境、健全的市場機制和健康的金融體系，而金融市場化的完成還需時間

　　文 | 程喆

　　人民幣究竟該不該升值？5月17日，在北京舉行的《財富》全球論壇上，高盛(亞洲)公 司的副董事長肯尼思柯蒂斯 (Kenneth Courtis)為此和摩根士丹利的首席經濟學家斯蒂芬羅奇(Stephen Roach)爭論不休。肯尼思柯蒂斯情緒激動地表示，人民幣應該升值5%-10%，而斯蒂芬羅奇則認為，人民幣該不該升值應當由中國而不是美國說了算。

　　當經濟問題上升到政治層面，除了政府，沒有人知道具體時間或者方案。實際上，中國自2003年上半年以來就在一直不停地使用包括公開市場操作、差別準備金制度、調整法定存款準備金率等各種貨幣政策努力緩解人民幣升值的壓力，關于推進匯率體制改革的動作又在國際資本的投機壓力和美國國會施加的政治壓力下顯得步履維艱。

　　“世界需要中國擔負起大國的責任。”瑞士信貸第一波士頓(亞洲)首席經濟學家陶冬并沒有像其他人那樣猜測具體時間。他表示，匯率調整取決于中國政府的政策取向。但他和其他經濟學家堅信，至少時機已經逐步成熟。

　　“人民幣升值隨時都有可能發生。”高盛中國首席經濟學家梁紅說。

　　央行意志堅定

　　5月18日，外匯市場平靜如常，對人民幣升值作出的預期再度落空。

　　“通貨膨脹的壓力可能正在減弱。”央行行長周小川在出席《財富》論壇時表示。隨后，他在“了解中國資本市場”的分論壇上指出，由于中國政府現有的管制，即使匯率調整也不會馬上對資本市場產生直接影響。

　　周小川的講話凸顯央行對經濟全局的掌控。央行主管貨幣政策工作的副行長吳曉靈此前亦于“五一”前夕在日本接受《日本經濟新聞》采訪，一方面表示中國已為外匯改革作好技術性準備；一方面指出，海外關于人民幣升值的預期和做法反而有可能推遲人民幣升值，強調改革方向并非在外部壓力下進行。

　　美國參議院于4月7日以67票對33票通過了一項修訂條文：假如中國不在六個月內調整人民幣匯率，美國就應在貿易方面對中國產品實施報復性關稅的法案。美聯儲主席格林斯潘也很快拋出應盡快讓人民幣匯率自由浮動的觀點。

　　事實上，從2003年2月的西方7國財長會議開始，央行就已開始面對來自西方的人民幣重估壓力。

　　2004年10月，央行行長周小川和財政部長金人慶首次受邀參加G7會議，這被看作是要求人民幣升值的鴻門宴。周小川當時稱，中國在誠心誠意推進匯率制度改革。而時任國家外匯管理局局長的郭樹清亦在當年的一系列內部講話中提出，人民幣升值可能對出口、外資和就業的影響有限。這顯示了央行態度的微妙變化。

　　可以確定的是，央行意志顯然不會在每年上演的中西人民幣匯率推手中落于下風。人民幣匯率調整前，中國必須有穩定的宏觀經濟環境、健全的市場機制和健康的金融體系，而金融市場化的完成還需一段時間。

　　“任何政府都有權決定什么對他們來說是最重要的事情。”5月16日，美國前國務卿基辛格在北京舉行的2005里昂證券中國投資論壇上，就美國在人民幣問題上向中國施壓表態。

　　敏感的市場

　　盡管央行意志堅定，但市場的敏感和脆弱無不透露著熱錢對人民幣升值的狂熱預期。中國一季度出現的大規模貿易順差給了世界更大的想像空間。

　　根據海關總署的統計，2005年一季度，中國出口1558.9億美元，增長34.9%；進口1393.1億美元，增長12.2%；累計實現貿易順差165.8億美元。

　　吳曉靈在日本承認，再度出現的經濟過熱加大了貿易摩擦和人民幣升值壓力，隨之而來的升值預期也使得企業在一季度加速出口，放慢進口。這些投機性熱錢不僅制造了巨大的金融風險，而且從外部環境上“挾持”了中國的匯率政策。

　　QFII(合格境外機構投資者)的表現也讓人擔憂。盡管2005年年初，瑞銀(UBS) 集團中國證券部主管袁淑琴在上海聲稱，瑞銀管理的QFII賬戶并未投機人民幣，但截至2005年1月，QFII們管理的31.16億美元賬戶中，僅有31%投資于A股市場，32%的資金未用于投資，正以現金身份躺著睡覺。

　　里昂證券結構性產品研究部主管Fraser Howie認為，這些正是熱錢豪賭人民幣升值的籌碼。雖然QFII們經常抱怨，40億美元的額度不夠用；但顯而易見的是，“QFII并沒有某些人說的那樣熱衷投資中國股市。”

　　在這樣的背景下，QFII額度又將擴大。國家外匯管理局資本項目管理司司長鄒林在4月表示，QFII第一階段的40億美元額度在4月已經用完，擴大QFII額度的申請已經提交，目前正在等待國務院批復。Fraser Howie相信，如果額度擴大到100億美元，“到那時，人民幣升值的壓力將空前加大。”

　　周小川對此表現得并不緊張。他在 《財富》論壇上指出，QFII對于資本的流動和平衡影響有限，對于那些押注人民幣升值的QFII投資者：“我想進一步了解他們想把這些錢怎么辦。”

　　市場對人民幣幣值重估的高昂預期在央行的堅定態度前，顯得極為敏感。5月11日，人民日報英文網站誤譯了一篇中新社的文章并將其在網上發布，這篇既未標明作者姓名、也未注明消息來源的文章聲稱，中國將在此后一周中美經濟官員會晤后宣布人民幣在一月內和一年后分別升值1.26%和6.03%。在彭博社以標題新聞形式轉載此文后，美元匯率迅速大幅下挫，全球外匯市場在幾分鐘內出現了20億美元左右的交易額。

　　事實上，由于中國在全球貿易平衡中的重要作用，目前大多數亞洲國家的貨幣都非正式地盯住人民幣。因此，中國在人民幣匯率管理體制方面的任何舉動，都會引發區域性與全球性的幣值重估大潮。

　　改革步伐穩健

　　5月18日，外匯市場推出了8種外幣間的匯率交易，同時試點外幣間的做市商制度。德意志銀行中國區董事總經理兼中國全球市場部總裁高峰指出，新的外匯交易系統提供集中清算和更加透明的報價，這將有助于中國實行更加靈活的匯率機制。

　　這是匯率機制改革的最現實手段。除此之外，相當一部分投機人民幣升值的熱錢進入了房地產市場。但隨著中國宏觀調控的展開，房地產的前景已不可能像以前一樣亮麗。接下來是中國銀行系統改革。“由于存在值得警惕的壞賬比例，中國的經濟一定會受到幣值浮動的影響。” 匯豐銀行企業銀行、投資銀行和資本市場行政總裁歐智華(Stuart Gulliver)指出。5月18日上午，國家開發銀行行長陳元亦在《財富》論壇的“中國銀行業改革近況”主題大會上表示，在銀行業改革完成之后，才能把人民幣兌換完全放開。

　　從海內外機構為人民幣升值紛紛擬訂的方案可以看出，這已經成為市場共識。德意志銀行大中華區首席經濟師馬駿建議中國參考實際匯率以決定中心匯率的中長期走向，短期內只需緩慢改變中心匯率的水平。市場普遍認為，人民幣只可能小幅升值，并嚴格控制浮動區間。

　　“如果人民幣重新定價，已經過熱的也許會更加過熱。”歐智華在《財富》論壇會后的新聞發布會上說。

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