廣發基金投資總監朱平：市場正悄悄發生質變

　　大盤跌至1100點附近時，雖然不至于吸引抄底的短線資金，但對長期投資者來說卻是介入的較好估值區域

　　□廣發基金公司投資總監 朱平

　　上周上證綜指大跌60點，又創下大盤單周下跌的一個新記錄。從盤中特點看，主要是

前期漲幅較大的中、小企業股票出現回調，且回調速度很快；其次是復牌的G股紛紛貼權，又一次使停牌前一天買入的投資者出現損失；第三是大盤股及二線藍籌類中盤股雖然也有不同程度下跌，但從成交量及下跌幅度看都較為平穩。從目前情況看，大盤出現大幅反彈的可能性不大，而大盤在1100點附近停留很久的可能性也不大，所以市場下一步的選擇要么是繼續向下尋求支撐，要么是小幅反彈，反復波動。

　　下跌是三重原因的疊加

　　從上周下跌的結構特點可以得出三個結論：一是市場認為股改對價受挫。這主要表現在復權G股的貼權上。股改對價的幅度通過前四次非流通股東與流通股東的博弈已基本形成一個對價幅度的預期，這個預期包括平均的對價水平10送3股，大盤股、二線藍籌類中盤股及中小企業三類股票的梯次對價幅度兩方面內容。但以國有股東為代表的非流通股東卻利用流通股東股權分散、短期收益壓力大的弱點采取新的對策來降低對價。這個新策略主要包括對價小幅低于市場平均水平。如某煤電企業10送2.8股的對價和懷柔、分化、各個擊破流通股東兩個方面。不斷下降的股改對價使市場形成股改對價幅度會越來越低及上市公司股改越慢、對價越低兩個新預期。這兩個新預期使市場產生挫折感，造成一些失望的投資者選擇離場。

　　其次，國內A股市場的注意力雖然更多地集中在股改上，但以美國及香港股市為代表的國際市場仍然在心理和估值上對國內A股市場產生很大影響，H股的價格對A股的價格聯動和并軌趨勢越來越大。上周香港及紐約股市均出現下跌，這主要是由于近期頒布的各類經濟指標表明，全球經濟的樂觀面不強，美國經濟在減速、而日本剛剛起動的復蘇也在九月份受到不小壓力，以至于市場開始考慮日本經濟是否已結束復蘇。最后，上周的下跌還表明，前期市場中有相當多的短線資金買入包括零售、軍工、電力設備等熱門股，這類資金雖然與一些主流機構同時買入近期較熱門的中小企業，但在研究的深度、股票的選擇和運作的風格上兩者存在較大差異，所以當市場無法證明可以站穩1150點時，這些資金選擇了獲利了結，而且了結的速度也相對較快，這給大盤造成相當大的壓力。

　　市場正悄悄發生質變

　　首先，市場主流投資者雖然感到股改對價預期受到挫折，但他們仍然相信完成股改已是不可阻擋，新老劃斷也會如期來臨。選擇較低的估值水平渡過全流通的來臨是風險最小的一種策略，這個策略有利于場內股票的持有者。所以當大盤跌至1100點附近時，雖然不致于吸引抄底的短線資金，但對長期投資者來說卻是介入的較好估值區域，這些投資者會比較從容地布局，在今后的兩到三個月內買入一些長期看好的戰略性股票。雖然上周市場下跌給場內股票的持有者帶來不小的損失，但目前的形勢其實對短線投機者不利。主要原因是由于這些資金不想承擔新老劃斷的風險，希望在新老劃斷前離場，而新老劃斷對于戰略性好股票是不會有多大沖擊的，即使放開發行，中國的好股票也完全不夠國內的投資者投資。即使這些股票今后還會出現下跌，但由于成交數量有限，所以現在賣出很可能意味著今后要以更高的成本買入。

　　其次，經過本次中小企業股票的上漲和回調，A股市場的估值體系已初步成形。大盤股、二線藍籌類中盤股及中小企業類小盤股是這個體系的三個組成部分，三類股票的估值水平已大致合理，前兩年由于估值不合理而產生的套利機會也已不大。大盤股的估值水平較低但比較穩定，估值較低的原因是國內的大盤股大部分屬于鋼鐵、石化等資本密集型行業，消費類、服務類及技術類股票很少；中盤股的估值最高且比較穩定，這些股票主要是自然壟斷及消費類股票；中、小企業魚龍混雜，估值的波動性及高低的差異性較大，但這些股票中有相當數量屬于消費類、服務類及科技類。這三類股票有一個重要特征是市場空間很大，成功的企業將使投資者獲得最大的收益。從統計數據看，國內所有股票如果從上市第一天算起，漲幅最大的五只股票分別是中集集團(資訊 行情 論壇)、伊利股份、第一食品、萬科(資訊 行情 論壇)和云南白藥(資訊 行情 論壇)，這完全符合上述判斷。

　　最后，國內股票、債券及房地產三個主要投資領域的收益率差距越來越大。上周債市出現的回調，直接原因是由于市場有不利傳聞，但根本原因是債市的收益率非常低，在如此低的收益率背景下，明年債市的壓力較大但收益率卻不高。而房地產雖然全國性的下跌可能性不大，但租金收益率幾乎沒有高于5%的地區，