簡(jiǎn)單即好 以ETF形式一攬子解決股權(quán)分置問(wèn)題

　　任承德

　　“簡(jiǎn)單”就是好

　　對(duì)現(xiàn)在的一些解決股權(quán)分置的方案，個(gè)人觀點(diǎn)認(rèn)為，可操作性不大。還原發(fā)行的最初狀況，違反歷史原則，沒(méi)有人可以判斷當(dāng)時(shí)價(jià)格的合理性；而基于獨(dú)立上市公司的方案，無(wú) 論是縮股還是凈資產(chǎn)配股抑或送股，都只強(qiáng)調(diào)了個(gè)性忽視了共性。舉個(gè)例子，一只股票在2245點(diǎn)的時(shí)候是15元，但現(xiàn)在已經(jīng)跌到3元，公司的凈資產(chǎn)是1.5元，而每股收益只有幾分錢，幾乎沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力，其市場(chǎng)份額又很小，像這樣的企業(yè)恐怕市場(chǎng)價(jià)將低于凈資產(chǎn)，按照凈資產(chǎn)配股只會(huì)使投資者的損失更大。分類表決機(jī)制是一項(xiàng)極好的措施，但用于解決股權(quán)分置，只是將矛盾推卸，卸掉管理層的責(zé)任，同樣抹殺了歷史性。事實(shí)上，當(dāng)由于過(guò)去的原因使絕大部分參與者共同受到損失，已沒(méi)有必要詳細(xì)區(qū)分個(gè)體的差異。

　　我們所要尋找的方案需要的是大原則，而不是糾纏在細(xì)枝末節(jié)上。我們需要設(shè)定這樣的計(jì)劃：原則清晰，操作簡(jiǎn)單，通俗易懂，損失分擔(dān)，不留后遺癥，過(guò)渡期短。已有的數(shù)千個(gè)方案表明不可能尋找到為絕大部分參與者(投資者、融資者和管理層)所滿意的方案。

　　利用ETF的一攬子解決方案

　　在原則確定以后，要有一個(gè)一攬子的解決方案。一攬子的方案各方都會(huì)有所損失，但是總的社會(huì)成本降低了。

　　我們以2001年7月1日為例，當(dāng)時(shí)非流通股所占比例約65%，流通股占35%。由于絕大部分上市公司是國(guó)有企業(yè)，并涉及上市公司控股地位，排除具有國(guó)家戰(zhàn)略意義資源的上市公司，把非流通股整體打包，一部分劃歸投資者(選擇劃歸的投資者必須確定一個(gè)分割的時(shí)點(diǎn))，一部分由控股股東和社保資金分配，而劃分的比例是可以討論的，國(guó)家可以選擇繼續(xù)絕對(duì)控股或相對(duì)控股。不同成分非流通股股權(quán)同比例劃歸。以臨界點(diǎn)控股51%計(jì)算，65%至51%的部分劃歸流通股股東，余下的51%由控股股東和社保資金分配。

　　由于整個(gè)市場(chǎng)的凈資產(chǎn)遠(yuǎn)較個(gè)股凈資產(chǎn)有意義，劃歸流通股股東的可以凈資產(chǎn)方式配股，或統(tǒng)一商定價(jià)格實(shí)施，甚至可以送股。控股股東和社保基金的劃分比例由雙方商定。

　　具體操作上，可以通過(guò)ETF模式來(lái)解決打包并劃分的技術(shù)問(wèn)題。分配給各個(gè)股東的ETF，同股同權(quán)按期(如10年，每年10%)取得流通權(quán)。

　　本方案具體原則

　　1、本方案用于統(tǒng)一解決國(guó)有股(包括國(guó)有法人股)的全流通問(wèn)題，其他性質(zhì)非流通股的全流通解決方案的確定，可參照本方案進(jìn)行。

　　2、由控股股東和流通股股東商定劃轉(zhuǎn)比例和方式；

　　3、由控股股東和社保基金商定劃轉(zhuǎn)比例和方式，僅限國(guó)有股和國(guó)有法人股；

　　4、確定受讓非流通股的流通股股東界定。只要在“市場(chǎng)化詢價(jià)”以前開戶的界定都涵蓋，扣除已開上海和深圳股東賬戶但沒(méi)有一次操作的，并扣除當(dāng)時(shí)的不規(guī)范賬戶；

　　5、確定參與上市公司名單：“市場(chǎng)化詢價(jià)”前后是極重要的分水嶺；

　　6、國(guó)家管理部門決定不參與劃轉(zhuǎn)的國(guó)家戰(zhàn)略資源企業(yè)名單，不參與劃轉(zhuǎn)企業(yè)無(wú)流通權(quán)；

　　7、國(guó)有法人股視同國(guó)有股，歷史轉(zhuǎn)讓股份視同非流通股；

　　8、開設(shè)權(quán)證交易協(xié)助投資人實(shí)現(xiàn)ETF轉(zhuǎn)讓；

　　9、按當(dāng)時(shí)新股發(fā)行價(jià)格購(gòu)買的其他法人股視同流通股；

　　10、建立集體訴訟制度；

　　11、打包ETF具有繼承權(quán)，不受國(guó)家后續(xù)法律限制，如稅收等；

　　12、B股市場(chǎng)原則相同于A股，現(xiàn)有B股劃入A股，原B股外資流通股股東只能賣出；

　　13、限期解決：所有工作限定在3個(gè)月內(nèi)完成；

　　14、3個(gè)月內(nèi)立即停止非流通股股權(quán)轉(zhuǎn)讓，停止B股外資法人股轉(zhuǎn)讓；

　　15、宣布按市場(chǎng)化原則管理市場(chǎng)；

　　16、新股發(fā)行短期內(nèi)暫停，以后新股發(fā)行同步實(shí)現(xiàn)全流通；

　　不會(huì)出現(xiàn)國(guó)家戰(zhàn)略資源流失

　　2005年2月22日是實(shí)施“新股市場(chǎng)化詢價(jià)”前的最后一天。到2005年2月22日為止，滬深股市發(fā)行A股1353家，其中非流通股占69.3%，流通股占30.7%。市場(chǎng)損失方面，以2001年7月1日之前上市公司為例，至今流通市值損失約8800億元。

　　本方案中國(guó)家需要付出的不是有形成本，如果是配股方式，實(shí)質(zhì)是獲得了收益，如果是送股，也只是賬面的轉(zhuǎn)移。流通股股東獲得一次性補(bǔ)償，得到的也不是有形的資產(chǎn)而是股權(quán)，但總和不應(yīng)超過(guò)8800億元。這種付出，不是簡(jiǎn)單的補(bǔ)償，而是對(duì)歷史的承認(rèn)。對(duì)非流通股股東，和解決銀行問(wèn)題相比，代價(jià)要小得多，而且可獲得直接全面的問(wèn)題解決。

　　對(duì)大股東的控股地位，1300多家上市公司中只有198家控股權(quán)在50%以內(nèi)，其中只有14家控股權(quán)在30%以內(nèi)，所有198家都屬于競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)。因此總體不可能出現(xiàn)國(guó)家戰(zhàn)略資源流失的現(xiàn)象。

　　股權(quán)的收購(gòu)兼并將伴隨著股權(quán)分置問(wèn)題取得突破，市場(chǎng)將被有效激活。如果能配合實(shí)施社保基金的ETF持有部分以一些簡(jiǎn)單措施(如大額交易)，資源配置功能將可促進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展。

　　不必對(duì)市場(chǎng)資金有擔(dān)心。當(dāng)市場(chǎng)真正步入價(jià)值區(qū)域后，市場(chǎng)將會(huì)有足夠的承接力。目前市場(chǎng)啟動(dòng)之初，分步流通的比例可以較低，但隨流通量的增加，市場(chǎng)規(guī)模將隨之?dāng)U大。(作者單位為銀河證券上海總部研究中心)