2005年的銅市場注定將是不平靜的，新年伊始，倫銅就以單日大跌8%掀開了05年行情的序幕。通過市場持倉的變化可以看出，基金多頭的大幅減倉仍然是引發此次銅價大幅下跌的主要動力。盡管隨著時間的推移，銅供求關系的拐點將會越來越近，但是僅從當前市場相關數據所透露出的信息來看，短期內銅價出現反轉的可能依然較小。
我們注意到市場中能夠相對真實地反映短期銅市場供求關系的數據主要是庫存和現貨對遠期價格的升貼水兩個主要指標，從目前LME市場這兩個指標的變化情況看，對于仍處于牛市中的銅價而言仍是健康和積極的。
首先，LME庫存的遞減態勢始終沒有改變的跡象，目前的庫存水平正在逐步接近1988年5月6日創下的近三十年來的LME庫存低點41425噸。而從1988年當時的銅價走勢可以看出，整個牛市的高點出現在庫存低點形成的半年以后1989年的1月24日，相似的狀況也出現在1974年的牛市中。雖然我們不能將本次銅價的牛市看作1988年的銅價牛市的簡單重演，但從這兩次牛市產生的宏觀背景以及一些相關因素對銅價的影響程度來看還是極為相似的。
其次，2004年11月以后我們注意到LME現貨對三個月銅價的升水始終穩定在100-150美元/噸的區間內（見圖），這有效的制約了三月期銅價每次大幅調整的空間和時間，使得10月份以后LME銅價的幾次大幅回調都無法重現今年4、5月間的調整級別。現貨穩定的高升水一方面反映出供應緊張局面沒有得到任何緩解，另一方面也為基金在每一次向遠月遷倉的過程中獲得了更多的利潤空間，這也是確保目前基金多頭部位能夠依然保持相對穩定的極為重要的條件。 從當前基金的動向來看，雖然最新的CFTC報告顯示在近期銅價的大幅調整中，COMEX銅的基金減少了近7000手的凈多頭，但我們并不認為基金會在短期內離場。由于從上述兩個市場指標上仍難以看到整個銅市的供求格局可能在短期內發生逆轉，因此基金此次的大幅減倉行為極可能與美元近期的大幅反彈有關。對于基金最終如何在銅市中離場，筆者曾在把握銅價走勢--基金將如何離場一文中作過充分的闡述，這里不再贅述。此外，從歷史走勢的統計中我們看到，120日均線的得失不僅對于中長期銅價走勢的判斷十分重要，而且對于基金可能發生的行為也有一定的警示作用。根據筆者統計，自1996年11月以來倫銅曾20次有效突破（一周以上）120日均線，其中有17次基金在銅價突破120均線后的一周至一月內完成了其原有持倉的大逆轉，只有1999/8/2、2000/5/30和2004/8/27例外，由此可見，120日均線幾乎相當于基金的生命線，因此在銅價沒有有效跌破120日均線前，基金翻空的可能性極小。
對于滬銅而言，我們注意到由于近期交易所庫存的持續增加，近期現貨升水已大幅回落，這使得市場持續擠空的空間有所減小，但是從持倉規模上看，這種擠空的動能依然存在。此外，我們認為對于滬銅現貨升水的綜合評估不能像對LME現貨升水那樣簡單地僅從短期供求關系的角度孤立地進行，人民幣匯率因素也應是我們在評估過程中必須充分考慮的要素。從2003年至今的三月期滬銅與三月期倫銅的比價變化上可以看出（見圖），自04年5月以后滬銅與倫銅的比價中樞已較03年下滑了約8%左右，這與市場中對人民幣未來將可能升值7%-8%的預期極為吻合，換句話說目前遠期滬銅的估值已經充分體現了市場對人民幣的潛在升值預期，而如果未來人民幣升值因素遲遲得不到兌現，或升值幅度小于7%-8%，那么即使不考慮擠空因素，滬銅遠期銅價相對倫敦銅價在接近交割時向相對合理的比價靠近將是必然的。在2003年8月后人民幣遠期1年期不可交割匯率NDF也曾經受到市場對人民幣升值預期的影響大幅下滑，但由于人民幣升值題材遲遲得不到兌現，在04年NDF匯率出現了恢復性的反彈。因此如果05年第一季度人民幣不出現大幅升值，滬銅503、504合約目前與倫銅的比價仍然偏低，這樣仍會引發套利資金的追逐。 綜上所述，由于目前LME庫存和現貨升水兩個反映供求的指標依然健康、積極，因此中期倫銅震蕩上行的格局依然可以維持，從價格上看，只要倫銅不能跌破2750-2800美元/噸區間，整體牛市就難言結束。（來源：和訊特約/楊軍）
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