用腳投票局面出現 后分類表決時代基金煩惱陡生

　　記者 易非 深圳報道

　　這是一個有趣卻讓人深思的場景。

　　9月初，A公司董事長親臨B基金公司辦公樓，就對價事宜征求意見。商討完畢正待離去之際，B基金公司的基金經理們苦笑著略帶調侃地對這位董事長說：“再看一眼吧，這可能

是您最后一次來我們公司了。”

　　苦笑的背后是基金經理們的一絲失落：一旦A公司股改完成，原有的非流通股大股東搖身一變，成為流通股大股東，除了關聯交易的表決之外，再也不需要基金在分類表決之中發揮作用了，屆時這些大股東們再也不用對基金公司“早請示、晚匯報”了。

　　后分類表決時代來臨

　　股改完成之際，正是后分類表決時代來臨之時。

　　分類表決緣起于

　　為了保護中小投資者的利益，2004年12月7日，證監會出臺了《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定》，賦予中小投資者對上市公司重大事項的發言權和表決權，規定上市公司進行再融資運作時或其它重大事件時必須經過分類表決通過后才可以實施，流通股股東成為決定這些重大事項是否可以實施的關鍵力量。

　　在分類表決時代，由于親自前往現場或通過網絡投票的投資者相對較少，基金等機構投資者就獲得了絕對的話語權。上市公司要想進行再融資或其它重大事項，事實上都必須經過基金的同意。因此，有人稱，分類表決實際造成了基金的“一股獨大”。

　　當上市公司股改完成之后，原來的非流通股獲得流通權，非流通股大股東與基金一樣，都是流通股股東，分類表決也就失去了現實存在的條件。

　　從“用手投票”到“用腳投票”

　　基金失去了“用手投票”的權力，開始焦慮不安。

　　有研究人士對此不以為然，認為原先由于雙方利益不一致，非流通股股東只關心圈錢，不關心股價漲跌，當他們也成為流通股股東以后，就與原有的流通股股東有利益的共同點，會共同關心股價以及市值規模。所以，基金人士對此焦慮完全是不必要的。

　　真的是這樣嗎？答案是否定的。非流通股大股東成為絕對的流通股大股東之后，確實與其他的中小流通股股東在利益有很多一致的地方，但因為關注點不一樣，同樣存在很多利益不一致的地方。有基金經理就此指出，在海外掌握絕對控股權的大股東通過投票決議侵犯中小股東利益其實也很多。

　　比如，非流通股股東及其控制的管理層，在中國“做強必須做大”的普遍背景下，大部分存在著投資擴張的沖動，但是其投資的項目有可能是那種只增規模不見效益的項目，一旦工程上馬，有可能給公司帶來很多不確定性。此外，投資大的項目尋租機會相對較多，如何控制管理層在投資中的道德風險一直是道難題。

　　此外，在一些大股東持有的股份不能流通的情況下，他們有足夠的動力和膽量來和莊家合謀操縱市場。如果實現全流通的話，其搖身一變成為上市公司的莊家，利用內幕信息進行操縱市場的動力則會顯著提高。少數人會大規模套現，然后一走了之，讓中小股東深陷其中；另外一個擔心則是，如果原股東大比例減持，二級市場的莊家很容易成為公司實質性控股股東，因為莊家一般都握有相當比例的籌碼，他們就有能力直接要求管理層配合二級市場操作，使公司行為嚴重短期化。

　　但是，因為除去關聯交易之外的分類表決失去了現實存在的條件，所以，基金等中小股東在很多情況下就不能“用手投票”了，只能“用腳投票”，選擇離場，這必然導致股價的大幅走低以及市值的損失。在香港，很多

　　完善公司治理結構

　　“我們其實也不是希望上市公司大股東對我們事必躬親，如果大股東與小股東什么事都要協商一致，這反而是不正常的。”某基金經理表示，他希望上市公司大股東能更多地考慮中小股東的利益。他比較擔心的是，今后以“用腳投票”替代“用手投票”，必然導致股票市值的損失進而影響其基金凈值表現，投資將為此付出相當大的代價。實際上，這也不是基金等機構投資者才面臨的困境，也是所有中小投資者都面臨的困境。

　　基金經理對此也承認，這是市場化進程中不得不付出的代價。要想盡量地減少付出這種代價，唯一的辦法就是完善上市公司治理結構，以完善的上市公司治理模式來盡量避免大股東對中小股東利益的侵犯，同時進一步強化對中小投資者的利益保護機制。

　　有研究人士指出，好的公司治理結構并沒有單一的模式，但從公司發展的實踐上看，比較好的公司治理結構應具備某些共同的要素：問責機制，包括明確董事會職責，強化董事的誠信與勤勉義務，確保董事會對經理層的有效監督；公平性原則，平等對待所有股東；透明度原則，一個強有力的信息披露制度是對公司進行市場監督的典型特征，是股東具有行使表決權能力的關鍵等。

　　可以想見，在基金今后的投資中，為了避免“用腳投票”無奈的局面出現，上市公司治理結構是否完善必然將成為其投資主線之一，一些股票即使其前景再好，如果治理結構不完善，也會讓投資者卻步不前。