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青馬投資 鐵木
2005年7月21日人民幣升值以來，期貨市場的走勢有些出乎市場的意料之外。從理論上講，人民幣升值工業品受到的影響大，農產品受到的影響��；進口量大的品種受到的影響大，進口量小的品種受到的影響小。具體而言，銅受影響最大，大豆、豆粕、棉花、天然橡膠、燃料油受影響較大，鋁和玉米受影響不大，小麥受影響最小。然而市場的表現似乎沒有遵
照理論來運行，令人驚奇的是，銅、天然橡膠和燃料油在稍做回落之后即展開大幅上揚，而先期預計影響較小的農產品價格卻連續下跌，其中小麥的跌幅最為驚人，那么到底什么因素導致了如此“怪異”的走勢出現呢？
兩大需求主導商品價格
商品的需求可分為兩類：一是投資需求；二是消費需求。具體到某個商品的價格表現，這兩個需求在不同的時期對價格的貢獻是不同的。比如海運費，巴拿馬糧船運費在去年12月份創出75美元/噸的新高之后持續下跌，而目前報價為35美元/噸，短短的半年時間內海運費下跌了一半多，這在國際原油價格一直高企的前提下，從對燃油消費影響的角度無論如何也解釋不清的，唯一的合理解釋是因投資活動的趨弱而引發的海上貿易的減少。投資的需求是擴張性，它會在相當一段內時間內具備持續性，而消費的增長則是較為剛性的。與中國龐大的投資需求相對應的是，美國原油自2002年的20美元/桶的價格開始上漲，目前已經越過60美元/桶的高位，價格翻了三番。LME銅自2001年的1330美元/噸開始上漲，目前銅價為3580美元/噸，上漲了2.5倍。
由于中國對農產品需求更多體現在消費需求上，自去年國際農產品價格從高位下跌，一直下跌到歷史低點附近，同時由于大豆和棉花中國的進口量相對小麥和玉米更大一些，因此在國際小麥和玉米仍在低位震蕩的情況下，大豆和棉花展開了階段性的反彈。
投資與消費需求出現矛盾
就豆類來講，中國經過兩三年的大豆壓榨能力的擴張，其擴張的幅度在 2005年達到了高峰，目前全國共有日處理大豆200噸以上的大豆壓榨企業169個，總加工能力為日處理大豆23.37萬噸，按300個工作日計算，折合年加工能力7010萬噸。我國現有大豆壓榨能力是豆粕市場實際需求的2.6倍以上，從我國大豆壓榨的資源供給來看，2004年國產大豆1800萬噸，大約有900多萬噸用于榨油；同年進口大豆1690萬噸。2004年我國大豆壓榨業的原料供給為2600多萬噸，遠遠低于每年7010萬噸的大豆壓榨能力，大豆壓榨業的年綜合平均開工率不足40%。每年的夏季，都是豆粕的消費旺季，但今年卻是該旺不旺，這反映了中國國內的飼料需求的速度開始落后大豆的壓榨能力。換句話說，大豆的投資需求與大豆的實際消費需求之間的矛盾開始顯現，而能夠調和這兩者之間矛盾的辦法有兩個，一是飼料需求上去，繼續支持壓榨產能；要么壓榨企業壓縮利潤，以適應下游產品低迷的市場。
以上分析說明，隨著中國實際消費需求的趨弱，大豆的定價更傾向于回歸實際的供求關系上來。由于3-8月份進口大豆到港總量將達到1325萬噸，月均到港量達到220萬噸，超過國內月平均壓榨量200萬噸的水平。因此，從總量上看，國內大豆8-9月的供應仍較為寬裕，截至7月底國內進口大豆庫存量已經提高到320萬噸左右。短期內影響中國大豆需求的除了鏈球菌疫情之外，人民幣升值因素也在投資需求和消費需求兩個方面對大豆需求產生負影響。無論是2004/2005年大豆舊年度供求關系，還是2005年/2006年新一年供求關系的預期，都決定了CBOT大豆的價格只能在一個平衡的市場中作大幅震蕩。從供需平衡的角度去考慮，如果說，CBOT大豆價格從自500美分/蒲式耳上漲到600美分/蒲式耳的漲幅涵蓋了巴西1000萬噸的減產量的話，那么接下來CBOT大豆將回吐掉其600美分以上的近160美分的天氣升水。
<青馬投資><鐵木>
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