中國的基金究竟代表誰 是穩定市場還是個人斂財

　　編者按

　　2005年上半年我國基金業六成虧損，在有可比數據的104只開放式基金中，僅有42只基金的累計凈值實現了增長。144只已公布資產凈值和份額凈值的基金，基金平均單位凈值下跌2.52%。按照4400億元基金凈資產總值計算，上半年中國基金業總的虧損在66億-110億元之間。與此形成鮮明對比的是，基金管理公司的管理費收入增長幅度依然保持強勢。2005年半年報顯示，42家基金管理公司上半年累計提取管理費達到20.3億元。具有可比性的31家基金管理公司管理費收入同比增長幅度達到67.8%，有7家基金管理公司管理費收入增幅同比超過100%。這些金融業的“財神爺們”到底是在代客理財、穩定市場，還是在為個人斂財？

　　文/陸一

　　9月4日，中國證監會正式發布并實施《上市公司股權分置改革管理辦法》，標志著上市公司股權分置改革的全面鋪開。為形成此管理辦法，中國證監會曾先后進行了兩批試點，但試點上市公司的命運卻大相徑庭，而在其中，基金公司扮演了舉足輕重的角色。近年來，在逐步加大流通股股東投票權權重的趨勢中，基金代表基金持有人持有的上市公司流通股的投票權權重也日益增大，從而成為影響市場重大問題決策和行為的重要力量。然而，在政府超常規推動和高度倚重之間，基金能否真正承擔起市場公正和法理公平，是一個很值得研究的問題。

　　如果對股權分置改革的兩批試點公司的投票情況做一個統計分析，我們可以很明顯地發現，第一批4家試點企業的投票結果受基金占流通股比例的影響相當大。而第二批試點企業，股改方案的通過率卻出奇地高。從前十大流通股股東投贊成票的比例、投反對票的前十大流通股股東的身份，我們就可以看出，基金幾乎一致地投了贊成票。在第一、第二批試點企業前十大流通股股東中，投反對票的共15個，其中基金只有2個。但是在統計分析中卻有驚人的發現：所有參加投票的基金中，只有“申銀萬國-花旗-UBS LIMITED”一家合資基金公司，在其總共持有的長江電力(資訊 行情 論壇)3087.22萬股中，2600.99萬股投了贊成票，另外的486.23萬股投了反對票。當被問及為何做出這樣的投票決定時，USB方面的回答是，這486.23萬股反對票是根據客戶的委托而投出的。明顯看出該基金按照美國法律對基金投票權問題的約束(因為中國法律和政府監管部門對此根本沒有相關法律法規的要求)，征集了基金持有人的投票意向，而后代理基金持有人參加了投票表決。這種不將基金經理人的意志強加于客戶，而是尊重基金持有人自身決定的做法，在中國的證券市場上和股權分置改革中似乎是絕無僅有的。

　　誰該享有最終投票權？

　　基金難道僅憑一紙契約就買斷了基金持有人除收益權以外的所有權利？在分類表決和股權分置改革中，授予流通股的重大表決權現在竟然完全成了基金的權利

　　關于股權分置改革試點上市公司的投票結果，市場各方對基金管理人的最終投票意愿能否與普通公眾投資者的利益保持一致產生了深深的懷疑，并且對基金管理人行使基金持有人投票權的公正性產生了疑問。這種懷疑看來似乎非常無理，而且有被經濟學家、金融學家、法學家嗤笑之嫌。因為中國基金的行為受2003年10月通過的《中華人民共和國證券投資基金法》(以下簡稱《證券投資基金法》)管束。該法規定：基金管理人、基金托管人和基金份額持有人的權利、義務，依照本法在基金合同中約定。基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責。基金份額持有人按其所持基金份額享受收益和承擔風險。也就是說，中國的基金持有人一旦購買基金，也就意味著認可了基金合同，不管基金合同內容如何，主動和被動地促使人關注的是基金的市場收益率。時至今日，也沒有一位專業人士、監管當局、法律界人士對基金的投票權問題提出過質疑。看來中國基金的所有相關行為應該是合理合法的。

　　可是，如果仔細研究一下基金的歷史和結構種類就會發現，中國的基金只是發達市場經濟國家流行的基金種類中的一種，它多被日本、香港和臺灣地區所采用，被稱為契約型基金。契約型基金的基金管理人盡管是代人理財，但它的權利和義務是由基金契約(合同)約定的，簡單地說，就是在基金持有人購買基金份額時簽訂購買合同，就視同認可了雙方的各種權利和義務。這種基金類型與歐美發達市場經濟國家普遍采用的公司型基金，在治理結構、權力制衡、監管制約等各方面有很大的缺陷。

　　在我國《證券投資基金法》并沒有提供公司型基金生存的法理基礎，而且對該法認可的基金(契約型基金)及其基金管理人，代表基金持有人行使直接和間接的權利也沒有做出詳細規定，只是在基金管理人應當履行的職責中做了規定：以基金管理人名義，代表基金份額持有人利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為，以及行使國務院證券監督管理機構規定的其他職責。這樣，中國的基金管理人就“合法”地憑一紙契約買斷了基金持有人除收益權以外的所有權利。

　　在歐美，契約型基金實際上只是信托的一種，直接受《信托法》的管轄。而作為我國的《證券投資基金法》最直接的上位法的《中華人民共和國信托法》，并沒有對委托財產的直接(比如股票所包含的收益權)或間接(比如股票所包含的投票權)權利做出相關的法律定義，對它們的劃分、處置也沒有做詳細規定，當然也就沒有對于設立信托書面文件應當載明的事項提出相關要求。

　　正是因為我國的《證券投資基金法》回避了公司型基金的存在，同時也回避了基金管理人代表基金持有人行使間接所有權的權限，從而使得中國所有的基金僅憑一紙契約就買斷了基金持有人除收益權以外的所有權利。在分類表決和股權分置改革中，授予流通股的重大表決權也因此稀里糊涂地完全成了基金的權利。

　　無法回避的利益沖突

　　基金毫無約束地代行基金持有人的表決權，就自然而然地埋下了利益沖突、內部交易、關聯交易、欺詐、操縱，甚至淪為政府的市場調控工具的道德風險

　　至此為止，如果我國的基金和基金業身處完備的市場和法律監管環境，自身的治理自律能夠做得很好，能夠首先維護基金持有人的利益，對利益沖突等道德風險有充分的揭示和披露，那也就用不著對中國基金提出過分的要求。但現實情況是，從更深層次來看，中國的基金業存在著嚴重的先天制度性缺陷。

　　首先，出于基金業的團體共同利益，以及歷史上陰差陽錯的各種說得出口和說不出口的復雜原因，我國基金最終選擇了歐美并不十分流行的契約型組織結構形式。在隨后的《證券投資基金法》的立法過程中，又回避了為公司型基金的發展留有接口，從而形成了幾年來中國證券界對于公司型基金存在形式的集體失語，在投資者中造成了似乎只有目前采用的契約型基金結構形式才是基金惟一組織結構形式的錯覺。中國內地現有基金都是契約型，基金的設立和運作，全賴于一紙契約，但地球人都知道，古今中外完備的契約在現實中并不存在；再加上契約本身的格式化操作形式，權責規定的漏洞、信息不對稱形成的霸王條款、利用單邊的強勢地位造成有欺詐嫌疑的行為……就形成了中國基金業“超常規發展”和繁榮昌盛背后所存在的制度性缺陷。

　　其次，中國基金的出現，特別是1998年中國證監會規范發展的新基金及其管理公司的出現，使得中國正處于轉型階段的市場經濟中出現了一個前所未遇的企業形態——基金和基金管理公司。這種企業形態與我們當時剛剛開始認識并逐漸熟悉的公司形態不同，也與當時剛剛開始接受的公司委托代理關系不同，更與我們當時已經開始接受的公司經營以公司出資方(股東)利益最大化為根本出發點不同，基金在其運作過程中出現了更多的利益主體。形象地說，它實際上打破了一般的公司委托代理模式，基金經營管理人是應該以基金管理公司的出資人(股東)利益最大化為根本出發點，還是應該按照基金持有人的利益最大化來行事？由于我國在當時以及至今在這方面的相關法律法規的不健全、不完整，于是產生了以下問題：如何建立和實施一套機制來保護投資者，保證基金管理人和其他服務提供者能夠按照基金持有人的最佳利益行事？當出現利益沖突時，基金管理公司的董事會是維護基金管理公司利益，還是保護基金與基金持有人的利益？這才是幾年前鬧哄哄的基金黑幕爭論背后的問題實質。

　　我們只要客觀地分析一下上市公司參股券商和基金的狀況，就可以明顯地看出我國基金的關聯方和利益沖突。據滬深上市公司2004年報數據統計，截至2004年年底，14家基金公司的股東名單中出現了17家上市公司的身影。美的電器(資訊 行情 論壇)是17家上市公司中惟一同時是2家基金公司股東的。據上市公司年報統計，截至2005年6月底，滬深股市一共有185家上市公司參股券商，參股比例最高92%，大多數平均比例在10%—20%左右，涵蓋面涉及57個證券公司。

　　目前基金的持有者除了散戶以外，已經有金融機構、保險機構，特別是社保和企業年金，這就對投資收益權以外的表決權、投票權、參與權和知情權提出更高的要求，目前的基金組織結構形式、治理結構和監管及法律規范都遠遠跟不上市場的發展。在基金管理公司的出資股東大多是銀行、保險公司、證券公司、上市公司的情況下，基金毫無約束地代行基金持有人的表決權，就自然而然地埋下了利益沖突、內部交易、關聯交易、欺詐、操縱，或者反過來聽命于行政監管機構成為政府調控市場的工具等等道德風險。

　　基金契約的法律缺失

　　政府監管部門的職能是平衡各方利益集團的利益、保護弱勢群體、維護公共利益和社會公平，如果發現市場制度有重大缺陷就應該立即亡羊補牢給予彌補

　　更令人擔憂的是，中國的基金契約是格式化合同，同時按照《基金法》受政府監管部門的審核、監管與核準。目前，這種缺少充分提示的契約本身就似乎有違《合同法》之嫌，政府在方便調控市場的同時，也背上了失信于市場的道德危機。因為現有的基金契約作為必須經證監會核準的格式化文本，其中并沒有基金代理投票、代理權征集的程序安排，以及信息披露的明確、合理的約定。在《證券投資基金法》中，對基金管理人聘用和管理費提取采取的市場化雙方談判確定的手段，并沒有提出政府干預的要求，這使得證監會宣稱的大力保護流通股股東權利的口號很可能成為一句空話。

　　盡管目前基金的所作所為在形式上完全合法，但根本制度的缺陷使得基金既有可能與上市公司和證券公司產生利益沖突和內幕交易，也有可能落下政府機構為調控市場而濫用投資人權利的口實。政府監管部門的職能是平衡各方利益集團的利益、保護弱勢群體、維護公共利益和社會公平，如果發現市場制度有重大缺陷就應該立即亡羊補牢給予彌補，在本部門的職權范圍內落實“大力保護投資者，特別是社會公眾投資者的合法權益”的承諾。

　　基金契約既然法定由政府監管部門核準，而且中國證監會在2004年曾經就本部門《證券投資基金運作管理辦法》和《證券投資基金銷售管理辦法》的實施提出過，要求各基金修改契約格式文本的部門意見；那么目前在股改的特殊階段和將來企業年金入市以后，為體現三公原則、保護基金持有人利益和改善基金治理水準的要求，證監會完全可以就基金的代理投票權和其他相關問題研究并提出基金契約格式的修改補充意見：增加要求在股權分置改革和其他公司重大事項表決中，基金管理人必須在事先事后充分告知基金持有人有關投票和表決權的信息；基金必須事先向基金持有人充分告知和說明投票策略；必須經過征集投票權的程序征集基金持有人投票意向；事后必須充分披露具體的投票方向等條款。

　　除以上對基金契約格式合同做出修改補充外，還應當用適當形式建立基金持有人大會以制約基金管理人的授權范圍、程序和回避等問題的制度安排。對于基金和上市公司、證券公司、銀行、保險公司以及相關利益方之間的利益沖突關系，必須在監管法規和監管過程中嚴格要求詳盡披露，制定完備的法規制度要求基金消除利益沖突的存在，并對內幕交易、關聯交易、欺詐等行為嚴格執法，在進行以上幾方面司法補救的同時，應盡快研究并實施對《證券投資基金法》的修改。

　　(作者供職于上海證券交易所研究中心，本文為作者的專題研究《中國基金代理投票及其衍生問題研究》的部分內容，標題為編者所加)

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