——《中國貨幣政策的挑戰與出路》下篇

　　向松祚

　　歷史經驗反復證明：只要采取果斷、堅決措施，停止匯率升值，維持明確的固定匯率，準備“豪賭”升值預期的國際熱錢就會知難而退，升值預期也就會自然消失

　　最精彩的實例是1997年亞洲金融危機時期，當時大量國際熱錢“豪賭”港幣聯系匯率垮臺和港幣大幅度貶值，一時山雨欲來。香港特區政府在中央政府支持下，采取斷然措施，迅速擊退投機熱錢，捍衛聯系匯率，港幣貶值預期很快銷聲匿跡

　　在昨天刊登的《中國貨幣政策的挑戰和出路》一文中，筆者提出：為盡可能降低中國經濟運行的整體風險，確保銀行和金融貨幣體系審慎穩健經營，確保國民經濟長期又好又快發展，貨幣政策的基本方針必須迅速作出重大調整：

　　第一，采取果斷行動，消除人民幣持續、單邊升值的市場預期；第二，重新實施人民幣與美元的固定匯率；第三，采取有效措施，嚴格管理資本賬戶，阻止國際投機熱錢大規模進入中國。

　　下面，我談談采取以上三大行動的理由。

　　為何要消除人民幣持續升值的市場預期

　　對人民幣持續快速升值的市場預期，是造成目前我國宏觀經濟諸多問題和宏觀調控諸多困難的主要原因。目前各方對于未來匯率政策之認識相當混亂。有人主張一次性大幅度升值；有人主張“試錯”，一次性升值10%，不行就再升值10%；有人主張大幅度放開人民幣中間匯率的波動區間，實際上等于是浮動匯率。最近許多研究機構和銀行發布報告，紛紛預測2008年人民幣匯率的升值幅度，進一步加劇了市場對人民幣持續升值的預期。

　　貨幣政策的首要任務是宣告和執行明確的政策目標，以穩定市場預期。我們必須迅速采取果斷措施穩定人民幣匯率，徹底消除人民幣持續升值的市場預期。理由如下：

　　理由之一：2005年7月21日以來的歷史已經證明：人民幣升值沒有達成預定目標。

　　依照當時負責官員的多次講話和許多學者之論述，2005年7月21日的匯率機制改革，原本希望實現四大目標：1.緩解中國國際收支“雙順差”，從而緩解流動性過剩的壓力。2.希望有助于美國減少其經常賬戶赤字，從而緩解美國要求人民幣升值的壓力。3.擺脫固定匯率對中國人民銀行貨幣政策“自主性”的約束，讓中國人民銀行可以更加“自主”地動用各種貨幣政策手段，更有效地調控經濟。4.抑制通脹預期和防止經濟過熱。

　　兩年半過去了，上述目標實現效果并不理想。

　　1.國際收支雙順差不僅沒有得到緩解，反而逐年上升，每年上升幅度超過30%。然而，雙順差和相應累積的外匯儲備里面，投機熱錢所占比重接近50%。換句話說，人民幣升值預期所吸引的大量國際“投機熱錢”，是近幾年我國雙順差和外匯儲備急劇增長的主要力量。

　　2.美國經常賬戶赤字沒有下降反而逐年上升。美國要求人民幣升值的壓力有增無減。

　　3.人民幣持續升值的市場預期，讓央行的貨幣政策效應遞減，貨幣政策“獨立性”受到影響。

　　4.匯率升值接近10%，熱錢流入所造成的資產價格泡沫和通脹預期反而越來越嚴重。

　　因此，讓人民幣匯率繼續快速大幅升值不僅不能消除資產價格泡沫所誘發的通脹預期，反而會進一步誘發投機熱錢進入中國，加劇資產價格暴漲。資產價格漲得越高越快，未來的價格崩盤和金融危機的破壞力就更大。

　　理由之二：依靠匯率大幅度升值遏制通脹預期，曾被實踐證明很難奏效。

　　1994年，中國進行匯率并軌改革，決定實施人民幣與美元的固定匯率。當時中國的通脹水平比今天高很多，最高超過20%。依照現在許多人的想法，那時中國應該將人民幣大幅度升值才對，但當時中國的改革措施恰好相反：將匯率大幅度貶值，然后與美元固定，結果通脹很快降低到5%以下。我們還須清晰地認識到：農產品價格和油價上漲，不是通脹的主要威脅，真正的威脅是投機熱錢所推動的資產價格暴漲。匯率大幅度升值不會打擊投機熱錢，反而會火上澆油。

　　理由之三：匯率大幅度升值，損害最大的是農民、農村和中西部經濟發展。

　　匯率政策必須充分考慮中國經濟的現實情況。雖然沿海和北京等大城市人均GDP已超過6000美元，但中西部大部分地區才1000美元左右。中國經濟長期的任務，是如何推動農村人口成為產業工人和城市人口。一個農業人口依然占總人口60%以上的國家，是不能成為真正的富裕國家的。2005年至今，匯率升值幅度達到10%，許多出口企業和出口行業已經面臨巨大壓力，經營已經出現困難。人民幣匯率進一步大幅度升值，將嚴重打擊我國出口企業和行業，失業問題不容忽視。

　　理由之四：人民幣大幅度升值之后，將可能出現大幅度貶值。

　　中國經濟發展依然處于向全面工業化和現代化過渡的初級階段，我國產業競爭力和企業競爭力還無法與美、日、歐等發達國家抗衡，我國的資本市場還非常不發達，企業還無法應對匯率大幅度升值的風險；我國人均收入水平還非常低，居民個人和企業都沒有大舉對外投資的能力。換句話說，我們經濟發展所處的特定階段，決定了人民幣不可能相對美元和其他主要貨幣持續和一直走強下去。升值到了一定水平，投機熱錢預期投資回報不可能更高，就會迅速撤離。那時，人民幣匯率很可能將掉頭向下，開始大幅度貶值。

　　理由之五：人民幣匯率升值幅度缺乏經得起檢驗的理論依據。

　　其一，2005年主張人民幣升值的人們認為：“小步慢跑”就能解決升值幅度的問題，事實證明不行，現在又轉過來主張“大步快跑”(即一次性大幅度升值)。其二，他們對于具體升值幅度應該是多少完全沒有一致的意見，有人說升值15%，有人說30%，有人說50%，還有人說要升值到2元人民幣＝1美元。

　　理由之六：只要采取果斷堅決措施停止升值，市場對人民幣升值的預期會很快消失。

　　歷史經驗反復證明：只要采取果斷、堅決措施，停止匯率升值，維持明確的固定匯率，準備“豪賭”升值預期的國際熱錢就會知難而退，升值預期也就會自然消失。

　　最精彩的實例是1997年亞洲金融危機時期，當時大量國際熱錢“豪賭”港幣聯系匯率垮臺和港幣大幅度貶值，一時山雨欲來。香港特區政府在中央政府支持下，采取斷然措施，迅速擊退投機熱錢，捍衛聯系匯率，港幣貶值預期很快銷聲匿跡。

　　理由之七：很少有國家主動要求自己的貨幣升值。

　　歷史上很少國家主動要求將自己的貨幣升值，大多是要求將自己的貨幣貶值。美國歷史上曾經出現巨額貿易順差和國際收支雙順差，美國政府從來沒有主動要求美元升值，它從來都是要求別國貨幣升值、美元貶值！