風險逐步釋放 大盤藍籌風格指數(shù)基金面臨機會

　　張玟

　　上周，上證50(資訊 行情 論壇)ETF的成功上市使股票指數(shù)基金驟然成為了市場的焦點。除去ETF的創(chuàng)新因素，事實上，早在兩年前華安基金公司就推出了第一只股票指數(shù)基金——華安上證180(資訊 行情 論壇)指數(shù)增強型基金。迄今為止，市場上可供投資者選擇的股票指數(shù)(或指數(shù)增強型)基金共有8只。

　　投資機會蘊藏于新興市場中

　　雖然股票指數(shù)基金的地位還相對弱小，去年年末8只股票指數(shù)基金的資產(chǎn)規(guī)模僅占全部開放式股票基金的17%，但股票指數(shù)基金似乎贏得了多數(shù)投資者的歡心。自去年三季度以來，在主動管理型的股票基金不斷遭遇贖回的情況下，股票指數(shù)基金仍然獲得了接近10%因凈申購帶來的份額增長。

　　從2004年各個季度股票指數(shù)基金的業(yè)績表現(xiàn)看，在市場深度下跌中，指數(shù)基金帶給投資者的是更大的損失；而在市場上漲過程中，主動管理型股票基金平均可獲得超越指數(shù)基金的收益。2004年全年的數(shù)據(jù)更是顯示出指數(shù)基金的慘敗，博時裕富凈值下跌了10%，融通100和兩只跟蹤上證180指數(shù)的基金凈值跌幅也都超過了5%，而同期主動管理股票基金的平均凈值增長率為1.78%，熊市中指數(shù)基金的風險可見一斑。因此，去年股票指數(shù)基金微弱的申購資金應(yīng)該從業(yè)績以外的因素考慮，即投資者購買指數(shù)基金是在系統(tǒng)性風險大幅釋放后對市場投資價值的一種認可。

　　根據(jù)國外以往的數(shù)據(jù)研究顯示，在牛市行情中，相當一部分主動管理型基金無法戰(zhàn)勝市場，而指數(shù)基金則能夠獲取不會偏離市場太多的收益，因此受到投資者的歡迎。

　　我國指數(shù)基金只經(jīng)歷了2003年的平衡市和2004年的大熊市，并且均遜于主動管理基金，未來能否在牛市中勝出目前還是一個未知數(shù)，可能還將更多地取決于市場的成熟化進程。

　　不過從短期看，作為一個新興市場，滬深市場股指的較大波動率仍然為投資者利用指數(shù)基金獲取收益提供了一定的投資機會。

　　2004年9.１4行情和近期的市場單邊上漲中指數(shù)基金較好的表現(xiàn)已經(jīng)證明了這一點。在2004年9月14日至24日，這9個交易日中，上證綜指和深成指分別大幅上漲了13.91%和16.56%，而深證100等6只指數(shù)基金跟蹤的指數(shù)均超過了上證綜指的表現(xiàn)，雖然由于投資比例限制和其他原因造成的跟蹤誤差并沒有使這些基金跟上各自的標的指數(shù)，但相比主動管理型股票基金平均9.10%的凈值升幅，指數(shù)基金略勝一籌。

　　同樣在近期的單邊上漲行情中，這些標的指數(shù)并沒有超過滬深綜指，指數(shù)基金也依然劣于各自的標的指數(shù)，但相比主動管理型股票基金平均5.63%的凈值升幅，指數(shù)基金似乎優(yōu)勢明顯。

　　政策性風險逐步降低

　　當然，指數(shù)基金能在突發(fā)性行情中超越主動管理基金是與其采取的投資策略密不可分的。為了使其收益更接近所跟蹤的指數(shù)，股票指數(shù)基金通常僅保留5%的現(xiàn)金并進行完全復(fù)制。雖然根據(jù)去年四季度末的投資信息披露，現(xiàn)有指數(shù)基金沒有一只達到這個要求，但平均高達85.7%的持股比例較主動管理型股票型基金69.6%的倉位高，使其在市場上突然大幅上漲時股票頭寸及分散化的優(yōu)勢能夠體現(xiàn)出來。

　　而與此相反的是，我國主動管理型股票基金的主動性投資傾向在過去的兩年內(nèi)不斷加強，“強調(diào)選股、集中投資、忽視選時”已成為幾乎所有股票基金經(jīng)理信奉的投資箴言，而隨波逐流的倉位調(diào)整思路顯然在一定程度上削弱了主動管理型基金的超額盈利能力，良莠不齊的基金業(yè)績更是為投資者選擇基金帶來了困難。

　　雖然指數(shù)基金在過去半年內(nèi)的兩次階段性表現(xiàn)并不能代表未來，但我們依然可以有所啟發(fā)，即在市場出現(xiàn)較大波動(更明確地說是市場單邊上揚)時通過購買指數(shù)基金或許能獲取超過主動基金平均所能帶給我們的收益。不過，這種短線投資策略似乎并不符合基金產(chǎn)品的本來投資特性，它的成功將更多地受制于投資者的判斷能力和交易成本，而最近推出的ETF應(yīng)該是更適合這種短期投資的品種。

　　分析當前我國股市所面臨的系統(tǒng)性風險，過去十幾年來因市場制度性缺陷所導(dǎo)致的政策性風險已經(jīng)逐步得到釋放。去年年初國務(wù)院就推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展發(fā)表了具有建設(shè)性的九條意見，準許保險等合規(guī)資金入市、建立新股詢價制度、設(shè)立證券投資者風險補償基金、降低印花稅、鼓勵證券市場創(chuàng)新等一系列措施相繼落實，股權(quán)分置問題也正積極醞釀解決，我國證券市場制度環(huán)境得到了前所未有的改善。

　　就宏觀調(diào)控帶來的經(jīng)濟因素分析，2005年防止投資的過度反彈是政府艱巨的任務(wù)，通脹帶來的升息壓力依然存在。而如同任何一個新興市場甚至發(fā)達國家過去三十年經(jīng)驗所表明的那樣，在中國匯率、利率放開等金融自由化的過程中，股市的波動加大將不可避免。

　　截止到目前，我們?nèi)匀惠^為樂觀地認為股票指數(shù)基金的中、長線投資機會已經(jīng)存在，而滬深股市過去13年內(nèi)分別高達13%和11%的月收益波動率也為投資者提供了未來可能的短期機會。

　　合理選擇現(xiàn)有指數(shù)基金

　　隨著上證50ETF(資訊 行情 論壇)的成功推出，無論是傳統(tǒng)的指數(shù)基金還是在交易所交易的指數(shù)基金都將會是今后一段時期內(nèi)基金公司重點開發(fā)的基金產(chǎn)品，而編制具有可投資性、不同風格并具有影響力的指數(shù)是突破指數(shù)基金發(fā)展瓶頸的首要任務(wù)。

　　現(xiàn)有指數(shù)基金所跟蹤的標的指數(shù)分為三類，由交易所編制的單獨覆蓋滬市或深市的成份指數(shù)和其他機構(gòu)編制的全市場成份指數(shù)。這些指數(shù)的風格基本一致，均以大市值和高流通性公司為選擇對象，是大市值藍籌風格指數(shù)，區(qū)別只是在于覆蓋的市場和納入范圍有所差異。

　　因此這些指數(shù)和滬深綜合指數(shù)(資訊 行情 論壇)之間以及相互之間都呈現(xiàn)出極高的相關(guān)性，根據(jù)過去一年的日收益率數(shù)據(jù)測算，所有指數(shù)之間的相關(guān)系數(shù)幾乎都達到0.95以上。由于這些指數(shù)能較好地反映滬深股市的概貌，因此對于那些希望投資整個市場而不愿做個股選擇的投資者，以這些指數(shù)為跟蹤目標的基金都是可以選擇的對象，但應(yīng)挑選那些跟蹤誤差最小的基金。

　　從過去兩年來指數(shù)基金的跟蹤表現(xiàn)看，現(xiàn)有指數(shù)基金的跟蹤誤差比較大。根據(jù)我們的測算，過去半年內(nèi)年化跟蹤誤差最大的銀華88達到了13.90%，最低的華安180為1.98%。造成這種現(xiàn)象的原因主要有兩方面，首先由于原先20%的國債投資比例限制，使絕大多數(shù)的基金選擇了增強型策略，而非完全的被動式，如較早成立的華安180等。

　　目前完全采用被動式的僅博時裕富和華夏上證50ETF，天同180在股票投資部分采用被動式，但整個基金的最終表現(xiàn)依然會對上證180指數(shù)產(chǎn)生較大的偏離。其次，不少基金去年才剛剛成立，在逐步建倉過程中形成較大的跟蹤誤差是不可避免的，如長城久泰中信標普300和銀華道中88。

　　2004年四季度，博時裕富、易方達50、長城久泰中信標普300和銀華88分別發(fā)布了調(diào)高持股比例的公告。實際的年末股票投資比例顯示，博時裕富和易方達50已調(diào)高至95%的目標倉位，長城久泰中信標普300的股票投資比例雖只有85.35%，但近期的表現(xiàn)顯示其已經(jīng)加倉。銀華道瓊斯88的增倉速度則明顯較緩。華安180、天同180、融通100則也已超過其比較基準設(shè)定的75%，其中融通100相對較高。華夏上證50ETF在2月16日上市時的股票倉位為94.9%。

　　調(diào)高倉位后，博時裕富的跟蹤誤差明顯降低，年化跟蹤誤差降至2.63%，而易方達50維持原先的增強投資策略，仍然在4.00%以上，華夏上證50ETF的跟蹤誤差最低。

　　對于現(xiàn)有指數(shù)基金的選擇，筆者建議：希望獲得接近滬深市場平均收益或者是偏好大盤藍籌風格的長線投資者可選擇博時裕富，具有更高風險承受能力的投資者則可選擇增強型的易方達50、長城久泰中信標普300，但這些基金的增強能力仍需在日后的投資操作中予以進一步的考察。

　　華安180、天同180、融通100似乎依然面臨著投資比例限制的尷尬，雖然華安180的增強能力也曾有所體現(xiàn)。具有交易便捷、成本低廉、跟蹤誤差低的華夏上證50ETF應(yīng)是短線指數(shù)投資者可考慮的對象。

　　(作者供職于國泰君安新產(chǎn)品開發(fā)部)