左小蕾：后升值期政策取向 讓利變得更有利

　　7月21日，中國人民銀行宣布人民幣升值2%，這個消息引來各方高度關注，特別是對人民幣以后的走向更有諸多猜測。左小蕾博士近期向記者坦陳她對人民幣升值以及后升值期政策取向的一些判斷。

　　升值的時機選擇

　　左小蕾認為，中國政府在壓力下不升值的態度及美元正在相對歐元和日元升值轉移了國際貨幣投機者的注意力。當前，應該說是前一輪的人民幣升值的炒作已經結束，下一輪炒作還沒有開始，正處在兩輪炒作的間歇之期。我國政府很好地把握了這次人民幣升值的“天時”之利。

　　從國內環境看，正如周小川行長所言，宏觀經濟形勢發展良好，大力度金融體系的改革使銀行對于匯率的變化有了一定的應對能力，國內的環境比較穩定。

　　從國際環境看，三年多來，人民幣升值的壓力后浪推前浪，一波接一波。美國國會一些議員甚至要通過議案強迫人民幣升值。通過多方的溝通，特別是中國積極參加一些國際高級經濟論壇與國際經濟大國展開對話，加上中國政府高層的“新財政外交”，最近形勢發生了一些變化。美國財長和美聯儲主席都出面游說國會，推遲提交關于人民幣升值提案，不要給中國政府施加壓力。這些做法在客觀上起到了緩解人民幣升值壓力的作用，使外部壓力暫時減弱，創造了相對緩和的環境，給了人民幣在相對寬松國際環境下一個自主調整的空間。

　　升值改變什么

　　左小蕾強調，對中國本身的影響來看，進出口的變化應該是主要影響。由于升值引起的價格變化，進口產品的價格會有所下降，會鼓勵進口的增加。對于前半年統計數據顯示的進口增長大幅下滑，導致進出口順差大幅上升，加大進出口比例嚴重失衡的局面，會有改善的作用。

　　對于中央銀行來說，左小蕾認為，雖然升值對于現在的7000多億美元的外匯儲備的人民幣價值來說是縮水了一些，但是如果這次升值能夠遏制人民幣升值的炒作，減少“熱錢”的流入，央行進行貨幣對沖的成本會大大減少，也完全可能對沖掉升值帶來的損失。貨幣對沖的壓力也將大大減少，央行的票據發行可以更多是貨幣政策的行為，而不是純粹對沖外匯占款。貨幣政策在較少受對沖外匯占款影響的意義上也更多了一些主動性和獨立性。票據市場的利率也應該在供求恢復到比較均衡水平而上升到合理水平。

　　從國際市場來說，由于這次人民幣升值后實際上還是盯住美元。對于美國，雖然對其巨額貿易赤字不會有實質性的改善，由于國際市場對美國市場的爭奪，使中國對美國出口的商品未必能把價格升起來，所以，美國的消費者還是會得到價廉物美的中國產品。同時中國的外匯儲備還是會以持有美元資產為主。如果說美聯儲不斷提高利率以支持美元堅挺，吸引國際證券投資資本不斷流入美國金融市場，以達到用資本賬戶的盈余平衡貿易賬戶出超，最后實現國際收支平衡的目的，人民幣升值后再次盯住美元，無疑對美聯儲支持美元堅挺是一個免費的午餐，是最實惠的受益。因此，對于美方直接受惠，美方也馬上做出了回應，美商務部決定對中國某一類紡織品暫停關于實施懲罰性關稅的討論。

　　對于東南亞的市場來說，因為大多數的雙邊貿易是以美元計價的，相信隨著人民幣對美元的升值，東南亞各國(地區)的貨幣也會相對美元有所上升。如果上升幅度低于2%，相信這些一直對中國保持貿易順差的國家和地區，對中國的順差會有進一步的提升。

　　人民幣在現在這樣合適的時機做一些調整，應該有利于在國際市場上變被動為主動，在國際貿易和其他問題的談判中，增加一些辯護和談判的籌碼。同時，也對爭取更穩定、更寬松的國際環境有一定的作用。當前，特別值得注意的是，是否會引起新一輪人民幣再升值的炒作和預期。

　　后升值時期的政策取向

　　我們注意到，對人民銀行發布的人民幣調整公告中關于中心匯率和浮動區間的表述，有兩種不同的理解。一種是認為與過去一樣，盯住美元只不過在更高的水平上盯住美元，把過去的千分之一的區間擴大到千分之三的浮動區間。另一種理解是，千分之三的區間會帶動人民幣匯率每天上升千分之三。這兩種不同的理解的區別是，每天的中心匯率是不同的。前一種的每天的中心匯率都是8.11左右。第二種理解的是每天的中心匯率是以前一天的收盤價作為中心匯率。

　　第二種理解有可能引起進一步升值的預期，引發投機性熱錢的進一步炒作，再次形成人民幣升值的壓力。特別是國外的很多反應，都認為2%的升值是第一步，中國會逐漸一步一步升值。華爾街的第一反應是“infantstep”，明確表現了繼續升值的預期。華盛頓雖然表示歡迎，但是2%的升值與他們提出的10%的幅度有距離，美國財政部和聯儲主席都表示期待進一步變化的愿望。甚至有國外權威媒體預期，人民幣會按每天千分之三上漲兩個到兩個半月，將達到市場預期的10%～15%的升值幅度。盡管近日中國人民銀行就人民幣匯率形成機制改革發布了鄭重聲明，但是對于國際社會眾口難一辭。

　　左小蕾強調，不能制造再升值的預期。我們要密切觀察近期人民幣匯率的變化，以正確理解央行的匯率運行模式，把握住后升值時期政策的取向，制定正確的應對策略。

　　就匯率改革這一議題本身，左小蕾認為，這次對匯率的調整區間做了放大，并強調以“供求”為基礎，“參考”一籃子貨幣。就匯率形成機制本身，應該說改變有一個過程。

　　在后升值時期，就匯率問題而言，更應該著重匯率機制的改革。真正盯住一籃子貨幣的匯率體制，對中央銀行的管理水平是更大的挑戰。多種貨幣帶來的綜合性的市場因素和非市場因素的影響要復雜得多。要達到真正由資金供求關系決定的更市場化匯率形成機制，還有許多事情要做。匯率機制的改革要重點放在匯率的形成機制上，而不是沒完沒了的升值還是不升值的博弈上面。

　　希望后升值時期，給金融銀行業的改革提供進一步的穩定的外部和內部環境。這次升值應該對金融業和銀行業的直接影響并不明顯。事實上，金融業和銀行業最大的挑戰，是2006年后對外開放時，面對外資銀行對中國高端客戶，包括企業和個人的存款業務的競爭。如果中國的銀行們不改變現在的經營模式，不提升風險控制的能力，不降低壞賬率，不能提供全方位的金融服務，就不具備與外資銀行競爭的核心競爭力。如果高端客戶把部分存款從中國的銀行轉移到外資銀行去，中國的銀行就面對生存危機了。

　　中國的金融業和銀行業，應該利用后升值時期的相對穩定的外部和內部環境，加快改革步伐，做實做強才能在全面開放后的國際市場上立于不敗之地。需要解決的問題與所剩時間相比，我們應該有危機感。

　　后升值時期，出口產業的結構調整也是重中之重。更有眼光的企業家，應該考慮離開那些低附加值的出口行業，投資服務業和流通領域，可能會開發出巨大的潛在機會。政府應該給予這方面的引導和支持。最近，國美電器宣布他們完成了銷售網點的全國布局，應該是中國的企業家們推動中國產業布局向流通服務領域發展的一個很積極的開始。產業的升級一部分可以在原領域升級換代；另一部分完全可以從生產領域轉移到服務領域。這不但避免了生產過剩這一市場經濟的痼疾，而且把經濟的發展推進到一個新的層次。如果2%的升值能夠帶來部分企業的產業轉移的啟示，可謂在升值的“利”與“弊”的天平上向“利”的一邊加了一塊大砝碼。

　　左小蕾認為，這次匯率的調整應該說是利弊共存。如果我們能夠很快地調整自己，必將會讓不利變得有利，讓“利”變得更有利。