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一級市場進攻、二級市場防御
——調整市和擴容周期下的應對策略
◎ 宏觀調控的進一步舉措、高油價未來走向、市場擴容節奏和規模、局部的證券市場政策調整的力度和節奏、解決股權分置的制度變遷能否突破等是影響2005年2季度A股市場運
行的關鍵因素。其中解決股權分置的制度變遷能否突破不確定性最大同時也是影響2005年2季度A股市場運行的最核心因素。
◎ 以市場化手段為標志的新一輪宏觀緊縮在3月已經拉開帷幕，而2季度將采取加息等進一步的剛性緊縮政策看來是大勢所趨，提高存款準備金率也是或有的選擇。顯然新一輪宏觀調控所導致的對上市公司業績增長的負面影響以及加息帶來的A股市場價值中樞下移將進一步加劇我們既往策略報告一直闡述的估值的剪刀差風險。
◎ 目前看來很高的油價(55美元)如果考慮到通貨膨脹因素，實際上只有達到90美元每桶以上才可能達到上個世紀80年代近40美元的高位水平。從基本面看，也許高盛公司上周發表的“油價有可能將漲到105美元每桶”的觀點過于偏激，但我們不得不擔心去年8月摩根斯坦利首席經濟學家羅奇關于第4次石油危機的提法一語成?。顯然高油價將使正因宏觀緊縮引至的GDP增速回落的中國宏觀經濟雪上加霜，眾多上市公司的利潤將受到直接或間接的影響。
◎ 兩會后新股發行明顯加快，而2季度大盤股發行主要是寶鋼增發、神華集團和交通銀行以 “A＋H”的新股發行方式發行新股看來也是大勢所趨。顯然大擴容帶來的供求關系的階段性失衡對本來就處于弱勢的A股市場可能就是最后的一根稻草。
◎ 解決股權分置的制度變遷能否在市場倒逼下于2季度突破仍是迷霧重重。我們在既往策略報告中詳細闡述了在諸多的調整證券市場政策中，只有對流通股進行合理補償的解決股權分置才能真正能改變市場的估值水平和為解決制度缺陷提供可能從而改變市場的自身運行規律。
◎ 基于上面的分析我們認為在可能的外力突破前，2季度A股市場的總體運行趨勢是尋底和筑底。如果按照市場的自然運行規律，那么2季度可望形成2005年的箱底，我們維持去年底發布的2005年策略報告的判斷箱底在1050—1100一帶。但我們同時也認為2季度市場存在階段性的反彈機會，契機在市場超跌和政策面的變化的共振。具體時間和幅度則取決于局部的證券市場政策調整的力度和節奏以及市場超跌程度。
◎ 基于上述調整市和擴容周期的判斷，在出現可能的外力突破前，我們總體投資策略是一級市場進攻、二級市場防御。二級市場防御至少有3層含義：1、充分注意倉位的控制和擇時(TIMING)；2、大的類別資產配置上以防御性資產為主導；3、股票的選擇上要為公司估值和市場價格間留出足夠的安全邊際。
◎ 2005年2季度A股市場投資和行業配置的5個主題: 一級市場申購、大消費類行業細分行業龍頭公司、獨善其身的中上游瓶頸產業鏈、農業產業鏈和股權分置試點的A股。具體細分行業我們看好交通運輸基礎設施(港口、機場、高速公路)、港口機械、能源裝備與服務業、化工新材料、化肥、中藥、白酒和水電等。
在考慮總體經濟運行的結構性變化、宏觀調控、升息、高油價、服務行業價格管制可能的適度放開、同行業新大盤股發行以及我們總體的防御性投資策略并參考行業研究員意見等諸多因素基礎上，我們給出了2季度的基本行業配置。
相對2005年策略報告和2、3月策略報告，我們基本投資主題和方向沒有發生變化，相反兩會透漏的政策動向、當前的宏觀經濟形勢和證券市場衍變的情況更增強了我們對該投資主題和方向的信心。就具體的細分行業來看主要的變化是我們剔除了成本上升太快而不能有效轉移到下游的行業如電力設備。
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