景順長城基金05年4月投資月報：動力平衡基金

　　一、債券市場

　　市場運行特征

　　4月債市在充裕的資金面推動下繼續上漲，交易所國債指數(資訊 行情 論壇)月漲幅1.46%。3月份CPI和信貸增速雙雙回落，固定資產投資卻出現小幅反彈，GDP增長超出預期達到9.5%的水平，市場預期貨幣政策未來可能會收緊，但資金面仍是主導債市行情的主要因素。新債發行利率的繼續走低，帶動收益率曲線出現扁平化。本月轉債指數本月上漲2.60%，與股指的表現出現了背離和時滯。本月操作上適當延長了組合久期，并進行了一些利差交易。

　　未來債券市場展望

　　宏觀面：一季度公布的宏觀指標顯示經濟出現了趨熱的苗頭，GDP超出預期達到9.5%，工業增加值同比增長16.2%。投資在去年高基數的基礎上出現了反彈的跡象，城鎮固定資產投資同比增長25.3%，特別是房地產投資依然快速增長，部分地區房價增速過快，而且出口仍保持了30%以上的大幅增長；一季度雖然居民消費價格指數上漲2.8%，但GDP平減指數同比上漲5.6%。在防止投資反彈、控制物價水平的背景下，二季度宏觀調控可能出現收緊。

　　今年以來，針對固定資產投資反彈的壓力，以及房地產投資過熱和房價的快速上漲，央行出臺了調整房地產貸款利率的政策，同時，超額準備金利率下調，體現了利率市場化以及“有保有壓式”結構調整的意圖。我們認為政府仍可能在二季度采取加息的政策，糾正負利率對房地產需求的扭曲，抑制投資的進一步過熱。同時，近期人民幣升值的壓力進一步升溫，我們堅持在市場有強烈預期時政府不會貿然升值，但匯率調整的時間會提前，即使調整也是小幅漸進升值。

　　雖然債市前期持續上漲已經積累了較為豐厚的獲利，但基本面短期不會發生趨勢性變化，而且資金面寬裕會持續一段時間，我們認為債市短期將以高位震蕩的走勢為主。基于管理層一直擔心固定資產投資反彈和物價的上漲壓力，加強了央行提高利率，回籠過多流動性的依據。我們認為主要以公開市場操作為主要工具調控基礎貨幣和市場流動性，但如果接下來數據顯示通脹和投資反彈壓力增大，則二季度進一步上調利率的可能性仍然較大。隨著利率的逐步調整，金融機構的存貸差變化以及債券供給的增加，目前市場資金的富裕狀況將逐步改變，這將可能推動市場收益率曲線逐步扁平化。

　　央行出臺超額準備金下調政策，造成的一個直接后果就是迅速拉低市場利率，各期限品種面臨重新定價，市場價格較大的波動中會有投資機會。

　　債券投資策略

　　前期我們采取的投資策略是適當延長了組合久期，重點選擇了收益率有比較優勢的三年期品種投資，并根據市場預期變化進行了波段操作和息差交易。下一步我們的策略是：在基本面未發生趨勢性變化前，仍維持目前的久期水平。根據我們對收益率曲線的變化趨勢判斷，減持部分超短期品種，買入3～4年流動性好的中期品種，適當增加浮息債作為防御型投資。如果市場出現明顯的收緊信號，對組合的久期進行調整。

　　二、股票市場

　　市場運行特征

　　A股市場4月份的走勢呈現先漲后跌的走勢，市場交投較清淡，成交量和3月份基本持平。從指數來看，上證綜指在月末探低到1135.73點，再創自99年“5.19”行情以來的新低，本月上證綜指的收益率為-1.85%，深證成指(資訊 行情 論壇)的收益率為-0.44%。與此同時，股價結構兩極分化的現象愈演愈烈，機構資金追逐的標的繼續集中，導致僅有極少數的績優成長股持續創新高，而絕大多數個股股價處于下降通道。

　　截止4月末，絕大多數上市公司的一季度業績公布完畢，雖然上市公司整體業績表現較為理想，但由于大部分績優成長公司的股價估值已經較充分地反映未來一兩年的成長預期，市場并未呈現所謂的“業績浪”；相反，出于對下半年宏觀經濟可能減速、新股擴容等系統性風險的考慮，部分機構開始偏于謹慎，市場繼續追漲的動能減弱；另一方面，由于市場普遍認同股權分置問題的解決已經到了不容回避的關鍵時刻，但政策面依然缺乏明朗預期，從而影響了投資信心，使4月份的A股市場整體處于較為悲觀的氣氛。

　　市場前景判斷

　　一季度GDP增速達到9.5%，依然維持了高速增長，其中固定資產投資的反彈力度超出了預期，CPI的同比增速雖然控制在2.8%，但生產資料價格依然處于高位，而且二季度電力、水等服務性收費陸續提價，顯示通貨膨脹的壓力仍然不可小窺。我們預計在此背景下宏觀調控的力度不會放松，這已在近期政府對房地產以及鋼鐵行業的調控中反映出來，但結構性調控目的是消除經濟局部過熱，對整體增速影響不大，我們維持全年GDP增速9%的判斷，同時認為績優上市公司業績持續增長的內在動能依然強勁。

　　從五月開始，股權分置試點正式啟動，其中關于流通股東類別表決和非流通股流通期限限制的大原則充分顯示出對流通股東利益的保護，而且從首批試點企業提出的方案看，直接向流通股東送股成為首選，流通股東權益有望得到一定程度的補償。我們認為，盡管未來兩三年內面臨供給增加，但困擾中國股市的結構性問題終于破冰，有助于市場信心的恢復，同時，流通股含權的預期還將加劇資金向績優企業集中的趨勢。

　　資產配置及投資策略

　　本基金本月根據兩周動力策略，一方面繼續鎖定收益，減持部分我們認為已經接近合理估值上限的個股，另一方面加大組合中穩健型股票的持倉比重，總體股票倉位仍然控制在55%左右。下一階段，本基金在跟蹤兩周動力指標進行資產配置的同時，還將類同優選股票基金，密切關注股權分置試點啟動可能帶來的個股投資機會。(景順長城基金管理公司供稿)

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