幾個誤區

　　繼續上漲的CPI比較容易造成幾個誤區。

　　首先， “政策無效論”是不對的。我們兩個月前指出，2008年凸顯的成本傳導最終消費價格的壓力加大，有可能抵消治理通脹的組合政策的效應。實際上，在各項政策的綜合作用下，食品糧食價格有了一定幅度的下降。CPI中權重較大的食品價格下滑， CPI的數據應該有所改善。但是因為新增因素，PPI傳導壓力加大，顯然抵消了部分政策的影響。像我們過去分析的那樣，繼續保持高位的CPI數據，比較容易產生政策無效的幻覺。

　　其次，“貨幣政策沒有空間說”也不對。面對“兩防”的經濟形勢，在去年和今年的一系列從緊貨幣政策實施后，貨幣政策的調整空間受到普遍關注。對于16.5%的存款準備金率，許多觀點認為，已經大大超過13.5%的歷史最高水平，繼續提升會帶來負面影響。然而，經濟學在理論上從來沒有設置存款準備金率的上限，存款準備金率是一個貨幣政策工具，政策工具應該視當前經濟形勢而定，而不是根據歷史的紀錄為標準。所以歷史最高的13.5%的存款準備金率不是貨幣政策不可逾越的上限，當前被動的流動性輸入造成通脹壓力，才是貨幣政策必須面對的中國“前所未有”的貨幣形勢。前所未有的情況，一定要采取前所未有的應對方式。

　　對于利率調整也有觀點認為，美國不斷降息造成利差擴大，中國升息會吸引更多的熱錢流入。我們并不是采取香港那樣的美元聯系匯率機制。也就是說， 我們的貨幣政策是相對獨立的， 以我為主還是貨幣政策的決策方針。另外，至少中國目前資本賬戶下并不是完全可兌換，資本流入并不可能隨利率高而入、利率低而出。當前防止熱錢的流入可能需要一些其他措施的配合。貨幣政策不能放棄對治理通脹的直接目標的調控，而舍本取末，更主要去關注其他間接的因素。所以，央行行長最近強調，貨幣政策主要關注通脹。

　　不過對于成本推動的通脹， 貨幣政策一般是沒有太大的直接作用的，PPI的上漲也顯示，作為貨幣政策的一部分，人民幣升值對通脹的影響是非常弱的。

　　第三，不要賦予貨幣政策太多的“責任”。鑒于總需求拉動因素與總供給推動因素“并存”的形勢，通脹形成的原因比較復雜。雖然央行一直堅持多目標的貨幣政策，貨幣政策是宏觀政策，是根據宏觀指標制定政策，不可能對所有的目標，特別是一些相對微觀的目標都能產生正面和積極的影響。對于各個層面來說，貨幣政策的影響一定是有利和不利并存。實際上，“欲多而不達”。全球各主要央行的貨幣政策，一般是以通貨膨脹水平和經濟增長水平為政策目標。多目標的貨幣政策往往要作出兩弊相權取其輕的取舍。近期，貨幣政策要特別關注通脹，就是一個以影響當前宏觀經濟的通脹指標為目標的決策。

　　我們判斷，鑒于流動性過剩的情況沒有根本改善，通脹水平上漲的預期繼續增大，央行貨幣政策的工具都有可能從緊，包括提高存款準備金、引導性的利率提升等，鑒于匯率政策對通脹的影響有限和順差的下降，今后匯率政策相對第一季度可能不會太激進。

　　對于成本拉動的通脹，貨幣政策并沒有太大的直接作用，在當前多種因素的通脹形成環境下，貨幣政策應該不會“孤軍作戰”，我們預期應該有其他的措施會組合實施。

　　(作者為銀河證券首席經濟學家)左小蕾