跨市套利面臨規則尷尬中國跨市者處于博弈下風

http://whmsebhyy.com 2005年10月31日 11:04 中國證券報

　　鵬鑫期貨　王定紅

　　我們從電影里經常可以看到這樣的鏡頭，當一個賭徒賭到快要傾家蕩產的時候，或因高人襄助，或因自出“老千”，結果反敗為勝。對于博弈的雙方而言，這相當于游戲規則的改變。期貨交易中的多空博弈，交易規則是關鍵。但是從交易規則這一視角看，中國跨市套利者明顯處于博弈下風。

　　漲跌停板制度不同

　　國內和國際期貨價格差異當首推漲跌停板幅度，國內期貨都設漲跌停板，一般幅度為3%至4%，而國際期貨則多不設漲跌停板。在這種情況下，對于跨市場套利的投資者而言，就存在著套利頭寸盈虧不能平衡情況。如果是套利頭寸建立方向與這種不平衡保持一致，那么套利者大賺；但如果套利頭寸建立方向與此相反，那么套利就有可能大虧。這樣的交易結果與單向投機沒有太大區別，如2004年10月13日，LME銅價暴跌305美元，依此推之，上海期銅須連續下跌4個停板才能與之盈虧平衡。顯然，“買倫銅、賣滬銅”的套利投資者將要面臨重大虧損。

　　大戶持倉報告差異

　　目前世界上期貨交易所大都實行持倉報告制度，以體現“公開”原則，但不同國家公布持倉時間不同。美國是一周之后公布一次，英國LME為兩天之后公布一次，而中國是一天公布一次，并且是在交易當天，不像歐美國家那樣有不同時間延期。這種差異，是信息不對稱的一種表現形式。對于國外投資者而言，他們可以通過國內網站公開披露信息，輕而易舉地掌握大戶持倉動向。對于中國套利投資者而言，知悉國外主力大戶持倉意向至少需要2天，乃至一周時間。這種時間差異，足以讓2天以后進行交易決策的投資者虧損數額達到其交易保證金1倍以上。

　　交易時間差異

　　國內期貨市場每天交易時間較短，累計不到4個小時，價格形成時間比較集中。且對信息反映往往一步到位，形成的價格為點狀，而非線狀，跳空甚至逆向跳空比比皆是。這對于套利投資者來說，難于選擇理想價位，優化套利成交部位。而國外期貨交易(包括場內、場外)連續24小時滾動，可選擇成交部位非常豐富，可以做到優中選優。這種不對應時間關系，增加了中國跨市套利者操作難度，機會成本大為增加。以LME銅和上海銅交易為例，LME日波動幅度在2004年以后有高達80美元以上，最高時達到320美元；而同期上海銅日波動幅度卻只有60美元，最高日波動幅度只有157美元，為LME銅最大日波幅的一半。

　　最小價格變動和合約價值差異LME銅最小報價單位為0.5美元/噸，折合人民幣4.05元/噸(按8.1折算)，而上海銅最小報價單位為10元/噸，是LME的2.5倍。CBOT大豆最小報價單位是0.25美分/蒲式耳，折算成人民幣報價為0.74元/噸，大連大豆最小報價單位為1元/噸，為CBOT的1.35倍。東京橡膠最小報價單位為0.1日元/公斤，折算成人民幣報價為7.07元/噸，而上海天膠最小變動單位是5元/噸，是東京橡膠的0.7倍。可見，國內期貨最小變動單位普遍比國外同類品種大，并且要大1到2倍，這降低了套利者在中國市場上選擇優價的可能性。

　　國外交易期貨合約單位設計比較大，是國內期貨合約單位的幾倍到十幾倍。如LME銅為25噸，是上海銅的5倍；CBOT大豆合約單位為5000蒲式耳，是大連大豆的13.6倍。東京橡膠為5噸，與上海天膠相同。國外期貨品種合約單位一般遠大于中國同類合約，中國期貨合約小、最小價格變動大的情況，不利于選擇合適價位建倉，市場流動性因此受到影響。

　　保證金和手續費收取標準差異

　　國外交易保證金收取標準比較低，交易手續費也比較低廉，通常分別在5%和萬分之一以下；而國內交易保證金和手續費收取標準都比較高，分別在8%和萬分之五以上。國內期貨交易成本要比國外高出很多。

　　交易保證金的提高，將使追加保證金可能性增大；而交易手續費增加，將使同量交易付出更多成本。以開戶10萬元，每次操作30手大連大豆為例，假設交易價格為3000元/噸，在大豆2%的振幅范圍內，8%的保證金收取標準，意味著每兩天半就有出現一次追加保證金或減倉的可能；而5%的保證金，則意味著4天才出現一次追加保證金或減倉的可能。

　　同樣以10萬元保證金為例，假設每一次交易不贏不虧，每次用三分之一倉位進行操作，那么，收取萬分之一手續費，這10萬元在經過303次交易之后虧完；而收取萬分之五手續費，則這10萬元則在60次交易后虧完。可見，交易保證金和手續費偏高，必然導致客戶生存壽命降低。

新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

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