研究：金屬市場(chǎng)波動(dòng)非常劇烈 面臨關(guān)鍵心理關(guān)口

　　一、焦點(diǎn)關(guān)注

　　價(jià)格波動(dòng)與基本面演變

　　近期，基本金屬市場(chǎng)波動(dòng)非常劇烈，2 月初價(jià)格快速上漲，正當(dāng)市場(chǎng)對(duì)于價(jià)格充滿(mǎn)憧憬的時(shí)候，價(jià)格卻出現(xiàn)了快速的回落。也這是這種快速、劇烈的調(diào)整，市場(chǎng)產(chǎn)生了分歧，近期的價(jià)格波動(dòng)究竟是基本面發(fā)生根本的改變，還是上漲過(guò)程中的一次技術(shù)性修正。

　　一般而言，價(jià)格的波動(dòng)取決于基本面的變化，但是近期金屬市場(chǎng)的這種劇烈的波動(dòng)，是否意味著基本面發(fā)生了劇烈的變化呢？顯然，這個(gè)答案是否定的。原因在于，除非發(fā)生重大的供應(yīng)沖擊，基本面的演變往往較為緩慢，而價(jià)格又會(huì)受到信息不完全、資金推動(dòng)、市場(chǎng)心理等因素的影響，最終實(shí)際的價(jià)格往往是圍繞著基本面呈現(xiàn)出S 型的走勢(shì)，也就是在中短期內(nèi)實(shí)際的價(jià)格常常出現(xiàn)被高估或者被低估的現(xiàn)象(價(jià)格波動(dòng)與基本面之間的這種關(guān)系可以簡(jiǎn)化為圖一所示)。因此，在價(jià)格快速、劇烈的波動(dòng)，并不代表基本面也發(fā)生了劇烈的變化，當(dāng)然也不能說(shuō)明基本面沒(méi)有發(fā)生變化，只是基本面的變化更加隱蔽。值得注意的是，基本面的發(fā)展也是一波三折，而非非常平滑的演變；因此，在判斷趨勢(shì)時(shí)，關(guān)鍵是對(duì)中長(zhǎng)期趨勢(shì)的解讀，不要過(guò)多的沉迷于短期趨勢(shì)的辨別。我們的觀(guān)點(diǎn)是，支撐金屬價(jià)格長(zhǎng)期趨勢(shì)的基本面依然穩(wěn)固(這將在西南月報(bào)里詳細(xì)論述)，近期價(jià)格的波動(dòng)只是牛市中的一次正常修正，當(dāng)然我們也不排除中期內(nèi)，受基本面供需緊張趨緩、庫(kù)存上升的壓力下，發(fā)生大的調(diào)整；但是，一旦價(jià)格大幅回落，還將有利于積蓄新的上漲能量，未來(lái)的幾年金屬價(jià)格仍將維持高位、甚至繼續(xù)上漲的格局。

　　圖一、價(jià)格波動(dòng)與基本面演變

　　 二、銅

　　上周初倫銅受到中國(guó)1 月份進(jìn)口下降的壓力，再次回落至4650 美元；此后在墨西哥集團(tuán)下屬兩大銅礦工人罷工的刺激，市場(chǎng)的人氣有所恢復(fù)，價(jià)格也同步回升，價(jià)格再次向5000 美元的關(guān)口沖刺。LME 三月銅周收盤(pán)4955 美元，上漲111 美元。

　　上周公布了一系列的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。其中西方國(guó)家2 月份的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)都高于關(guān)鍵的50 點(diǎn)的水平(擴(kuò)張和緊縮的分界點(diǎn))。這表明制造業(yè)領(lǐng)域仍在強(qiáng)勁增長(zhǎng)，出現(xiàn)了繼續(xù)加速的跡象；這與最近OECD 領(lǐng)先指標(biāo)的上升也是一致的。根據(jù)我們對(duì)于過(guò)去采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)與LME 現(xiàn)貨價(jià)格的同比變化之間的關(guān)系看，兩者之間具有非常強(qiáng)的相關(guān)性。西方國(guó)家工業(yè)生產(chǎn)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)的背景下，有利于刺激金屬的消費(fèi)，當(dāng)然精銅也不例外。另外，2005 年銅價(jià)累創(chuàng)歷史新高，且市場(chǎng)預(yù)期價(jià)格即將轉(zhuǎn)勢(shì)，消費(fèi)商都出現(xiàn)了一定的消庫(kù)行為，這就使得一旦未來(lái)價(jià)格繼續(xù)上漲，消費(fèi)性買(mǎi)盤(pán)再次入場(chǎng)大規(guī)模采購(gòu)、甚至囤貨的現(xiàn)象都可能發(fā)生，這將加劇價(jià)格上漲的動(dòng)力。因此，一旦價(jià)格出現(xiàn)回落，就是消費(fèi)商入場(chǎng)保值的良好時(shí)機(jī)。

　　經(jīng)濟(jì)方面另一個(gè)重要的變化就是歐洲央行3 月2 日宣布加息25 個(gè)基點(diǎn)，將目標(biāo)利率提高至2.5%，并暗示未來(lái)仍將進(jìn)一步加息；而日本最新的CPI 數(shù)據(jù)也顯示，通漲正在不斷上升，這暗示著日本央行可能很快結(jié)束其超寬松的貨幣政策。這些信息傳遞出：歐洲經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)緩慢的成長(zhǎng)后，有望提速；而日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更加的強(qiáng)勁，這些都有利于提升該地區(qū)的金屬消費(fèi)。

　　庫(kù)存方面。上周LME 庫(kù)存大幅增加1 萬(wàn)多噸，入庫(kù)主要集中在新加坡和韓國(guó)，這被市場(chǎng)解讀為國(guó)儲(chǔ)的交割行為；而上海市場(chǎng)的庫(kù)存則大幅下降16476 噸，意味著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)后市可能趨于緊張的局面。另外，連續(xù)3 個(gè)月精銅進(jìn)口的大幅下降，加上1 月份銅精礦和廢銅進(jìn)口的大幅下降，可能抑制近幾個(gè)月精銅產(chǎn)量的提升；而傳統(tǒng)的第二季度消費(fèi)旺季的來(lái)臨，消費(fèi)商進(jìn)場(chǎng)大規(guī)模采購(gòu)近在眼前，這些也有助于加強(qiáng)我們對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)趨緊的判斷。

　　基金方面。截至2 月28 日，COMEX 基金多頭再次大規(guī)模減倉(cāng)4000 多手，使得凈空頭寸增加至4559 手。如何看待基金逐步減少精銅的持倉(cāng)呢？這主要是參與金屬市場(chǎng)的基金力量發(fā)生了結(jié)構(gòu)性的變化：在價(jià)格高企的格局下，小型商品基金逐步退出了精銅市場(chǎng)；而對(duì)于商品牛市持續(xù)的展望中，商品指數(shù)基金以及之前不涉及商品投資的養(yǎng)老基金、共同基金等新的資金逐步流入市場(chǎng)，這也是LME 市場(chǎng)持倉(cāng)擴(kuò)大的重要原因。

　　至于后期走勢(shì)，盡管上周倫銅沒(méi)能突破5000美元的關(guān)鍵心理關(guān)口，短期內(nèi)繼續(xù)測(cè)試該關(guān)口的能量依然充足，重上5000美元關(guān)口，再創(chuàng)新高只是時(shí)間的問(wèn)題了。

　　圖二、采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)與銅價(jià)變化

圖三、COMEX 基金凈持倉(cāng)與價(jià)格

　　 三、鋁

　　上周倫鋁大多運(yùn)行在2350-2420美元的狹窄區(qū)間內(nèi)，周末在市場(chǎng)氣氛有所好轉(zhuǎn)的情況下，價(jià)格才突破此前的區(qū)間，在2500關(guān)口以下徘徊。LME三月鋁周收盤(pán)2475美元，上漲58美元。另外，2006年以來(lái)，鋅價(jià)延續(xù)了此前的強(qiáng)勁走勢(shì)，上漲幅度超過(guò)20%；上周四三月鋅的價(jià)格更是追平三月鋁的價(jià)格，是13年來(lái)的首次；而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)鋅價(jià)超過(guò)鋁錠的價(jià)格已經(jīng)一個(gè)多月了。

　　通常，鋁錠冶煉成本較高，尤其是能源的投入，這就意味著鋁價(jià)一般高于鋅的價(jià)格；但是，鋅和鋁之間沒(méi)有直接、顯著的替代作用，鋅價(jià)在一定的時(shí)期超過(guò)鋁錠的價(jià)格也是很正常的。2005年下半年以來(lái)，LME三月鋅的漲幅已經(jīng)達(dá)到100%，根本的原因在于強(qiáng)勁的基本面：全球需求的穩(wěn)健增長(zhǎng)，而鋅冶煉商卻難以生產(chǎn)出足夠多的鋅錠來(lái)滿(mǎn)足全球的需求。當(dāng)然，這也暗示了鋁錠消費(fèi)需求的強(qiáng)勁。

　　庫(kù)存方面。2月份，全球交易所庫(kù)存持續(xù)上漲的趨勢(shì)仍在繼續(xù)。其中，LME庫(kù)存2月份上升了65450噸，達(dá)到77.5萬(wàn)噸，是2004年8月份以來(lái)的最高水平。而SHFE庫(kù)存2月份的增長(zhǎng)速度更加的快速，達(dá)到16.5萬(wàn)噸，增加近一倍。庫(kù)存的持續(xù)增加，一是來(lái)自于非報(bào)告的庫(kù)存，而非近期產(chǎn)生的過(guò)剩；二是受到國(guó)際鋁價(jià)上漲的刺激，中國(guó)生產(chǎn)持續(xù)的擴(kuò)張所致。

　　庫(kù)存的持續(xù)增加，對(duì)于國(guó)內(nèi)外的價(jià)格形成了較大的壓力。但是，我們也需要注意到積極的現(xiàn)象：一是國(guó)際鋁業(yè)協(xié)會(huì)(IAI)公布的鋁庫(kù)存雖然處于相對(duì)較高的水平，但是庫(kù)存上升的趨勢(shì)已經(jīng)出現(xiàn)停滯的跡象，同比增長(zhǎng)持續(xù)下降，這說(shuō)明鋁錠消費(fèi)同比更加的旺盛；二是SHFE庫(kù)存增速已經(jīng)顯著放緩。

　　圖四、全球交易所庫(kù)存