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作者：孫立堅
中國正經歷著一次前所未有的人民幣幣值穩定的嚴峻考驗。隨著市場對人民幣升值預期增強，香港無交割的遠期人民幣匯率屢創新高，大量熱錢也通過各種渠道不斷地涌入中國。筆者認為，在目前我國金融體系的價格形成、風險管理、公司治理和外部監管等機制都不完善的情況下，調整人民幣匯率很有可能導致“非理性”的繁榮，而這種繁榮是無法持久的
。因此，頂住外來壓力，加快國內金融改革是當務之急。
盲目升值帶來虛假繁榮
目前，我國經常項目和資本項目的“雙順差”進一步擴大。央行貨幣政策受到了巨大的“外匯占款”的挑戰：為了保持貨幣供需平衡求得人民幣的穩定，央行不得不被動地增加貨幣供給，同時，為了防通脹，又不得不抽緊國內的銀根，這樣一來經濟建設所需正常資金就會受到很大制約。
的確，“外匯占款”是一個不小的壓力，但是人民幣升值并不能緩解這一壓力。因為中國目前資本項下的自由兌換是受管制的，同時，中國資本市場、銀行體系發展得很不完善，所以，隨著中國金融業的對外開放，外國資本會大量涌入，利用由此帶動起來的人民幣及人民幣資產的泡沫尋找無風險的“套利”機會；另一方面，雖然人民幣升值提高了國民的購買力，帶來了消費“熱潮”，但是，這種非理性的“繁榮”，會擴大經常項目的逆差。東南亞金融危機的教訓告訴我們，靠資本流入來補償經常項目的逆差是不可持續的。
目前升值弊多利少
國外很多學術研究表明，在金融體系不完善的國家中，選擇比較穩定的匯率制度有利于緩解外界對該國經濟的沖擊。對于中國而言，人民幣立即升值顯然是弊多利少。首先，短時間的虛假“繁榮”會掩蓋銀行的脆弱性，一旦外資感到無利可圖全身而退，就有可能導致金融體系的崩盤。其次，人民幣升值帶來的加息壓力會影響國債市場的價格，進而影響銀行的資產質量，甚至使得銀行吸引外資戰略伙伴、上市計劃“泡湯”。第三，目前資本市場的發展沒有為企業提供充足的規避匯率風險的工具，一旦國際外匯市場出現波動，企業將會蒙受巨大損失，其結果是導致銀行新增不良資產，影響銀行的信貸能力，從而破壞以銀行為主導的中國金融體系的發展。因此，在中國的資產價格體系還沒有完全市場化的前提下，人民幣升值所帶來的資本流入會給市場帶來錯誤的價格信號，從而惡化資源的有效配置，不利于中國經濟的可持續發展。
以最小成本實現政策目標
最近有一部分經濟觀察家認為：當石油價格節節攀升的時候，調整人民幣匯率對我們這樣一個能源需求大國是一個有力的時機。值得注意的是，石油價格的調整機制是市場行為，而人民幣匯率是確保一國經濟健康發展的一種制度安排。即使是采取相當靈活的基于市場機制的匯率制度，但只要中國經濟還是外需拉動型的經濟發展模式，在金融體系發展不平衡，本幣又沒有完全國際化的前提下，就不可能完全根據市場行情的變化，以及對我國經濟是否有利來肆意地調整人民幣價值。
由于各國政府的政策目標不一致，導致在同樣的匯率制度條件下各國實現自己目標的成本也是不一樣的。比如，對于現階段出口導向型的中國經濟增長模式而言，相對穩定的匯率制度所帶來的國家利益可能要比浮動匯率制度更多一些；相反，靈活的匯率機制對以產業和金融創新為主導的美國經濟增長模式更有利。但是，當國際間的經濟往來日益頻繁時，這兩種制度的沖突就會日趨明顯。所以，在某種意義上講，各國政府不能僅僅考慮所選擇的匯率制度能否保持與外部的協調?經濟學上稱為“外部均衡”?，而更多的是考慮匯率制度是否能以最小的成本實現自己的政策目標。當我們的金融業不斷開放，經濟建設的龍頭轉向市場，同時宏觀調控的重要性日趨增大，銀行改革也日趨成熟、避險工具的金融創新日益完善時，即已經形成一個良性的“內部均衡”形成機制，那么，采用較為靈活的匯率制度所帶來的好處會明顯超過穩定的匯率制度。
因此，政府對人民幣匯率制度改革所需付出的努力可歸納為以下三點：第一，化解人民幣升值的預期和最大限度地調整資本流入的結構，這是維持目前固定匯率制度的關鍵；第二，隨著中國對外開放度的提高，我們應該更加注意與周邊貿易伙伴國的匯率合作，同時，選擇相對維持成本較低的一攬子匯率制度；第三，未來中國形成了成熟的資本市場，并且成為推動經濟增長的主要動力后，中國政府從戰略角度可以采用更為靈活的匯率制度，否則，就真像部分經濟學家所擔心的那樣，對匯率的“浮動恐慌”行為給政府帶來更大的管理成本。
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