央行密謀企業債市革命

　　央行可能于5月底之前在銀行間債券市場推出“非金融企業短期融資券”，對于受貸款難困繞的民營企業來說，這或許是一個重大利好

　　文/本刊見習記者 胡海巖

　　“短期融資券”

　　新生與新條例的難產

　　華能國際(600011)日前發布公告，計劃在經股東大會批準后的十二個月內，在中國境內發行不超過50億元人民幣的“短期融資券”。

　　作為企業直接融資的方式之一，很多人對股票和企業債非常熟悉，但是對于短期融資券或許不甚了了。

　　短期融資券在中國最早出現于上世紀80年代中后期。當時國內一些地方的企業為彌補短期流動資金不足，曾嘗試在本地區發行短期融資券。1989年，中國人民銀行統一上收了發行額度的審批權。到了90年代中期，由于國內企業債券市場出現了嚴重的亂拆借、亂提高利率和亂集資現象，于是在1998年企業債券交由原國家計委統一管理；而負責管理企業短期融資券的中國人民銀行也停止了發行審批工作，企業短期融資券從此逐漸退出市場。

　　作為一家上市公司，華能國際的公告顯然不會是“空穴來風”。據《中國企業家》雜志獲悉，華能的公告正與央行目前秘而不宣地推進的一項企業債券市場改革計劃暗合。根據這項計劃，央行最快將于5月底之前在銀行間債券市場推出“非金融企業短期融資券”。而這種金融產品被業內普遍認為是企業債的一個變種。

　　目前中國的企業債市屬于證券市場(交易所市場)的一部分。自1998年企業債發行審批交給國家計劃部門之后，中國企業債的發債主體幾乎完全被國有企業、尤其是石油、電力、基礎設施等重點行業的大型國企所壟斷。民營企業、中小企業很少能夠涉足。由此所造成的民企融資難亦屢屢被專家和企業界所詬病。

　　多年以來，人們將中國企業債市發展的突破口寄希望于頒布新的《企業債券管理條例》，但這部涉及證券市場監管的重要法規，自1999年底進入修訂程序后，在外界的種種猜測和企盼中，雖屢次傳出“即將推出”的消息，但又每每“失約”于市場。

　　該條例在有關部門“塵封”四年后，2004年，不但新的《企業債券管理條例》未能如期頒布，國家發改委又頒發了《關于進一步改進和加強企業債券管理工作的通知》。這一被看作是“緩兵之計”的文件，除放開企業債利率由發行人和承銷機構商定并隨行就市(但仍須經國家發改委批準)外，在市場所期待的改革審批制以及放開投資范圍等方面均無突破，這讓一直致力于為中小企業融資難而焦慮，試圖通過發展企業債市提高直接融資比例的央行被迫另尋他圖。

　　“暗渡陳倉”

　　《中國企業家》雜志2003年12月曾發表《企業債市為何所累》一文，指出，央行曾試圖通過“企業債券利率市場化改革”，引入發行方式的市場化，從而推動企業債發行量的擴大和發債主體的增加，同時推動商業銀行成為企業債的買家，使其資產負債結構趨于合理。

　　但是囿于企業債市場“三家分晉”的監管架構(國家發改委管發行主體的審批，中國人民銀行審核利率，證監會管理上市交易的債券)，央行的改革設想在過去的一年多時間里并沒有獲得實施機會。因此不得不轉向自己監管的領域——貨幣市場。按照《企業債券管理辦法》，企業發行短期融資券可執行中國人民銀行的有關規定。

　　“很顯然，如果非金融企業短期融資券在銀行間市場得以發行，將使企業債市借道貨幣市場實現突破。”央行有關人士如是說。

　　中國工商銀行資金運營部有關人士指出，從性質上看，短期融資券實際上就是企業債券，擬議中的發行條款基本上是依據企業債設計的，“之所以不叫企業債，可能是為了避免國家發改委的干預以及有關法規限制。”

　　對于央行即將在銀行間市場推出的非金融企業短期融資券，企業債目前的審批部門是什么態度呢？國家發改委有關人士對《中國企業家》表示，他們并沒有參與方案制訂。“它屬于商業票據，在貨幣市場發行，全部由央行管理，不屬于企業債范疇”。“那么，非金融企業短期融資券是不是變相的企業債呢？”對于記者的這個問題，這位人士沒有正面表態。不過，他表示，目前國家發改委并沒有把企業債引入銀行間市場的計劃。他指出，目前新的《企業債券管理條例》仍在制訂中。

　　央行為改革頻頻張目

　　今年以來，央行高層官員頻頻在公開場合為“企業債市改革”吹風。央行副行長吳曉靈提出建議：取消對發行主體資格、發行額度和發行利率的限制，實行核準制，并盡快實現注冊發行管理。

　　吳曉靈指出，中國金融資產結構具有兩個顯著著特征：一是間接融資比重過高，直接融資發展緩慢。二是直接融資中政府債券比重過高，政府支配了過多的資源。從國內金融市場整體融資結構來看，每年國內金融機構新增貸款占融資總量的85%，而同期股票、國債、企業債券等直接融資的新增規模只占15%。從直接融資結構來看，每年直接融資中，國債發行占50%左右，政策性銀行金融債占35%以上，股票發行只占10%左右，而企業債券只占不到3%的比例。企業直接從股票市場和債券市場融到的資金僅占13%，這種結構使得整個社會的金融風險向商業銀行高度集中，一旦經濟出現波動，就可能形成大量不良貸款。

　　3月，央行金融市場司長穆懷朋表示，今年央行要大力推動債券市場發展。在企業債券現行管理架構不變的情況下，要讓企業債券的發行和流通逐步進入銀行間債券市場，并且指出應將債券的發行逐步向備案制過渡，同時取消對擔保的強制性規定。“這些改革在技術上已不存在任何問題，交易規則也可使用目前銀行間市場國債、金融債的相關規則。”

　　近日，央行正式批準國泰君安在銀行間債券市場發行第一個證券公司短期融資券。與此同時，有關非金融企業短期融資券的發行準備工作亦緊鑼密鼓地展開。《中國企業家》獲知，自今年2月底以來，中國人民銀行已分別召集商業銀行、大型企業以及券商、基金等機構，研討在銀行間債券市場發行非金融企業短期融資券計劃。

　　真正的市場化？

　　此次央行推出的非金融企業短期融資券是面向銀行間債券市場機構投資人發行、最長期限不超過365天的有價證券。

　　央行有關官員在接受《中國企業家》采訪時表示，央行計劃采取市場化監管模式，對發行主體資格沒有嚴格限制，亦不為利率設限，發行企業與承銷商商定發行計劃后提請央行批準，并逐步向注冊發行制過渡。

　　這位官員告訴記者，央行對短期融資券將實行余額管理，允許滾動發行，只要待償余額不超過發行企業凈資產的50%，即可繼續申請發券；融資券發行利率不受目前《企業債券管理辦法》中規定的“企業債利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率40%“的限制，由企業和承銷商自行商定，只要最終市場可以接受即可；同時也不強制要求發行企業提供擔保。按照這種框架設計，這種短期融資券的發行條件上顯然比證券市場上的企業債券寬松得多。

　　在央行起草完畢的“非金融企業短期融資券發行意見征求稿”中，對發行企業提出六點資格認定條件：具有穩定償債資金來源和較強的到期償債能力；在最近一個會計年度盈利；募集資金用途符合國家規定；近三年沒有違法和重大違規行為；已發行的融資券沒有延遲支付本息；具有健全的內部管理體系和募集資金使用償付管理制度。

　　目前央行選定中國工商銀行、農業銀行、光大銀行和中信銀行四家銀行，擔任首批非金融企業短期融資券發行主體主承銷商。央行希望在一定時間內，由實力相對雄厚、管理相對規范的全國性商業銀行擔任主承銷商，并在上市后擔任做市商。

　　據了解，目前相關管理辦法的制定，與發行主體的推介正在同步進行。“即使辦法一時不能出臺，非金融企業短期融資券的發行完全可以參照證券公司短期融資券管理辦法，交易規則可使用目前銀行間市場國債、金融債的相關規則。”一位央行人士表示。

　　可否解民企融資之困？

　　一直以來，民營企業將破解融資難題的希望寄托于企業債券市場的規范和突破。然而，迄今為止，獲準發行企業債的民營企業只有兩家：重慶力帆和西安金花，其它都是國有大企業或國有控股企業。2005年經國務院批準的企業債額度共512億元，分屬26家企業。其中中央企業300億元，地方企業212億元，沒有一家是民營企業。

　　不過，盡管央行對短期融資券的發行主體并沒有限制，也不強制要求擔保，但是央行有關官員表示，融資券發行初期主要還是針對一些資本比較雄厚、現金流狀況良好、具有很強的財務實力和償債能力的大型企業——待法規健全、經驗豐富后，“歡迎民營企業在銀行間債券市場發行短期融資券。”

　　央行有關官員表示，在銀行間市場推出非金融企業短期融資券，可從另一渠道實現企業債額度管理、發行機制、投資者范圍、交易范圍、資金用途、利率定價等較全面的突破。“短期融資的持續滾動特征，要求融資工具具有快速便捷靈活的特性，這一方面要求高效率的管理機制，另一方面也意味企業債市場規模將迅速成長。”

　　這位官員還指出，非金融企業短期融資券在銀行間市場發行交易還將為完善貨幣政策傳導機制提供良好的基礎條件。因為它直接連接銀行間市場和企業，縮短了貨幣政策與實體經濟的距離。通過對非金融企業短期融資券的管理可使央行調控政策傳導的鏈條縮短，有利于增強調控的實效。

　　商業銀行喜憂參半

　　對于商業銀行來說，非金融企業短期融資券的推出，“不僅給商業銀行的公司業務提出了新的課題和挑戰，同時也為中間業務和投行業務的開展創造了條件，同時改變銀行資產結構，使其資產負債結構趨于合理。”中國工商銀行資金部有關人士表示。雖然現行法律不允許商業銀行投資企業債，但是對非金融企業短期融資券的投資并沒有規定。

　　“不過從商業銀行利益看，非金融企業短期融資券必然會沖擊銀行的短期貸款業務，像央行鼓勵發債的優質企業也是銀行的優質客戶，有了短期融資券，企業融資成本大大降低，但商業銀行也會流失大量的業務。”一位商業銀行人士曾對媒體這樣表示。

　　另據業內人士估計，在逐步放開非金融企業短期融資券市場后，央行將會進一步允許企業在銀行間債券市場發行中長期債券。也許在利率市場化進程中的某一時間點，銀行間市場與交易所市場將合二為一——對央行來說，這是一個改革的理想目標。