基差幫忙實(shí)現(xiàn)最佳保值效果

　　——利用基差變化進(jìn)行期現(xiàn)結(jié)合和跨期套利業(yè)務(wù)　　　

　　　　一、基差概念

　　　　現(xiàn)貨價(jià)格就是在現(xiàn)貨市場中買賣商品的成交價(jià)格，期貨價(jià)格就是未來交易的商品成交價(jià)格。理論上認(rèn)為，期貨價(jià)格是市場對未來現(xiàn)貨市場價(jià)格的預(yù)估值。期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間有著密切的聯(lián)系，這種密切的聯(lián)系表現(xiàn)在：期貨價(jià)格或未來市場的現(xiàn)貨價(jià)格是以當(dāng)前市場的現(xiàn)貨價(jià)格為基點(diǎn)而變化的。由于各種因素的影響，期貨價(jià)格或低于現(xiàn)貨價(jià)格，或高于現(xiàn)貨價(jià)格，或大致等于現(xiàn)貨價(jià)格。

　　　　現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間的關(guān)系變化是以基差的形式表現(xiàn)出來的�；�差是某一特定地點(diǎn)的某一商品現(xiàn)貨價(jià)格與該商品的期貨市場中某一特定時(shí)間的期貨價(jià)格之間的差額�；�差值是商品某地現(xiàn)貨價(jià)格減去某時(shí)期貨價(jià)格之差�，F(xiàn)貨價(jià)格低于期貨價(jià)格，基差呈負(fù)值，稱之為遠(yuǎn)期升水，或現(xiàn)貨貼水；反之，現(xiàn)貨價(jià)高于期貨價(jià)，基差呈正值，稱之為遠(yuǎn)期貼水，或現(xiàn)貨升水。

　　　　一種商品在正常供給的情況下，其基差會是負(fù)值，此種市場被稱為具有報(bào)償關(guān)系，即供大于求，近期的期貨價(jià)格將高于現(xiàn)貨價(jià)格，使儲存者有一定的報(bào)償。相反，當(dāng)供求關(guān)系中出現(xiàn)短缺現(xiàn)象時(shí)，持有成本將消失，甚至反過來，形成負(fù)的持有成本�，F(xiàn)貨價(jià)或近期的期貨價(jià)高于遠(yuǎn)期的期貨價(jià)格，基差即為正值，此種市場被稱為具有折價(jià)關(guān)系，稱之為反向市場。

　　　　基差還包含著兩個(gè)市場間的運(yùn)輸成本和持有成本，前者反映了現(xiàn)貨市場和期貨市場的空間因素；后者則反映了兩個(gè)市場的時(shí)間因素，持有或儲存某一商品由某一時(shí)間到另一時(shí)間的成本，包括儲存費(fèi)用、利息(占用資金的成本)和保險(xiǎn)費(fèi)、損耗費(fèi)等。值得注意的是，利率的變動對持有成本影響較大，而其它幾項(xiàng)費(fèi)用則較為穩(wěn)定。

　　　　就同一地區(qū)市場而言，理論上，不同時(shí)期的基差應(yīng)充分反映其持有成本是時(shí)間的函數(shù)，至合約到期的時(shí)間愈長，持有成本愈大，反之則愈小。而當(dāng)非常接近到期日時(shí)，期貨市場當(dāng)?shù)氐默F(xiàn)貨價(jià)格應(yīng)與最近期的期貨價(jià)格接近，其差別就是交割成本。

　　　　影響基差的因素非常復(fù)雜，因?yàn)榛�差決定于現(xiàn)貨價(jià)與期貨價(jià)，凡是可以影響這兩者的因素最終都會影響基差。一般包括商品近、遠(yuǎn)期的供給和市場需求情況，替代商品的供求和價(jià)格情況、運(yùn)輸因素、政治因素、季節(jié)因素、自然因素等，其中最主要的當(dāng)然是供求關(guān)系。

　　　　二、基差與套期保值交易

　　　　對于套期保值交易來說，基差是一個(gè)十分重要的概念，在做了套期保值交易后，交易者必須隨時(shí)注意觀察基差的變化情況。因?yàn)榛�差是一個(gè)集中反映現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的變化情況及其關(guān)系的概念，現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的任何變化都會集中反映到基差上來，現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格隨市場的供給和需求情況等變化，基差也會出現(xiàn)變化。基差之所以會變化，是因?yàn)楝F(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的變化幅度不一致。同時(shí)，由于基差的變動相對穩(wěn)定一些，這就為套期保值交易者觀察現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的變動趨勢和幅度創(chuàng)造了極為方便的條件，只需專心觀察基差的變化情況，便可知現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的變化對自己是否有利。只要結(jié)束套期保值交易時(shí)的基差等于開始套期保值交易時(shí)的基差，那么，就能取得十分理想的保值效果。然而，基差很少保持不變，任何影響現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格的因素的變化，都會引起基差的變化。利用好基差變化的最佳時(shí)機(jī)，建立套保頭寸或結(jié)束套保(平倉)對最佳保值效果的實(shí)現(xiàn)有著相當(dāng)重要的意義。

　　　　三、基差與跨期套利交易

　　　　公開市場上，同種商品的不同月份期貨之間、不同交易所交易的同種商品之間、不同商品但相互替代或可轉(zhuǎn)換的商品之間、同種商品的現(xiàn)貨和期貨之間，存在著一種不斷變動的價(jià)格相關(guān)關(guān)系。一般來講，在上述各種情形之中，都存在一定的正常價(jià)格關(guān)系，但是，由于受到某種因素的影響，使這種正常關(guān)系出現(xiàn)反常的變化，如現(xiàn)貨與期貨之間的變動趨勢一致但變動幅度不同、現(xiàn)貨與期貨價(jià)格之間變動趨勢不一致、不同交割月份的期貨價(jià)格變動不一致、不同交易所的同種商品價(jià)格存在不正常差價(jià)、可替代或可轉(zhuǎn)換的商品價(jià)格之間存在不正常差價(jià)等等。套利交易者就是在相關(guān)價(jià)格過高的市場賣出合約，同時(shí)在價(jià)格過低的市場買進(jìn)同等數(shù)量品質(zhì)的合約，等待有利時(shí)機(jī)，便平掉手中的持倉，兩筆交易同時(shí)進(jìn)行，同時(shí)結(jié)束，一盈一虧，盈虧相抵，從中獲取二者之間的余利。

　　　　套利交易在期貨市場中發(fā)揮著兩個(gè)方面的作用：其一，套利方式為眾多交易者提供了對沖機(jī)會；其二，有助于將扭曲的市場價(jià)格關(guān)系重新拉回到正常水平。

　　　　套利的方式有如下幾種：

　　　　1.跨月套利方式

　　　　這種方式是利用同一商品、不同交割月份之間正常價(jià)格差距因商品短期內(nèi)供求關(guān)系失去平衡而出現(xiàn)異常變化，來進(jìn)行同時(shí)買賣遠(yuǎn)近期合約，等待有利時(shí)機(jī)再進(jìn)行對沖而獲取差價(jià)余利。

　　　　2�笨绗F(xiàn)貨期貨間套利方式

　　　　這種方式是利用商品交易所的商品現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間，由于市場供求關(guān)系失去平衡而發(fā)生價(jià)差的轉(zhuǎn)變，來進(jìn)行同時(shí)買賣現(xiàn)貨合約和遠(yuǎn)期期貨合約，等待有利時(shí)機(jī)再進(jìn)行對沖而獲取差價(jià)余利。當(dāng)市場供過于求時(shí)，該商品的期貨價(jià)格常高于現(xiàn)貨價(jià)格，基差為負(fù)值，為期貨升水狀態(tài)；當(dāng)市場出現(xiàn)供應(yīng)短缺，現(xiàn)貨價(jià)格有時(shí)會高于期貨價(jià)格，基差為正值，為現(xiàn)貨升水狀態(tài)。這兩種情況經(jīng)常相互轉(zhuǎn)化，可以在商品價(jià)格出現(xiàn)期貨升水過大時(shí)，買進(jìn)現(xiàn)貨合約，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期期貨合約，待期貨升水縮小時(shí)，進(jìn)行雙向平倉而獲利。

　　　　套利方式還有跨市套利、跨相關(guān)商品套利、蝶式套利等。在此以大連大豆(資訊 論壇)期貨交易中進(jìn)行期現(xiàn)結(jié)合交易和跨月套利交易為例展開討論。

　　　　四、大連大豆期現(xiàn)結(jié)合交易和跨月套利交易的操作方法

　　　　1�逼诂F(xiàn)結(jié)合交易就是根據(jù)同種商品現(xiàn)貨市場與期貨市場的價(jià)格差距(即基差)在交易者扣除所有成本后，基差范圍內(nèi)仍存在交易利潤的情況下，持有倉單現(xiàn)貨，最后通過實(shí)物交割的方式，實(shí)現(xiàn)盈利的過程。同時(shí)，期貨賣出倉位可以根據(jù)行情演變過程中基差變化對自身有利時(shí)平倉，多次轉(zhuǎn)換(包括換月持倉)，從而達(dá)到比預(yù)期更好的利潤效果。譬如，目前大連大豆5月期價(jià)在2100元/噸，而組織產(chǎn)地現(xiàn)貨運(yùn)至定點(diǎn)交割庫，注冊成標(biāo)準(zhǔn)倉單，總成本為1850元/噸，現(xiàn)貨持有時(shí)間為2月25日至5月15日(其中持有標(biāo)準(zhǔn)倉單時(shí)間為4月15日至5月15日)。則：持倉總成本30元/噸(現(xiàn)貨占用資金利息按年銀行貸款利率6％計(jì))；倉儲費(fèi)28元/噸(0.6元/噸天×30天＋0.2元/噸天×50天)；增值稅、交易交割費(fèi)50元/噸；其它費(fèi)用22元/噸。

　　　　這樣計(jì)算下來，利用基差進(jìn)行該期現(xiàn)結(jié)合交易方案的凈利可達(dá)120元/噸。以動用2000萬元資金、持有10000噸大豆現(xiàn)貨計(jì)，則利潤率6％、利潤額120萬元，時(shí)間周期為3個(gè)月，無市場風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)在做好5月合約持倉的套保申請情況下，也基本上無系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　　　該案例中，組織現(xiàn)貨可以有兩種途徑，一是在1月18日前，即1月合約最后交易日之前直接在期貨市場購買1月合約進(jìn)行買方交割，盤面顯示以1800-1830元/噸之間的平均價(jià)可以買到。二是從現(xiàn)在開始，直接去東北產(chǎn)地收購、整理、包裝、運(yùn)輸至大連交割庫，經(jīng)檢驗(yàn)入庫注冊倉單。

　　　　另外，5月合約的空頭持倉可以根據(jù)市場各合約間價(jià)格關(guān)系的變化適時(shí)進(jìn)行平倉，轉(zhuǎn)至遠(yuǎn)期月份持倉，即如果在維持原有基差基本穩(wěn)定的情況下，5月、7月合約之間的價(jià)差大于70元/噸時(shí)，就可選擇將5月空頭部位平倉，而移至7月空頭持倉。

　　　　2�被�差的大幅度變化，往往會形成遠(yuǎn)期合約之間的不合理價(jià)格關(guān)系，這就構(gòu)成了在遠(yuǎn)期合約之間進(jìn)行跨月套利的機(jī)會可能。在不合理價(jià)格關(guān)系情況下，在不同合約之間雙向建倉，待價(jià)格關(guān)系理順后雙向平倉，從而獲得價(jià)差變化利潤。譬如，目前大連大豆現(xiàn)貨與5月合約之間基差明顯負(fù)值過大，再加上多頭特別追捧5月，就造成了5、7、9月合約之間的價(jià)差偏小，可以選擇進(jìn)行賣7/買9的反向套利交易，待價(jià)差關(guān)系正常后，雙向平倉，應(yīng)有10％的預(yù)期利潤，時(shí)間估算為3個(gè)月。當(dāng)然，跨期套利仍屬投機(jī)范疇，雖有相當(dāng)充分的理論依據(jù)作支撐，但在市場出現(xiàn)極為扭曲的情況下，仍存在市場風(fēng)險(xiǎn)。尤其是實(shí)施反向套利，由于沒有實(shí)物交割作為背景，故在持有空頭倉位的合約出現(xiàn)多頭強(qiáng)行逼倉的情況下，會出現(xiàn)較大風(fēng)險(xiǎn)。

　　　　六、套保套利交易的參與主體需具備一定條件

　　　　1.投資者必須具備相當(dāng)水平的現(xiàn)貨、期貨專業(yè)知識和操作經(jīng)驗(yàn)，對現(xiàn)貨流通領(lǐng)域以及期貨交易、交割環(huán)節(jié)極為熟悉，對市場價(jià)格變化非常敏感，反應(yīng)快捷。

　　　　2.套保套利交易的預(yù)期利潤率較單向投機(jī)交易小得多，且每年市場所能提供的較佳機(jī)會僅有幾次，因此，要以規(guī)模優(yōu)勢創(chuàng)造利潤，每次入市占用資金量較大。如進(jìn)行10000噸大豆的期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)，將占用2000萬元以上資金，且需準(zhǔn)備一定的時(shí)間周期，要求投資者具有相當(dāng)?shù)娜谫Y能力和資金實(shí)力。

　　　　3.由于期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)中，牽涉到諸如進(jìn)口大豆與本土大豆的串換等交易方式，因而要求投資者在大豆進(jìn)口加工行業(yè)以及國內(nèi)現(xiàn)貨貿(mào)易領(lǐng)域內(nèi)具有較好的配合環(huán)境和關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，甚至于在運(yùn)輸業(yè)、倉儲業(yè)都要有合作伙伴。

　　　　4.期貨市場商品的價(jià)格、基差以及合約間價(jià)差變化稍縱即逝，尤其當(dāng)市場出現(xiàn)突發(fā)性影響因素時(shí)，良好的介入機(jī)會往往只能被預(yù)先做好準(zhǔn)備的投資者所利用，因此，要求投資者具備領(lǐng)先思維并經(jīng)常性作預(yù)案的資金準(zhǔn)備工作。