股改行情全面受挫 基金抓小放大緣何不斷試錯(cuò)

　　本報(bào)記者 李佳 深圳報(bào)道

　　股改行情面臨崩潰。

　　自6月以來(lái)，由股改點(diǎn)燃的此番上漲行情中，上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)由千點(diǎn)最高攀升至1213點(diǎn)，漲幅接近20%。而近四個(gè)月以來(lái)的緩升不敵“十一”之后不足一月的陰跌，上

證指數(shù)跌破1100點(diǎn)半年線，基金重倉(cāng)股慘遭拋售。

　　抓“小”放“大”

　　10月26日，基金第三季度報(bào)告甫一公布，便印證了藍(lán)籌股遭遇主力拋售的殘酷現(xiàn)實(shí)。據(jù)天相系統(tǒng)的數(shù)據(jù)顯示，G上港(600018)、華能國(guó)際(600011)、G寶鋼(資訊 行情 論壇)(600019)、五糧液(000858)、上海機(jī)場(chǎng)(600009)、萬(wàn)科A(000002)、招商銀行(600036)、深赤灣A(000022)、中集集團(tuán)(資訊 行情 論壇)(000039)等跌幅名列前茅。

　　同時(shí)，基金開始重視在消費(fèi)品及服務(wù)行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)中挖掘個(gè)股，防御策略體現(xiàn)得非常明顯。自6月以來(lái)，商業(yè)、餐飲、房地產(chǎn)板塊的漲幅最大，分別為13.75%、13.51%、12.63%。

　　前三季度的市場(chǎng)表現(xiàn)，脈絡(luò)清晰可見：一季度的二線藍(lán)籌股、周期股大幅上漲；二季度市場(chǎng)出于對(duì)周期的恐懼使配置向防御轉(zhuǎn)換，伴隨二線藍(lán)籌的大幅回調(diào)；6月以來(lái)的股改行情，由追逐對(duì)價(jià)演變?yōu)槌�跌反彈與概念的炒作——華寶興業(yè)基金公司人士介紹說(shuō)。

　　廣發(fā)基金投資總監(jiān)朱平坦言：“基本面是一個(gè)基礎(chǔ)，但心理因素和市場(chǎng)的認(rèn)同是最關(guān)鍵的。無(wú)論如何，市場(chǎng)都面對(duì)一個(gè)事實(shí)，那就是近三年來(lái)市場(chǎng)每年都有熱門

　　他認(rèn)為，這種大、中、小的先后次序則可能說(shuō)明，當(dāng)初市場(chǎng)股價(jià)高估的程度，以大盤股最低、中盤股居中、小盤股最高。從企業(yè)經(jīng)營(yíng)的角度分析，大盤股則代表上游、中盤股代表瓶頸行業(yè)，而小盤股更多的偏重消費(fèi)和科技。如果以上的分析成立，那么市場(chǎng)目前的表現(xiàn)則不能完全歸結(jié)為游資的炒作，基金的調(diào)整也不能理解為理念的改變。而事實(shí)上任何一個(gè)成熟的股市都有這種風(fēng)格的變換，這是股市運(yùn)行的一般特征。如果市場(chǎng)是有效的，那么市場(chǎng)中所有的股票都是可以投資的，其收益率也應(yīng)相同。但市場(chǎng)是不可能時(shí)時(shí)都處于有效狀態(tài)，市場(chǎng)中股票風(fēng)格的轉(zhuǎn)變就充當(dāng)了市場(chǎng)走向有效的重要途徑。

　　從短期來(lái)說(shuō)市場(chǎng)參與者的心理因素對(duì)估值起著決定性作用，剛性的絕對(duì)估值其實(shí)是建立在變動(dòng)的相對(duì)性基礎(chǔ)之上的。這種格局的結(jié)果導(dǎo)致估值的波動(dòng)，而資金短期的逐利則會(huì)加強(qiáng)這種波動(dòng)。

　　而自6月以來(lái)被看作行情上漲動(dòng)力的股改已逐漸喪失了這種效應(yīng)。招商證券的盧賢義認(rèn)為，從G民生(600016)周三復(fù)牌的表現(xiàn)來(lái)看，良好的股改對(duì)價(jià)并未產(chǎn)生賺錢效應(yīng)，相反還存在一定的財(cái)富縮水，聯(lián)系此前的G上汽(600104)、G天藥(600488)、G金陵(600621)、G南化(600301)的大幅縮水情況，此波行情的導(dǎo)火線，股改對(duì)價(jià)，已無(wú)賺錢效應(yīng)，而且越后面的股改公司基于公司基本面或股權(quán)結(jié)構(gòu)等問題，好公司可能送出的對(duì)價(jià)越小，而博重組的垃圾股股改，對(duì)無(wú)信息優(yōu)勢(shì)的廣大中小投資者而言無(wú)疑刀口舔血，因而復(fù)牌G股的疲弱走勢(shì)嚴(yán)重挫傷了投資者的持股信心，這加劇了市場(chǎng)的做空氣氛。

　　試錯(cuò)的策略？

　　基金的投資策略在近一個(gè)月的超跌反彈與概念炒作的市場(chǎng)中遇到了壓力，這究竟是市場(chǎng)的小插曲還是投資理念的瞬間轉(zhuǎn)換？

　　一位不愿透露姓名的基金經(jīng)理向記者表示：“基金的投資其實(shí)只是在不斷的‘試錯(cuò)’，股改過程在相當(dāng)程度上造成了市場(chǎng)的估值紊亂，等到一切趨于平靜，市場(chǎng)才會(huì)重新理性地思考最根本的問題。對(duì)于近期市場(chǎng)熱炒的新

　　零售、軍工等為代表的中小規(guī)模企業(yè)為何能在基金新一輪換倉(cāng)中被選中？

　　朱平表示，這主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：

　　一是估值層面，本輪行情起動(dòng)時(shí)，中、小企業(yè)股票的估值普遍較低，明顯低于防御型股票。而股改時(shí)，中、小企業(yè)不僅在態(tài)度和行動(dòng)上最積極，而且對(duì)價(jià)幅度也處于市場(chǎng)最高端。

　　第二，股改對(duì)投資收益最大的提升是改變企業(yè)的經(jīng)營(yíng)水平和對(duì)小股東的保護(hù)。在這一點(diǎn)上，中、小規(guī)模企業(yè)的改善明顯優(yōu)于大型國(guó)有企業(yè)，這提升了投資者的信心。

　　第三，這兩年經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)使政府和投資者都認(rèn)識(shí)到現(xiàn)有以投資為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式已不適應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式成為共識(shí)，自主創(chuàng)新將變成主流。這直接導(dǎo)致與此相關(guān)的企業(yè)股票上漲，而這些企業(yè)幾乎都是中、小規(guī)模的企業(yè)。

　　最后，通過對(duì)所有上市公司資產(chǎn)收益率分析發(fā)現(xiàn)，目前以上游投資性行業(yè)為主的大盤股，其利潤(rùn)水平仍處于歷史最高位，利潤(rùn)水平回歸正常在所難免。相反中、小規(guī)模企業(yè)的利潤(rùn)水平卻處于歷史平均水平之下，明年很有可能出現(xiàn)改善。

　　而同樣，小盤股股價(jià)波動(dòng)性也很強(qiáng)。它的高波動(dòng)同樣來(lái)自三個(gè)方面：一是其經(jīng)營(yíng)波動(dòng)性較大；二是人們對(duì)小盤股的看法往往比較偏激。從悲觀的角度看小盤股，其規(guī)模小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，贏利模式不成熟，所以對(duì)其業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)性應(yīng)有一個(gè)折價(jià)，比如10倍的PE(市盈率)。但從樂觀的角度看，小企業(yè)發(fā)展空間大、易于創(chuàng)新，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度較快，所以PE可以高一些，比如超過20倍。市場(chǎng)心理上的變化會(huì)導(dǎo)致對(duì)企業(yè)估值的變化，從而使股價(jià)波動(dòng)。本輪行情就與這種因素有關(guān)。最后，小盤股流動(dòng)性不足，也使其波動(dòng)性偏大。

　　“2001年之后，基金普遍采用券商的研究報(bào)告，經(jīng)過4年的發(fā)展，基金也已經(jīng)掌握了券商那種精細(xì)分析、做透實(shí)地調(diào)研的研究方法，而我們也在反思基金的普遍研究弱點(diǎn)在何，可能是我們忽略了對(duì)行業(yè)的整體把握，而導(dǎo)致了前期未捕捉到市場(chǎng)熱點(diǎn)，未能給持有人帶來(lái)最大的收益。”一位基金經(jīng)理向記者表示。

　　然而，追求穩(wěn)健投資的基金并非是這種一夜之間改變投資風(fēng)格的擁護(hù)者。在百來(lái)只股票基金日日排名的壓力下，一些基金公司不得不以頻繁換倉(cāng)、短期炒作來(lái)?yè)Q取業(yè)績(jī)排名的上升，尤其以一些小基金為甚。

　　不過宏觀的定性分析和投資者心理的改變對(duì)股票的定價(jià)作用只在短期才有效。華寶興業(yè)基金認(rèn)為，今年以來(lái)穩(wěn)定增長(zhǎng)的防御性行業(yè)明顯的超額收益反映出穩(wěn)定增長(zhǎng)仍然是不變的投資主線。“我們所能做的只是按照既有的原則尋找優(yōu)質(zhì)公司，耐心地等待價(jià)值被重新發(fā)現(xiàn)。”