通縮與通脹兩重天 全球經(jīng)濟泡沫可能06年破滅

　　2006年全球經(jīng)濟通脹、通縮兩重天。通縮與通脹此消彼長的關(guān)系減弱，同時通縮經(jīng)濟體仍然在為全球輸出資金流動使高通脹國家的投機得以延續(xù)。高通脹國家為此需進一步加大緊縮力度，全球經(jīng)濟泡沫可能在今年破滅，風(fēng)險容量的反轉(zhuǎn)將是泡沫破裂的信號

　　□ 謝國忠

　　通貨膨脹和通貨緊縮可能會在全球經(jīng)濟中同時存在，但今后不同的是，兩者此消彼長的關(guān)系不會再像以往那么明顯。高通脹經(jīng)濟體(主要是盎格魯撒克遜消費國，以及一些低投資水平的新興國家比如印度)可能會采取一些比預(yù)期力度更大的緊縮政策。

　　低通脹經(jīng)濟體，包括中國、東北亞和歐洲，這些地區(qū)存在著儲蓄過剩、人口壓力以及過度投資等問題，其銀行利率下降的幅度可能會比預(yù)期更大。

　　隨著諸多產(chǎn)業(yè)向中國的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移漸次完成，如今全球化的通縮程度不再像以前那么明顯。中國的產(chǎn)能過剩也因此不再像以前那樣，為全球經(jīng)濟帶來通縮性沖擊。

　　貨幣方面的政策失誤，尤其是一些新興市場經(jīng)濟體的貨幣政策失誤所帶來的風(fēng)險，看來正在加大。在有些國家，過剩泡沫在其經(jīng)濟中的比例，已不亞于此前新興市場經(jīng)濟國家經(jīng)濟危機時期的泡沫“盛況”。

　　經(jīng)濟繁榮的三大支柱

　　在我看來，盎格魯撒克遜國家的消費主義、日本的零利率政策以及中國的勞動力過剩，是當(dāng)前全球經(jīng)濟繁榮的三大支柱。中國的過剩勞動力使通貨膨脹保持在低水平；日本的零利率政策使資本價格保持在低位；盎格魯撒克遜國家的消費主義則支撐著旺盛的需求。全球化通過對外采購和利率差價交易將這三者匯集到一起，從而制造了一個不太冷也不太熱的世界，使各國中央銀行能夠容忍資金流動性所要求的一些寬松政策環(huán)境。

　　當(dāng)今世界經(jīng)濟一個很明顯的特征就是，貿(mào)易通貨膨脹和非貿(mào)易通貨膨脹之間的界限越來越分明。在澳大利亞，非貿(mào)易品價格自1998年中期以來每年上升3.9%，而貿(mào)易品價格每年只上升了1.9%。在美國，服務(wù)價格自1995年以來每年上升3.2%，而商品價格每年只上升了1.6%，盡管此間能源產(chǎn)品價格急劇上漲。

　　即便是印度，也從這種全球通縮因素中受益。在印度1995年以來的CPI構(gòu)成中，房價每年上漲11.1%，大大高于整體CPI的年漲幅5.5%和服裝類商品價格的年漲幅3.5%。在過去十年里，印度從中國的進口增長了十二倍。

　　現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學(xué)就是圍繞通貨膨脹展開的。各國央行的經(jīng)濟學(xué)家們的職責(zé)就是密切關(guān)注通貨膨脹，并且在沒有出現(xiàn)通貨膨脹的時候，使增長實現(xiàn)最大化。這就是為什么他們這么久以來能一直容忍寬松的貨幣環(huán)境。但是在我看來，他們忽略了資金流動性是如何轉(zhuǎn)化成需求的，而對資金流動性和需求之間關(guān)系的這種認知上的疏忽，可能會迫使他們付出高昂的代價。

　　資產(chǎn)驅(qū)動經(jīng)濟

　　在這輪周期中，資金流動性主要是通過日益上升的資產(chǎn)價格這個渠道轉(zhuǎn)化成需求的。通常情況下，強勁的經(jīng)濟會帶來強勁的資產(chǎn)市場。而在這輪周期中，我認為兩者的關(guān)系倒過來了，是強勁的資產(chǎn)市場帶來了強勁的經(jīng)濟。

　　本輪周期中最重要的資產(chǎn)是房地產(chǎn)。有幾個例子可以說明房地產(chǎn)的價值被高估了。美國的家庭財產(chǎn)價值是GDP的50%，超過了歷史平均水平；澳大利亞和英國的家庭財產(chǎn)價值等額于GDP總值。中國的在建房地產(chǎn)以及已購買但仍未開發(fā)的土地價值為GDP的50%。全球房地產(chǎn)市場的價值泡沫可能超過了15萬億美元，大約占全球GDP的40%。

　　我認為，全球股票市場的價值也被高估了。發(fā)達市場的市盈率成倍增加，這種增長仍在正常范圍內(nèi)；但資產(chǎn)驅(qū)動的需求可能導(dǎo)致收入被夸大，金融資產(chǎn)收入所占份額的增加就是佐證。在我看來，相比歷史正常情況而言，新興市場的價值被高估了。

　　全球股票市場的資本總額大約是36萬億美元，約占全球GDP的90%，非常接近2000年的高水平。與盎格魯撒克遜國家強勁的消費、金融業(yè)以及商品泡沫相關(guān)的被夸大的收入，可能使市場資本總額夸大了15-20%。

　　古董、藝術(shù)品、黃金以及其他可以充當(dāng)價值儲存手段的物品，價值也大幅上升。全球范圍內(nèi)家庭擁有的黃金可能接近3萬噸，按當(dāng)前的價格計算，總價值約為5500億美元。私人收藏的古董和藝術(shù)品可能價值更大。盡管古董和藝術(shù)品市場上的投資沒有房地產(chǎn)和股票市場那么狂熱，但是其價值泡沫依然達到了幾千億美元。

　　泡沫可能2006年破滅

　　資金流動性形成的基礎(chǔ)在于，通縮因素和通脹因素正好跨越國界實現(xiàn)了交融。金融市場對這個“不是太冷，也不是太熱”的世界維系起了關(guān)鍵性作用，因為它可以在一些國家出現(xiàn)高通脹時抬高其幣值，在另一些國家出現(xiàn)低通脹時則壓低幣值。

　　邏輯上來講，當(dāng)前這輪周期可能在以下兩種情況之一發(fā)生時結(jié)束：(1)當(dāng)貨幣市場把注意力從利率差額交易轉(zhuǎn)向經(jīng)常賬戶，從而使那些有著大額經(jīng)常賬戶赤字的國家遭遇更嚴重的通貨膨脹；(2)當(dāng)那些有著經(jīng)常賬戶赤字的國家多余的需求超過了中國和日本的通縮缺口，從而引發(fā)全球通脹。目前這兩種情況暫時還不會出現(xiàn)。

　　然而第三種情況正在顯現(xiàn)。來自中國的通縮因素，不再能夠像以往那么有效地拉低那些高通脹國家的通貨膨脹率。中國廉價勞動力、過剩產(chǎn)能與那些消費型國家之間的傳導(dǎo)機制來自貿(mào)易。

　　在過去五年里，曾與中國形成競爭的那些產(chǎn)業(yè)，已經(jīng)陸續(xù)搬遷到了中國。2005年上半年，中國制造業(yè)的外國直接投資相比上年同期下降了14%。各國向中國搬遷工廠的高峰期已過去。在中國出口很小的時候，中國為世界帶來的通縮沖擊是巨大的，因為中國出口產(chǎn)品的低廉價格，決定了其他生產(chǎn)國的同類產(chǎn)品價格不會太高。而現(xiàn)在那些一度與中國競爭的工廠已經(jīng)基本上完成面向中國的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移，這時中國產(chǎn)品的降價對別國的通縮沖擊不再有以前那么大了。

　　這意味著通貨膨脹上升的幅度在消費主導(dǎo)型國家里將比預(yù)期更大。澳大利亞就是一個例子。當(dāng)澳大利亞的樓市到達頂峰之后，其GDP增長的步伐也相當(dāng)程度上放緩了。但與此同時，它的通脹加速了。這可能會帶來滯脹，尤其是當(dāng)商品泡沫的破滅引發(fā)幣值下降。

　　2006年全球經(jīng)濟可能呈現(xiàn)這樣一個特點：一部分經(jīng)濟體出現(xiàn)通貨膨脹，而另一部分經(jīng)濟體則出現(xiàn)

　　(作者為