如何全面評估貨幣市場基金

　　根據《關于貨幣市場基金投資等相關問題的通知》和《貨幣市場基金信息披露特別規定》，4月1日之后各貨幣市場基金都按照新規則的要求進行信息披露。由于新規則更為嚴格，因此投資者可以從中得到更多的信息，有利于更全面、客觀地對貨幣市場基金的投資活動進行評估。

　　一、按日結轉與按月結轉計算的收益率存在一定不可比性

　　本著在主要規則統一的基礎上鼓勵多樣化和特色產品的原則，此次頒布的新規則并沒有強制規定貨幣市場基金在分配收益(份額)時的結轉方式，因此既有按日結轉的，也有按月結轉(主要是托管在工行和中行的貨幣市場基金)。其差異體現在以下幾個方面：

　　1、收益按日結轉份額雖然能及時增加投資者的份額數量，但同樣將攤薄貨幣基金的萬份收益。由于份額增加并不明顯，一般不會影響基金經理的投資行為，因此對同一只貨幣基金而言，采取何種收益結轉方式對總收益影響不大；

　　2、收益按日結轉份額將增加管理費提取的基數，一定程度上增加了持有人負擔；

　　3、在總收益不變的情況下，按日結轉采取的收益率計算公式為A=100%*[∏7i=1(1+Ri/10000)]^(365/7)，按月結轉的計算公式為B=100%*[(∑7i=1Ri/7)*365/10000]，前者計算結果高于后者。投資者對比時應當考慮這個因素。

　　二、目前貨幣市場基金的高收益在很大程度上是依靠兌現收益

　　在市場利率持續下降的過程中，貨幣市場基金的收益主要可以分為兩塊：一是在攤余成本法下投資組合自然增長的利息；另一塊則是通過交易方式將浮動贏利兌現的收益。而節假日披露的萬份基金凈收益就是在剔除了交易的影響后，由投資組合自然增長的利息。在基金份額和投資組合變化不大的情況下，周末的數據基本能夠代表最近投資組合自然增長的利息。

　　從附表我們可以看到組合自然增長的利息占最近七日收益的比重情況，最高達73.97%，最低只有37.94%，平均值不到60%。這意味著目前貨幣市場基金的收益可能有超過三分之一來自浮盈的兌現。對于整個3月份而言，由于份額和投資的變化，可比性略差，但從市場利率大幅下降的走勢來看，對兌現收益的依賴同樣較高，而且可能存在前低后高的情況。

　　三、在市場利率保持不變的前提下，組合自然增長的收益是持有人在未來一段時間內收益的主要保證

　　在規范運作的前提條件下，組合自然增長的收益在很大程度上體現了貨幣市場基金投資組合的狀況。在市場平穩的時候，貨幣市場基金的持倉比例變化幅度有限，若不考慮基金份額和投資組合的變化，這也是未來一段時間內持有人所取得收益的主要來源，因此投資者應予以高度關注。

　　從附表可以看出，上周末貨幣市場基金自然增長的收益平均在1.83%左右，最高的也不到2.28%，成立較早的貨幣基金的優勢較為明顯，而今年晚些時候才成立的部分新貨幣市場基金則較低。如果市場上沒有更多高收益品種可以投資的話，我們可很容易判斷出組合自然增長收益較高的貨幣基金在未來一段時間內的收益潛力(并非實現收益)也較大。

　　四、依靠兌現收益維持高收益的貨幣市場基金，其組合的自然增長利息往往下降也較快

　　盡管貨幣市場基金可以通過加快兌現收益來提高當期收益，但由于兌現的收益也往往來自投資組合本身(這里不考慮非規范操作的影響)，因此實際是以降低未來的贏利能力為代價的。

　　實際上，幾乎所有貨幣市場基金都有兌現浮盈的情況，只是速度有快有慢而已。4月第二周周末，13家貨幣基金公布的平均萬份收益為0.9991元(兩天)，較4月第一周周末的1.1528元下降了12%，和春節期間比較，降幅更是達到了24.56%。一方面這可能是由于基金份額的增加(而且市場沒有比組合內品種收益更高的投資選擇，即使同比例增倉也會攤薄收益)，另一方面就是因為兌現浮盈所致。

　　五、對市場利率拐點出現的時間進行正確判斷是兌現收益操作成功的關鍵

　　在市場利率下降之后，浮動贏利是否兌現或者兌現的快與慢之間，并非簡單的對與錯的關系，實質上這包涵了基金經理對后市的判斷(包括市場利率與基金份額的變化)。兌現較快的基金經理一般是預期市場利率可能將出現轉折，有信心通過時間差來取得高收益的投資品種，所以并不擔心因為目前收益兌現過快而導致未來收益的下降，一般同時還會進行縮短久期、降低杠桿等操作。反之，則表明基金經理對貨幣市場利率走高并不樂觀。

　　在多數情況下，如果要兌現收益，只有對困難的預計更充分，才能保證收益的兌現能維持到市場利率上升的時候。而一些從1月份就開始兌現收益的貨幣基金正是對利率回升過于樂觀，目前已經開始出現難以為繼的苗頭。但是，如果在利率走勢發生改變之前，對久期和杠桿比例不進行任何調整也會影響未來組合收益上升速度。

　　對貨幣市場基金兌現收益的時機和力度是否認同，是專業投資者選擇貨幣市場基金的一項重要參考指標。

　　六、兌現收益與控制偏離度

　　證監會的通知同時還要求貨幣市場基金基金經理控制投資組合的市場價值(即所謂影子價格)與攤余成本之間的偏離情況，超過0.25%就必須調整組合。超過0.5%還需要編制并披露臨時報告，定期報告也必須披露偏離度的詳細信息。這實際上就是要求，貨幣市場基金在市場利率大幅變化的時候適當兌現收益或虧損，避免累計產生風險。

　　實際上，根據目前的市場利率來看，組合自然增長利息超過2%的貨幣基金都可能存在偏離度過高的情況。因為按照2%的自然增長收益和0.68%的各項費用，這意味著這類貨幣市場基金投資組合的收益在2.7%左右，扣除浮動債券和20%的杠桿投資帶來的超額收益40BP以后，仍比目前一年期和半年期央票利率分別高出20BP和60BP，如果投資組合以債券為主的話，這幾乎必然導致其影子價格的偏離度超過0.25%甚至接近0.5%。

　　對于偏離度應該辨證的看待，正向偏離超過0.25%對于未來的持有人而言似乎并非壞事，反而可能讓投資者趨之若鶩，但過多的積累浮盈則有損害原持有人利益之嫌。而在市場利率上升周期，一旦貨幣市場基金影子定價的偏離度達到-0.25%，而且久期、杠桿比例等指標又比較大的話，則其隱含的風險將相當大。

　　新規則要求貨幣市場基金披露更多信息，主要是為了讓投資者掌握更多信息來判斷投資的潛在風險，以充分保障持有人的利益。持有人根據披露信息進行選擇，必然是一種趨利性選擇，這種選擇最終將熨平貨幣市場基金收益率與市場利率之間以及貨幣市場基金之間的收益差距。因此從大趨勢看，貨幣市場基金的收益差距將會縮小并跟上市場利率的變化。盡管仍可能有貨幣市場基金通過主動性操作來提高收益，但過多的主動性操作在取得超額收益的同時也必然伴隨著風險，這是脫離貨幣市場基金本質要求的。

貨幣市場基金收益情況對比一覽表

　　注：1，右側兩欄數據是依據公告數據進行推算的結果，計算過程可能存在誤差和非公開信息的干擾；2，3月份只有長信利息收益基金采用按日結轉的方式，因此3月份收益率全部按照按月結轉公式計算，4月份改變結轉方式的按照新公式計算；3，考慮到手續費差異和返還因素，所有對比均不包括分級貨幣市場基金的B級。(上海證券報 嘉穆)