基金導演銅市超級泡沫 已經建立巨大空頭頭寸

　　喻猛國

　　世界經濟強勁復蘇和“中國因素”作為一個重要需求增量，成就了最近幾年一輪新的銅牛市循環(huán)。LME銅由1335美元/噸，上漲至前幾輪牛市高點3000美元后，突破長期阻力線上漲至4000美元。銅市場一些傳統(tǒng)技術分析方法已經失效，前期市場一直關注支撐銅牛市的美元貶值、中國需求、庫存減少、現(xiàn)貨升水等基本面因素，也相繼發(fā)生改變。其他如原油等周

邊市場，及各金屬品種如錫、鎳等均完成牛熊交替。近日LME銅在下跌逾6%后又強勁拉回，顯示銅市場繼續(xù)牛性十足。可以說，當前銅市存在著非常大的泡沫，而導演銅超級牛市泡沫的就是基金力量。

　　銅市存在“超級泡沫”

　　市場是各種交換關系的總和，市場參與者的從眾心理而產生的“羊群效應”，往往是投機泡沫產生的根源。歷史上著名的投機泡沫，如1636年荷蘭的“郁金香泡沫”、1720年英國的“南海泡沫”、1989年日本的“

　　首先，銅價已經遠遠偏離于正常均價水平，具有很大的泡沫。在上世紀70年代初“布雷頓森林體系”崩潰后，美元與黃金脫鉤，導致了以美元計價的商品價格隨之波動振蕩。商品價格也改變了長期來基本不變狀況，而在供求基本面等影響下，形成各自價格運行規(guī)律和牛熊市周期循環(huán)。從LME銅30多年統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出，其平均價在1700美元/噸左右，最低1200美元，最高3000多美元。從統(tǒng)計看，大多數(shù)價格在1700美元/噸以下，3000美元/噸以上樣本點很少。本輪銅超級牛市已經遠遠超過其上沿，也超過全球性通貨膨脹達到15%以上的上世紀70年代末期對應的銅價格。

　　其次，銅已經遠離其供求基本面。銅作為可再利用賤金屬和重要工業(yè)原材料，價格運行有其自身規(guī)律，隨著經濟周期而出現(xiàn)牛熊交替循環(huán)，通過價格調節(jié)供求平衡，長期看價格由供求基本面決定。據(jù)10月份ICSG發(fā)布的月度供求報告顯示，銅供求缺口已經較2004年有很大緩解。中短期看，銅也常作為一種保值手段，但在抵御通貨膨脹方面，明顯可以看出，黃金等貴金屬才是首選。在1979年至1980年的全球性通貨膨脹中，當時年利率水平高到17%，CPI指數(shù)衡量的通貨膨脹率高到15%，作為保值手段的黃金價格漲至800多美元/盎司。在所有大宗商品大幅上漲的時候，銅表現(xiàn)也僅可以稱為中規(guī)中矩，最高至3000美元/噸。2001年至今，LME銅已經上漲近200%，而黃金僅上漲一倍，不到500美元/盎司，遠較大通脹時期低得多。從保值角度看，當前黃金才是最佳保值手段。在中國成為“世界工廠”，“高進低出”補貼全世界的當前，全球性通貨膨脹不可能發(fā)生，銅市的泡沫僅是基金造勢。

　　基金導演“超級泡沫”

　　實證分析表明，一輪大的牛熊交替行情，往往是基金通過“多空轉換”引發(fā)的。如果說LME銅價格上升至3000美元/噸還存在“中國因素”、需求強勁等基本面因素外，繼續(xù)上漲則是基金導演的這一“超級泡沫”。這從2005年年初基金多空持倉變化及與價格關系，可以非常明顯地看出來。

　　首先，基金多頭與總持倉同步變化，年初至今42周以來，兩者的相關性達到0.86。基金不擴倉，總持倉不會增加，基金多頭增加，總持倉增加；基金減倉，總持倉減少。這說明市場做多力量主要集中于基金多頭，行情也是由基金多頭推動的，而不是什么“中國因素”。基金多頭由3月8日的52332手降至5月24日的20094手，平倉導致5月中下旬大幅下跌。每次基金多頭退場，都導致價格大幅下挫。在歷史天價面前，也只有基金在自彈自唱，繼續(xù)導演著這一“超級泡沫”。

　　其次，商業(yè)持倉方面，套期保值多頭持倉非常穩(wěn)定，說明其保值理念是非常明確的。銅價在歷史高位3000美元/噸以上振蕩時，根據(jù)自己現(xiàn)貨方向和量的大小決定入場保值的價位單量，一年來基本維持在4萬手左右。商業(yè)空頭相對變動大些，在價格上漲時加大保值量，而在價格下跌時減少空頭頭寸。持倉上表現(xiàn)為基金多頭與商業(yè)空頭與總持倉基本同步運行，在5月中旬價格下跌中，空頭頭寸降至47335手，與基金多頭減倉形成換手。

　　再次，由于這一“超級泡沫”行情由基金多頭所致，因而很難全身而退。一年以來，基金一直在暗中增持其空頭頭寸，已經由年初最低1月11日的5116手，增至上周的32056手，達到了2002年10月本輪超級牛市啟動來的最高水平。商業(yè)多頭持倉穩(wěn)定，另一部分就是基金空頭持續(xù)增加，與散戶空頭持續(xù)斬倉形成對手。基金暗中增持空頭的過程，也就是散戶持續(xù)斬倉空頭的過程，統(tǒng)計上兩者呈現(xiàn)明顯負相關關系。

　　“超級泡沫”必然破滅

　　任何泡沫最終都是要破滅的，本輪基金導演的銅市“超級泡沫”也必然破滅。基金一方面不擴倉推動泡沫繼續(xù)的同時，已經建立巨大空頭頭寸，離歷史最大空頭持倉僅差5000手。這一現(xiàn)象與本輪牛市以來多次大跌均是多頭平倉，而不是空頭主動增倉引起的有根本區(qū)別，導演者已經基本做好了泡沫破滅的準備。“華爾街仍有明天”，投資者可以耐心等待機會的到來，等待銅“超級泡沫”的破滅，基金徹底翻空將是投資者最好入場時機。