朱從玖：資本市場建設難點及其解決

　　——“第四屆中國證券投資基金國際論壇”觀點集錦

　　□上海證券交易所總經(jīng)理 朱從玖

　　今天，主要討論兩個方面的問題：一是當前市場發(fā)展遇到的困難；二是若干難點問題及其解決。

　　一、當前市場發(fā)展遇到的困難

　　1、國民經(jīng)濟的骨干企業(yè)不在本土市場上市，這是當前市場一個非常重要的問題。近五年市值過100億元的公司，在滬深交易所上市有49家，以存托憑證、H股和紅籌股在國際市場上市的有28家，但這28家公司總市值大約相當于滬深交易所49家公司總市值的兩倍。

　　2、已上市公司的再融資功能弱化。2000年-2004年，上市公司的平均再融資額是下降的。

　　3、社會資金豐富，運用效率不高。近5年來，一方面，居民儲蓄存款增加迅速，銀行體系資金充足，流動性過剩，導致債券收益率水平很低；另一方面，境內(nèi)

　　4、投資者與上市公司之間信任度不足。由于部分上市公司財務信息失真，大股東占款現(xiàn)象嚴重，違規(guī)擔保和違規(guī)貸款的現(xiàn)象也較多，投資者對上市公司的信任度不足。

　　5、機構(gòu)投資者的影響力有待進一步加大�？傮w來看，機構(gòu)投資者持股比例是逐年上升的，2001年機構(gòu)持股市值占滬市流通市值比例是11.4%，到2005年11月該比例上升到32.2%。但是一些長期機構(gòu)投資者的影響力還有待進一步擴大。例如，2001年保險公司投資于基金的年度增加額占其總資產(chǎn)增加額的比例為6.2%，到2004年底，該比例小幅增加到7.69%。

　　6、基金銷售局面困難。2001年開放式股票型基金平均募集份額為39.1億，2002和2003年分別下降到29.1億和14.7億，而2005年1月-11月平均募集份額僅為9.8億。股票基金平均募集份額下降，制約了基金業(yè)的發(fā)展。

　　二、若干難點問題及其解決

　　我認為,上述困難的成因與以下幾個問題高度相關(guān),是我國資本市場發(fā)展中的難點問題。

　　1、開發(fā)對資本市場的長期投資需求。資本市場區(qū)別于貨幣市場的典型特征是資本市場關(guān)注資金的長期收益，即投資的未來價值。目前短期行為充斥市場，導致投機氛圍主導市場，使市場找不到未來的價值。事實上，是上市公司的未來價值決定市場信心。養(yǎng)老基金、共同基金是著眼于未來價值的機構(gòu)投資者，基金論壇要推動這一理念，基金公司的重要使命是挖掘上市公司未來價值，開發(fā)長期投資需求。

　　2、要切實解決公司治理中的基礎性問題。上市公司的問題主要表現(xiàn)在濫用權(quán)力和欺詐。問題的根源在于信托責任得不到有效落實，這是公司治理的根本問題　。解決這一問題可以采取多種措施，但有二點是最重要的，一是加強違規(guī)懲處，二是推進經(jīng)營者的激勵。

　　3、中介機構(gòu)要具備中介能力。中介機構(gòu)主要是指證券公司，中介能力主要表現(xiàn)在四個方面：(1)定價能力。定價能力是最重要能力，證券公司如果沒有給金融工具定價的能力，就在很大程度上失去了其作為中介機構(gòu)的功能。定價能力主要體現(xiàn)在三個方面，一是新股發(fā)行；二是資產(chǎn)重組；三是二級市場的做市商機制，做市商機制的前提是中介機構(gòu)必須具備定價能力。(2)發(fā)展客戶的能力，包括投資者和籌資者。(3)自律能力。這里主要想強調(diào)要有控制風險的能力。(4)創(chuàng)新能力。創(chuàng)新能力有外部和內(nèi)部二個制約因素，外部要有環(huán)境，內(nèi)部要有人才。

　　4、要深化產(chǎn)品之間的聯(lián)系。一個有效市場的產(chǎn)品之間是有關(guān)聯(lián)的，關(guān)聯(lián)的原因在于存在基礎產(chǎn)品和衍生品以及風險與收益的匹配，有關(guān)聯(lián)產(chǎn)品之間的互動是市場有效性的體現(xiàn)。目前我們市場的產(chǎn)品之間應有的關(guān)聯(lián)度遠遠不夠，深化產(chǎn)品之間聯(lián)系，需要建立基準市場和基礎產(chǎn)品。交易所要豐富交易機制，完善交易產(chǎn)品，從而使得套利機制得以發(fā)揮作用。

　　5、制度體系要有彈性�！�證券法》和《公司法》修改已經(jīng)通過，兩法的落實，總的來說要原則管住，操作上有空間，體現(xiàn)鼓勵競爭和創(chuàng)造價值的原則。換言之，資本市場的整體制度體系要有彈性，不能管制過多，管制過多會減少市場的創(chuàng)造性，損失效率。