從投資價值排名談封閉式基金是否具有保底收益

　　□ 藍虎

　　內容摘要：

　　* 假設上證綜指1000點是政策鐵底，以后任意一交易日收盤上證綜指指數不會低于1000點。

　　* 假設封閉式基金在存續期內凈值不會低于上證綜指1000點時的凈值，即封閉式基金到期清盤時凈值也不會低于上證綜指1000點時凈值(清盤時流動性)。

　　* 根據上述兩個假設，封閉式基金的折價率就是我們投資基金的保底收益率。按照上證綜指1000點時基金凈值與2005年9月2日基金收盤價格計算折價率，再計算到期收益率，然后按照到期收益率和剩余期限計算年化收益率。可以發現，這個“保底收益”還是很可觀的。

　　* 我們用SHARP指標、TREYNOR指標和JENSEN指標對歷史數據進行分析，可以判定封閉式基金是可以持續戰勝市場的。這也說明上述“保底收益”是很有可能實現的。

　　* 用復合年收益率和根據折價率計算出的年化收益率簡單相加，作為封閉式基金到期的可能年收益率，同時考慮IR指標進行綜合排名，我們可以發現，最近的收益率可能會很高，一些封閉式基金的投資價值相當高。

　　一、假設

　　封閉式基金因為無法采取贖回的方式套現，只能通過在二級市場上買賣來套現。而二級市場的價格又不完全按照凈值變化而波動，有時還會出現基金凈值增長、但二級市場上價格反而下跌的情況，這給封閉式基金的持有者帶來了較大風險。

　　加上近兩年來的持續下跌，在目前缺乏合適避險工具的情況下，市場的下跌對于基金凈值的殺傷力還是相當大的。而大多數封閉式基金的到期日遙遙無期，未來充滿著不確定性，導致封閉式基金普遍存在著折價現象，有些基金的折價率甚至接近50%。封閉式基金日益在邊緣化，對于投資者的吸引力也不如蓬勃發展中的

　　今年管理層不斷推出的利好措施以及6月初的最后一跌給了我們一個清晰的信號，上證綜指1000點是政策鐵底。一旦跌近1000點，大家完全可以閉著眼睛大筆買進。這也給了我們一個分析封閉式基金投資價值的全新思路，既然1000點是政策鐵底，那是不是也可以認為1000點時的封閉式基金凈值也將是一個歷史最低點？

　　我們假設1000點時的封閉式基金凈值將是一個歷史最低點，以后封閉式基金的凈值不會跌破1000點時的凈值。

　　二、按照折價率估算到期收益

　　按照這一思路，取上證綜指1000點時封閉式基金凈值(因為封閉式基金是每周公布一次凈值，取上證綜指1000點前最近的一周2005年6月3日公布的凈值)和2005年9月2日二級市場上封閉式基金的收盤價和歷史波動情況分析后，我們驚喜地發現，我們完全可以把封閉式基金當作保底收益基金來看待，而且是有著較高保底收益的基金，最高保底收益率甚至可以達到6.03%！

　　6.03%的保底收益，這是一個很有吸引力的數字。

　　表1是按照2005年6月3日封閉式基金凈值和2005年9月2日封閉式基金收盤價估算到期年化收益率�？梢钥吹阶畲蟮牡狡谀昊�收益率有6.03%。

　　而用最近2005年9月2日公布的封閉式基金凈值作為以后封閉式基金歷史低點來計算的話，“保底年收益”可以高達10.67%(見表2)。

　　10.67%的年收益，這是一個相當可觀的收益。

　　三、封閉式基金是否可以持續戰勝市場

　　表1和表2都是假設封閉式基金的業績與大盤的漲跌完全相關的，大家都知道，事實上這是不太可能的，或多或少總會有些波動。而這些波動就使得上述的年化收益率需要作些調整。

　　我們用傳統的三大指標SHARP指標、TREYNOR指標和JENSEN指標來對封閉式基金超越市場能力的持續性作一下分析。

　　我們統計期的起始日取2002年1月1日，為了簡單起見，我們就用“上證綜指×80%+中信國債指數×20%”作為比較基準，用周數據進行統計，收益率用簡單收益率計算，基金分紅金額用于再投資，無風險收益取4%。

　　統計數據參見表3、表4。

　　從表3、表4可以看出，無論是用簡單的平均周超額收益率、戰勝次數比例，還是用SHARP指標、TREYNOR指標、JENSEN指標，都可以得出一個清晰的結論，那就是封閉式基金是可以持續戰勝市場的。全部封閉式基金的SHARP指標都大于基準指數的SHARP指標;

　　在TREYNOR指標方面只有一個封閉式基金的指標小于基準指數的指標，而且相差很��；在JENSEN指標來看，也只有三個封閉式基金的指標為負，而且指標同樣很接近0。同時我們可以看到全部封閉式基金的Beta都小于1，這顯示了投資封閉式基金的風險相對基準指數而言還是比較小的。

　　從這些統計數據來看，封閉式基金在歷史上的表現還是強于上證綜指的，這也說明表1中的到期年化收益率作為封閉式基金投資的保底收益還是很有可能的。

　　四、封閉式基金可能的到期收益率

　　既然封閉式基金過去能戰勝上證綜指，那么，其未來也很可能繼續戰勝上證綜指。這使得投資者不僅能有一個“保底收益”，而且還能憑借著基金經理們的操作獲得更多的收益。

　　但是基金經理們到底能給我們帶來多少額外的收益呢？下面我們用封閉式基金從2002年1月1日起到2005年9月2日的年復合超額收益率(封閉式基金年復合收益率-基準指數年復合收益率)來分析(見表5)。

　　可以看到，相對折價率所帶來的“保底收益”來說，基金經理們的專業水準還是能給我們帶來更多的收益。綜合保底收益和年復合超額收益率，易方達基金的“科翔”、“科匯”雙雄能帶給我們20%的綜合年收益;

　　“科瑞”以略低于20%的綜合收益也排名前列。在前面的表4中，易方達的幾個基金指標都表現得相當好，尤其是“科匯”，在多個指標上都排名第一。最少的基金普化也能帶給我們超過6%的年綜合收益。

　　投資封閉式基金不僅有“保底收益”，還能有額外的“大紅包”。

　　五、推薦基金

　　上面我們對基金的“保底收益”和“或有收益”進行了分析，下面再對或有收益和IR指標綜合考慮選擇一些基金。我們取綜合排名＝收益率百分比排名×0.4+IR百分比排名×0.6，然后按照綜合排名從大到小排序。

　　我們可以看到，基金科瑞和基金科匯憑借著其強有力的收益能力和穩定的表現排名前列，基金科翔緊隨其后。綜合排名較靠前的基金可能到期年收益和IR指標都較高，這也表明這些基金不僅表現出眾，而且能持續給投資者帶來超額收益。

　　我們推薦綜合排名前列而且存續期相對較短的基金，如表6中代碼為紅色的基金。因為有些基金的存續期還比較長，不確定性較高，我們暫時不作推薦。投資者有興趣的話，不妨先投資存續期較短的基金，等這些基金到期后，再投資那些在表6中排名較靠前但是存續期的基金。若你是一個堅定的長期投資者，那么，當別人都追捧快到期的基金時，你選擇基金科瑞等表現同樣出色但是存續期較長的基金，或許能獲得更好的收益。

　　推薦基金科翔、基金科匯和基金融鑫以及基金科訊，因為它們不僅有著強大的收益能力，且獲取超額收益能力的穩定性較高，再加上較近的到期日，因為持有時間而帶來的風險相對較小。

　　六、注意事項

　　1)以上的分析都是建立在假設上證綜指不會跌破1000點的基礎上的，雖然目前政策給出的信號是比較清晰的，但假設畢竟是假設，若以后政策變化導致證券市場再度陷入低迷，上證綜指還是跌破1000點了，那么，上述的分析結果就都不成立了。但是從今年管理層層出不窮的利好政策和宏觀經濟在未來良好的發展預期來看，我們有理由對未來的證券市場充滿信心。

　　2)封閉式基金到期清算時因為需要大批拋出股票，可能會對股票價格造成一定的沖擊，或許實際變現時的價格會小于到期日的股票價格，這會給基金的持有人帶來一些額外的收益損失。

　　3)因為內地證券市場成立的時間不是很長，基金出現的時間就更短了，而且應該說前幾年市場還是比較混亂的，有參考價值的時間段很短�；�于最近幾年的數據分析或許只能說明過去，隨著內地證券市場的不斷發展，或許以前歷史數據的參考價值就不是很大了。例如權證重出江湖、股指期貨、基金投資對象范圍的擴大、允許基金進行海外投資等各種新情況的出現，會使得歷史數據逐漸失去其參考價值。

　　4)近幾年國家大力發展機構投資者，使得證券市場上投資主體逐漸發生了變化，基金與散戶之間的博弈也逐漸變成了基金與基金、機構與機構之間的博弈。以往基金憑借著強大的研究實力所取得的優勢地位或許會有所動搖，以后的業績可能不再如此驕人。

　　對于封閉式基金戰勝上證綜指的分析是基于歷史數據的，未來不會嚴格地重復歷史�；蛟S封閉式基金在未來的表現會更為出色，也有可能未來的表現不盡人意，不能給投資者帶來將近10%的年超額收益�；�金在未來的表現不能完全按照歷史的表現來推斷。但從長期來看，一個有效的管理團隊，其管理理念、管理手法都能維持一定的穩定度。從這個角度看，如果有比較長期的業績支撐和有效的資產管理經驗，某基金過去許多年業績不錯，未來也許就會一直這樣。事實上，這種處理也支持人們的一個直觀的統計感覺，好公司維持好的概率要大于差公司變好的概率。

　　投資者在參考上述統計結果的同時可以優先考慮一些公司治理比較良好、業績表現比較穩定的基金公司，例如易方達、嘉時、招商等基金公司。

　　相關數據：

　　2005年9月《Value》價值封閉式基金評級一覽表