業(yè)界專家支招股改管理辦法

　　見習(xí)記者 　郭曉婧

　　廣州報(bào)道

　　“今年以來，最能體現(xiàn)大眾參與程度的就是兩件事：一個(gè)是股改，另一個(gè)就是超女。”國海富蘭克林基金管理公司基金經(jīng)理張曉東不乏幽默地評說股權(quán)分置改革，對其開展伊

始就表現(xiàn)出的開明風(fēng)氣頗為欣賞。

　　8月26日，為總結(jié)前兩批試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，并對即將全面鋪開的股權(quán)分置改革進(jìn)行規(guī)范和指引，中國證監(jiān)會(huì)起草了《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法(征求意見稿)》，于8月26日通過其網(wǎng)站進(jìn)行公示，面向全社會(huì)征求意見。

　　為股改指路

　　8月的最后一個(gè)星期，證監(jiān)會(huì)就股改問題做出了一系列動(dòng)作。

　　8月23日，由證監(jiān)會(huì)、國資委、

　　8月25日，證監(jiān)會(huì)主席尚福林即通過證監(jiān)會(huì)視頻會(huì)議表示：認(rèn)真做好《管理辦法》的征求意見和修改工作，抓緊制定出臺《上市公司股權(quán)分置改革業(yè)務(wù)操作指引》。

　　8月26日，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站上正式公布了《管理辦法》的征求意見稿。

　　和之前針對兩批試點(diǎn)企業(yè)出臺的股改試點(diǎn)通知不同的是，《管理辦法》征求意見稿指明了政策導(dǎo)向，提出要保障投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益，強(qiáng)化保薦機(jī)構(gòu)的職責(zé)，明確非流通股股東對價(jià)承諾的基本要求和監(jiān)管措施，并且對一些規(guī)范操作程序也做了調(diào)整和完善。

　　“這還只是個(gè)開始�！碑�(dāng)記者與一些基金業(yè)內(nèi)人士談及對《管理辦法》征求意見稿的看法時(shí)，他們在肯定了它對今后全面推開股權(quán)分置改革的重要意義之后，都談到了《管理辦法》征求意見稿對股改的新情況的考慮失周之處，意見集中在績差公司如何實(shí)行股改、含H股、B股公司的對價(jià)支付涉及范圍，以及上市公司在股改過程中的承諾兌現(xiàn)問題等。

　　績差公司改革

　　“對績差公司進(jìn)行股改就是一例�！鄙虾Ｔ刺┞蓭熓聞�(wù)所合伙人廖海提出，“由于試點(diǎn)期間沒有績差公司進(jìn)行股權(quán)分置改革，所以《管理辦法》就征求意見稿將面臨這一新情況的解決。”

　　根據(jù)《管理辦法》征求意見稿的規(guī)定，上市公司可以采用與公司重大資產(chǎn)重組相結(jié)合的方式，一并解決股權(quán)分置改革問題。資產(chǎn)重組方案的通過和審核程序執(zhí)行證監(jiān)會(huì)的相關(guān)規(guī)定，即上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)置換的，重大收購、出售、置換資產(chǎn)方案應(yīng)當(dāng)經(jīng)董事會(huì)決議批準(zhǔn)、上報(bào)證監(jiān)會(huì)或提請證監(jiān)會(huì)股票發(fā)行審核委員會(huì)審核，經(jīng)上市公司股東大會(huì)審議并形成決議。

　　“但是績差公司以重大資產(chǎn)重組方式進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)首先就有一個(gè)審批程序和會(huì)議決議表決的問題。”

　　廖海進(jìn)一步分析說，根據(jù)《管理辦法》征求意見稿的規(guī)定，在以重大資產(chǎn)重組方式進(jìn)行股權(quán)分置改革過程中，由于相關(guān)股東會(huì)議僅對股權(quán)分置改革方案進(jìn)行表決，而公司重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)則需要由股東大會(huì)表決。

　　在股改過程中是分別召集股東大會(huì)、相關(guān)股東會(huì)議，還是僅召開股東大會(huì)審議表決股改方案？召開股東大會(huì)時(shí)，B股、H股股東也應(yīng)參加股東大會(huì)，是否會(huì)給股改方案的通過造成影響？這些問題尚需有關(guān)部門進(jìn)一步作出具體指導(dǎo)性規(guī)定�！　　　�

　　此外，績差公司股權(quán)分置改革的順利進(jìn)行還需監(jiān)管部門提高績差公司資產(chǎn)重組審批的效率，以鼓勵(lì)績差公司以重大資產(chǎn)重組的方式進(jìn)行股權(quán)分置改革。

　　H股B股對價(jià)之辯

　　“B股股東和H股股東在股權(quán)分置改革過程中到底能否獲得對價(jià)呢？如果股改中B股股東和H股股東沒有獲得對價(jià)，會(huì)不會(huì)引發(fā)訴訟？”廖海援引了《指導(dǎo)意見》和《管理辦法》征求意見稿來回答這個(gè)B股和H股股東最關(guān)心的問題。

　　《指導(dǎo)意見》明確指出，股權(quán)分置改革是解決A股市場相關(guān)股東之間的利益平衡問題，對于同時(shí)存在H股或B股的A股上市公司，由A股市場相關(guān)股東協(xié)商解決股權(quán)分置問題。

　　《管理辦法》征求意見稿第22條規(guī)定：“發(fā)行境外上市外資股、境內(nèi)上市外資股的A股市場上市公司，由A股市場相關(guān)股東協(xié)商解決股權(quán)分置問題。”

　　因此，他認(rèn)為，盡管上述規(guī)定并未完全剝奪B股和H股股東獲得對價(jià)的權(quán)利，但由于相關(guān)的協(xié)商過程已經(jīng)將B股和H股股東排除在外，這也意味著B股、H股股東獲得對價(jià)的可能性極小。

　　與廖海同屬一家事務(wù)所的田衛(wèi)紅律師則徹底否認(rèn)了B股、H股獲得對價(jià)的可能性。

　　她指出，目前A股市場流通股股東獲得對價(jià)是非流通股股東與A股流通股股東之間因?yàn)楹贤�變更而引起的，是非流通股股東為了尋求在A股市場獲得流通權(quán)而向流通股股東支付的代價(jià)。

　　A股的非流通股股東在當(dāng)初的招股說明書中明確表示“暫不上市流通”，為了修改“暫不上市流通”條款，換取非流通股上市流通的權(quán)利，非流通股股東需要通過向流通股股東支付對價(jià)的方式來獲得流通股股東的同意。但在B股和H股招股說明書中，不存在類似暫不上市流通的條款。

　　但她也同時(shí)強(qiáng)調(diào)，股改推進(jìn)過程中如果涉及到侵害B股和H股股東利益的情況，B股和H股股東應(yīng)當(dāng)獲得賠償，但應(yīng)明確是“賠償”而不是“補(bǔ)償”。

　　因此她建議，制定股權(quán)分置改革方案的過程中應(yīng)當(dāng)盡量避免對B股和H股股東的利益造成損害，包括不能運(yùn)用公司財(cái)產(chǎn)進(jìn)行對價(jià)支付，不要采用縮股的方式提高上市公司每股凈資產(chǎn)和每股收益等，以避免B股和H股每股凈資產(chǎn)等發(fā)生變動(dòng)而引發(fā)的損害賠償訴訟。

　　“承諾”的溫柔陷阱

　　“非流通股股東在改革方案中做出的承諾，應(yīng)當(dāng)與證券交易所和證券登記結(jié)算公司實(shí)施監(jiān)管的技術(shù)條件相適應(yīng)，或者由承諾方提供履行承諾事項(xiàng)的保證，并承擔(dān)相關(guān)法律責(zé)任�！边@是《管理辦法》第24條的明文規(guī)定，在很多人眼里，這是對投資者的一個(gè)保護(hù)性的規(guī)定。

　　但國海富蘭克林基金的張曉東對此卻較謹(jǐn)慎，他舉出了寶鋼股份(600019)承諾的例子。寶鋼承諾在股價(jià)低于4.53元時(shí)增持；另外公司董事會(huì)還承諾未來三年每年現(xiàn)金分紅每股不低于0.32元。

　　張曉東認(rèn)為，對于承諾，關(guān)鍵要看是否符合公司的長遠(yuǎn)利益。寶鋼處于周期性行業(yè)，該行業(yè)業(yè)務(wù)波動(dòng)性較大，寶鋼未來還可能需要投資或購并進(jìn)一步提高競爭地位。這個(gè)承諾與公司謹(jǐn)慎運(yùn)營的原則似乎不完全吻合。

　　上投摩根富林明基金管理公司研究總監(jiān)趙梓峰也持相似觀點(diǎn)：無論有沒有《管理辦法》對承諾的約束，也無論上市公司是否做出承諾，基金公司的投資判斷都不會(huì)因此而改變，畢竟投資的基本面才是考慮的重點(diǎn)。

　　博時(shí)基金管理公司在他們的第三季度投資策略報(bào)告中也指出：根據(jù)觀察，市場仍舊按照基本面的邏輯關(guān)系決定估值水平的變化和股價(jià)的表現(xiàn)。伴隨著股權(quán)分置改革的推廣，賭股改股的“尋寶游戲”并不能帶來持續(xù)的超額收益。

　　根據(jù)《管理辦法》征求意見稿，如果非流通股東違反承諾，“證券交易所對其進(jìn)行公開譴責(zé)，中國證監(jiān)會(huì)責(zé)令其改正，并在三年內(nèi)不接受該股東及其重要關(guān)聯(lián)方作為發(fā)起人的公司首次公開發(fā)行股票申請�！比欢�，田衛(wèi)紅表示，投資者的權(quán)益卻很難通過這一條得到保障，“投資者因?yàn)楣蓶|違反承諾而遭到的損失數(shù)額很難計(jì)算，這是個(gè)重要的障礙�！�

　　廖海建議《管理辦法》征求意見稿補(bǔ)充上市公司不履行承諾的行政責(zé)任、民事責(zé)任的規(guī)定。