王濤評論：2006年美元利率趨勢展望

　　中國工商銀行深圳市分行 王濤

　　一、2005年美國經濟回顧及2006年展望

　　縱觀2005年全年，美國經濟保持穩(wěn)健增長態(tài)勢。2004年全年GDP增長4.4%，為1999年來最高水平。2005年前三季度，美國GDP增長年率分別達3.8%，3.3%及4.3%，基本延續(xù)了04

年以來的強勁增長勢頭。

　　預期美國經濟2006年上半年將延續(xù)05年的增長勢頭，開局良好，上半年GDP增幅在3.3%左右。但受利率水平上升、房地產市場放緩、能源價格再度高企等因素的影響，下半年經濟增長的動能有所減弱，GDP增長率將放緩至3%以下，全年GDP增長率在3%左右。

　　1、

　　然而05年底的數據已顯露放緩的蛛絲馬跡。由于抵押貸款利率的上升，貸款需求下降，房價上漲放緩，且房屋庫存增加，成屋銷售量徘徊不前。預計明年美國房產價格漲幅將回落至5%左右。隨著時間的推移，這一低迷跡象將更加明顯，但房屋需求大幅萎縮或者美國房地產市場崩潰的可能性不大。

　　2、就業(yè)市場興旺。2005年除9、10每月新增非農就業(yè)人口因颶風影響增幅較小外，其他月份均保持在10萬-30萬人的區(qū)間內，顯示了美國勞動力市場興旺的局面。失業(yè)率則穩(wěn)步走低，自05年初的5.2%、5.4%降至5.0%，8月失業(yè)率還一度降至4.9%。2006年制造業(yè)和服務業(yè)均保持良好上升勢頭，勞動生產力進一步提高，新增非農就業(yè)人口穩(wěn)定在每月10-20萬的水平。

　　3、消費強勁，但增長將下降。2005年，盡管

　　2006年，在高負債及低儲蓄率重壓下的美國消費者將不得不改變消費習慣。能源價格居高不下，也將影響消費者開支的增長速度，預計明年消費開支很難維持05年3.6%的增長速度，美國經濟增長將面臨動力不足的問題。

　　4、通脹水平將保持平穩(wěn)。總體來講，相對于高漲的能源價格和商品價格，美國通脹水平仍然比較溫和。整體通脹水平05年早些時候有所上揚，而接近年底又因能源價格回落而下降，而扣除能源和食品的核心通脹水平則一路下降。核心CPI自二季度起徘徊于2.0%-2.1%，核心PCE則從04年11月高位2.3%一路回軟至1.8%。

　　聯儲最喜歡的衡量通脹的數據是核心PCE，2005年我們看到該數據已經受到控制。盡管主要的通脹數據在2005年第三季度升至14年來的高點，核心PCE從2004年11月的2.3%下降到2005年10月的1.8%。2005的高油價引致出通貨膨脹的壓力是影響聯儲貨幣政策的一個因素，目前的黃金等商品的價格將使得通脹數據高于聯儲目標通脹區(qū)間1.75-2%，核心PCE在2006年仍然可能升至2.4%。

　　5、外國資本流入依然旺盛。中國、日本等亞洲國家對美國的貿易順差在不斷的上升，外國投資者對美國資產的需求仍然十分旺盛。外國投資者的資金流入將改變收益率曲線的形狀。

　　一些美國投資者認為若收益率曲線反轉的話，亞洲的投資者會投資一些較短期限的美元資產，而不愿意買入長期債。不過，事實上亞洲投資者依然會買入一些中長期限的債券。利率差即便降到零、收益率曲線發(fā)生反轉也不可能很快改變投資者持有長期債的意愿，因亞洲投資者仍然希望得到一些穩(wěn)定收入的資產。

　　同時，外國資金流入能讓美國的經濟增長前景更好，充裕資金導致的低長期利率讓美國的投資更便利。聯儲的透明以及可信讓美國的金融系統(tǒng)更游刃有余，只要美元不大幅貶值，美元債券的需求就可能保持許久。收益率曲線反轉在1965年和1998年都發(fā)生過，但是當時經濟依然增長。有時曲線并不反映經濟，目前的情況更主要的是在于聯儲和外國資金流入。

　　二、2006年美聯儲貨幣政策以及利率展望

　　美聯儲連續(xù)第13次加息25基點，將聯邦基金利率調升至4.25%。但在會后聲明中聯儲放棄了關于"貨幣政策寬松"的措辭，暗示著利率已自2003年低位升至較為中性的水平，同時聯儲并沒有排除進一步升息的可能性。美國聯儲過去兩年間一直有效幫助著穩(wěn)定利率市場，新主席Bernanke將毫無疑問繼續(xù)推行聯儲的這種做法。透明度和價格穩(wěn)定一直是聯儲的主要目標。

　　如果聯儲繼續(xù)遵從上述目標，那么長期通貨膨脹預期將會有較大下降以致將會在2005年6月停止升息。其實長期通貨膨脹預期將會依賴于聯儲能否戰(zhàn)勝目前的通貨膨脹以及聯儲對未來通貨膨脹的態(tài)度。聯邦基金利率將有可能升至4.75-5%以控制通貨膨脹。

　　聯儲可能會保持利率在高位較長時間，這可能會讓我們十分驚訝。即便是美國經濟增長減慢美聯儲也可能會猶豫，減息不會立即來臨除非通貨膨脹預期顯示出有通縮的跡象。Bernanke在總結現代貨幣政策時曾清楚表明，"從長期看，宏觀經濟中中央銀行能系統(tǒng)性影響的就只是通貨膨脹率。從平均年限上看，貨幣政策不可能用于減少失業(yè)率。"因此即使是面對一個增長下降的經濟聯儲依然可能保持利率不變的貨幣政策。

　　有些激進的看法是，聯儲將在上半年連續(xù)三次每次升息25bp至5%或更高。美聯儲的升息并不是由其對中性利率的看法決定，而是由經濟的潛在增長，失業(yè)率以及核心通貨膨脹區(qū)間1-2%決定。若GDP增長維持在3.8%，失業(yè)率降為4.7%，核心PCE2.4%，那么將使得聯儲將聯邦基金利率提升至5.5%，聯儲在這個水平上才可能會停手。

　　06年上半年，美國經濟增長勢頭穩(wěn)健，為聯儲進一步加息提供空間，短期國債收益率還將進一步上揚，而長期國債收益率大幅上揚的機會不大。下半年，隨著經濟成長放緩，收益率曲線將整體回落。國債收益率全年將呈現先升后跌的走勢。預期2年期國債收益率年中將在4.75%左右，年底將在4.4%左右；而10年期國債收益率年中將在4.85%左右，年底將在4.5%左右；而30期國債收益率年中將在4.9%左右，年底將在 4.6%左右。2-10年國債收益率利差將出現 5至10基點的短暫倒掛。隨著聯邦基金利率見頂，短期國債收益率將大幅下跌，令收益率曲線恢復正斜率，2-10年國債收益率利差年底將在10基點左右。

　　美聯儲基準利率走勢圖

　　以上評論僅代表個人觀點，供讀者參考。