二維持倉分析法 基金動態一網打盡 第二十六期

　　一、二維持倉分析法

　　1、基金對行情的影響力

　　經驗與實證表明，基金對各商品期貨品種的行情往往起到推波助瀾的作用，是影響商品期貨價格走勢的主要因素之一。通過統計分析發現，基金的凈多頭寸與期貨價格的走勢高度相關。因此基金持倉分析成了研究期貨價格的重要內容之一。

　　2、目前的基金持倉分析方法

　　目前大多數的持倉分析主要是通過表格或者時間序列圖來展示基金持倉的動態變化，且基本上是針對一個品種來研究。然而，這種方法有一定的局限性，它不能橫向比較基金對不同種類商品的操作動態，從而無法滿足大資金客戶對構造期貨投資組合的需求。

　　3、基金二維持倉分析法的提出

　　2004年，國內期貨市場新品種不斷推出，品種的日益多樣化使得大資金客戶構造期貨投資組合不但成為了可能，而且越來越迫切。現代金融理論告訴我們，“不要將雞蛋放在一個籃子里”，要分散投資，從而分散風險、穩定收益。不同品種的期貨價格波動往往是有差異的，如果您在帳戶中買賣了幾個不同的期貨合約，一般情況下，每天您會發現并不是所有的頭寸都盈利，但整個帳戶總的來說是盈利的，這其實就是投資組合的優勢。

　　構造期貨投資組合，必須要解決三個問題：如何選擇期貨品種、如何針對不同品種制定相應的交易策略和如何配置可交易的資金。為解決前面兩個問題，我們必須對不同品種的基金操作動態了如指掌。受

　　4、基金二維持倉分析法的詳細說明

　　分析基金持倉，一般主要關注兩個數字：基金凈頭寸(=多頭寸—空頭寸)以及基金凈頭寸變化，這兩個指標就基本可以刻畫某品種的基金操作動態特征。為了便于直觀比較各品種基金操作的動態特征，我們可以將基金操作動態特征值(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)投影到二維的“x-o-y”坐標系(圖1(a))上，讓y軸表示基金凈頭寸，x軸表示基金凈頭寸變化，坐標軸交叉點為原點0。這樣意味著，y軸表示基金凈頭寸靜態的狀況，而x軸表示基金凈頭寸動態的狀況，一動一靜，全反映在同一個二維的坐標上，直觀明了。在x軸上方的點，即y>0，表示基金持有凈多單；在x軸下方的點，即y<0，表示基金持有凈空單。在y軸右邊的點，即x>0,表示凈頭寸在增加；在y軸左邊的點，即x<0，表示凈頭寸在減少。綜合起來看，如圖1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的點，表示基金凈多加碼；在第二象限(x<0，y>0)的點，表示基金凈多減磅；在第三象限(x<0，y<0)的點，表示基金凈空加碼；在第四象限(x>0，y<0)的點，表示基金凈空減磅。需要注意的是，在圖1(b)中用暖色調表示凈多，用冷色調表示凈空，加碼\減磅的數量對應于x軸的數值。

　　基金凈頭寸變化是指當周凈頭寸與上周相比的變化值，即當周基金凈頭寸減去上周基金凈頭寸。為了得到穩定的圖表，我們分別取(基金凈頭寸，基金凈頭寸變化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐標系上。

　　不同品種的持倉量一般不一樣，有些甚至不在同一個數量級上，這會使得有些品種之間的基金凈頭寸及其變化沒有可比性。因此，為了滿足可比性，我們可以把絕對量全部換成相對量之后再進行比較，即用基金凈頭寸及其變化都分別除以該品種的總持倉。

　　圖1 基金二維持倉分析法示意圖

　　(a)坐標軸說明

    (b)基金動態描述

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均來自美國期貨市場，根據我國期貨市場的品種現狀，暫時選擇3大類14種商品作為我們的分析對象：

　　貴金屬(2種)：黃金、白銀

　　工業品(6種)：銅、原油、汽油、取暖油、天然氣、白糖

　　農產品(6種)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麥、棉花

　　二、最新基金動態(截至10月25日當周)

　　基金暫時看淡農產品期貨

　　外匯方面，上周二受德國企業信心上升至五年高點，支撐歐元兌美元創下兩周來最大漲幅。上周四因美國9月耐用品訂單降幅大于預期，為美元帶來不小的壓力，周五美元指數報收89.55，下跌了0.72。商品期貨走勢方面，受禽流感疫情影響，CRB指數前揚后抑，周五報收322.13，僅小幅下滑。

　　基金動態方面，截至10月25日當周的CFTC持倉數據顯示，在我們跟蹤的14種商品中，基金持有8種商品的凈多頭寸和6種商品的凈空頭寸，其中豆粕又開始多翻空。從基金動態二維圖可以看出，白糖和汽油處于凈多加碼狀態；黃金、白銀、銅、大豆、豆油和棉花等6種商品處于凈多減磅狀態；原油、取暖油、豆粕、玉米和小麥等5種商品處于凈空加碼狀態；天然氣處于凈空減磅狀態。從5周平均角度看，白銀、豆油和棉花處于凈多加碼狀態；原油、取暖油和天然氣處于凈空加碼狀態；玉米和小麥處于凈空減磅狀態；其余6種商品均處于凈多減磅狀態。

　　從基金動態一維圖可以看出，在我們跟蹤的14種商品中，上周增持凈多和凈空頭寸的商品數量之比為3：11�；�金凈頭寸絕對值變動最大的是黃金、原油和小麥，其中黃金減持凈多頭寸1.7萬手，原油和小麥增加凈空頭寸分別為1.2萬手和1.7萬手�；�金凈頭寸百分比變動最大的是黃金、銅和小麥，凈頭寸變動占總持倉的比例分別是-5.0%、-5.9%和-5.5%。

　　從基金最新動態可以看出，受世界性的禽流感疫情影響，在我們跟蹤的農產品中，基金不是增持凈空頭寸就是減持凈多頭寸，表明基金起碼暫時看淡農產品期貨。在基金拋壓的主導下，豆類期價創了兩周新低，玉米期價創了今年2月初以來的新低，小麥則創了8周新低。回顧國內期市上周的行情，大豆和豆粕橫盤整理，玉米沖高回落，小麥先抑后揚，棉花則上沖后大幅回調。研究歷史的禽流感案例，發現禽流感對農產品期價的影響是暫時的，不會影響中長期的走勢，因此我們必須辯證看待這次禽流感疫情對農產品的影響。筆者認為，這次禽流感各國政府都非常重視，防范措施及時有效，控制疫情蔓延的力度不斷加大，相信這次禽流感不會大面積蔓延。基于以上假設，大豆和豆粕期價估計下跌空間有限，但做多仍需要等禽流感的風聲過了再說。

　　工業品方面，銅何時轉勢是大家最為關注的。暫不提基本面，單看銅的技術面，高位運行格局依然未變，但投資者要密切關注政策動向。日前，國家發改委公布銅冶煉行業盲目投資的調查與政策。調查指出，近年來隨著國內市場階段性需求快速增長，我國銅冶煉行業發展迅速，產能不斷擴張，同時也出現了違規建設、盲目發展勢頭，造成銅精礦供應日趨緊張，且價格持續上漲，需要引起關注。初步調查顯示，目前全國有在建、擬建銅冶煉項目18個，建設總能力205萬噸，是2004年底能力的1.3倍。按目前發展態勢，2007年底將形成近370萬噸冶煉能力，遠遠超過屆時全國銅精礦資源保障能力和國際市場可能提供的銅精礦量。因此，在基金凈多頭寸極低的情況下，政策信號極有可能使國內期銅出現幅度不小的回調。

　　1、基金動態一覽表

　　注：1、第2至第8列的單位是手；

　　2、凈頭寸=基金多倉—基金空倉，該數值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負值說明基金持有凈空倉；

　　3、凈頭寸變化=本周凈頭寸—上周凈頭寸，正負號的具體含義請參見圖1(b)；

　　4、凈頭寸%=(基金多倉—基金空倉)/總持倉，該數值為正值，說明基金持有凈多頭寸，為負值說明基金持有凈空倉，該值的絕對值越大說明基金控盤能力越強；

　　5、凈頭寸變化%=本周凈頭寸%—上周凈頭寸%，正負號的具體含義請參見圖1(b)；

　　6、MA5表示相鄰的左邊一列的5周移動平均值；

　　7、基金動態一維圖和二維圖的數據均來自上表相應的列，以下不再說明。