貨幣市場短期利率將回升 貨幣基金收益低位企穩(wěn)

　　三季度貨幣市場基金收益下降十分明顯，衡量貨幣市場基金總體收益狀況的海通貨幣基金指數(貨幣市場基金七日年化收益率加權平均指數)從7月初2.3%的高位一直下滑，目前已經滑落至1.9%附近，略高于1年期定期存款稅后利率。雖然貨幣基金的收益率目前一直處于下降通道，但總體收益仍然高于1年期定期存款，此外考慮到其類似現(xiàn)金的流動性，貨幣基金仍然對投資者有吸引力，規(guī)模呈現(xiàn)快速增長的勢頭，公開數據顯示，三季度貨幣市場基金份額增長265.35億份，增長17%。

　　貨幣市場基金收益率直線下滑與貨幣市場利率下降密切相關。由于資金面充裕，三季度央行公開市場操作力度溫和，同時，宏觀經濟減緩的預期刺激貨幣市場利率和債券收益率持續(xù)走低，公開市場操作的各期限央行票據中標利率一路下降，三月期票據從1.2%下降至1.09%，1年期票據從1.6%下降至1.33%，受其影響，銀行間市場央行票據，企業(yè)短期融資券，1年期以內的短期債收益率水平也相應下降，導致貨幣市場基金的收益持續(xù)下降。

　　我們認為，四季度貨幣市場短期利率在目前的水平上有望小幅上升。首先，貨幣市場利率快速下滑，已處于非常低的水平，甚至已接近銀行等機構的資金成本，未來繼續(xù)下降的空間很小。其次，前期資金面寬裕主要是銀行惜貸和投機人民幣匯率升值資金大量涌入所致，目前，美聯(lián)儲繼續(xù)升息取向并未改變，年內升息至4%并無太大懸念，中美短期利率的差距繼續(xù)拉大，流入資金的成本壓力逐漸加大。再次，根據人民銀行最新公布的金融數據，銀行貸款同比多增，開始扭轉了同比少增，出現(xiàn)增長勢頭。貨幣市場大量資金囤積的局面有望改變。最后，四季度央行票據到期量約為5800億，大大超過三季度的4250億，央行公開市場操作的壓力巨大，未來公開市場的力度較三季度將有所加強，這有助于貨幣市場利率的走高。

　　但未來貨幣市場工具收益水平大幅上升的可能性不大，除資金供給繼續(xù)充裕，還有兩個重要影響因素影響短期利率的走勢：一是匯率變動，外匯市場上人民幣升值的趨勢仍在繼續(xù)，為減少壓力，繼續(xù)保持較低的利率水平，適度拉開與美元的利差，加大資金成本是必要的；二是利率市場化進程，從改革的趨勢來看，未來可能調整超額準備金利率和加大存款利率浮動區(qū)間(引導存款利率下行)。這都將引導短期利率保持較低水平，難以大幅上揚。

　　對貨幣市場基金而言，其收益率的變化將滯后于短期利率的變化。三季度貨幣市場基金收益率仍遠遠高于同期貨幣市場短期利率，因為在短期利率水平不斷下滑時，貨幣市場基金為了提高收益率，不斷對獲利的券種特別是央票實行了拋售行為，以賺取買賣價差。2005年中報顯示，貨幣市場基金買賣債券價差的收入占總收入的20%，而2004年年報顯示，貨幣市場買賣債券的差價收入占總收入不足5%，說明了貨幣市場基金通過賺取買賣價差來減緩收益下降的程度。四季度，雖然短期利率的小幅回暖會有望增加貨幣市場基金的利息收入，但同時也會減少其買賣價差收入，預計四季度貨幣市場基金收益率將保持穩(wěn)定。

　　我們認為，對低風險投資者來說，目前投資貨幣市場基金仍然是一個不錯的選擇。從債券市場來看，在經歷了年初至今的大幅上揚行情之后，市場分歧開始加劇，短期利率水平有上升的壓力，中長期利率水平從絕對值來看也處于較低水平，上調的可能性較大，未來債券市場調整的可能性較大。由于貨幣市場基金與債券型基金收益在一定程度上有反向關系，其收益隨著市場短期利率的上升而上升，因此購買貨幣市場基金仍然是良好的儲蓄替代品。