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外匯儲(chǔ)備公司化運(yùn)作及貨幣政策操作改革http://www.sina.com.cn 2008年02月28日 16:44 《當(dāng)代金融家》
文/張燕生 張岸元 中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模龐大、且持續(xù)高速膨脹之原因復(fù)雜,難以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支基本平衡,從某種程度上講,已經(jīng)使貨幣政策陷入困境。從源頭上控制儲(chǔ)備過(guò)快增長(zhǎng),著手存量調(diào)整,并以內(nèi)外均衡調(diào)控體制為核心是當(dāng)前金融宏觀調(diào)控的一個(gè)重點(diǎn)。 2007年初,中央金融工作會(huì)議最終確定由財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債,購(gòu)買外匯作為資本金,交由中國(guó)投資公司負(fù)責(zé)多元化投資。該方案包括兩個(gè)環(huán)節(jié):一是將外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為非儲(chǔ)備性質(zhì)的國(guó)家外匯資產(chǎn);二是對(duì)國(guó)家外匯資產(chǎn)開(kāi)展多元化投資。這兩個(gè)環(huán)節(jié)都隱含著對(duì)當(dāng)前外匯儲(chǔ)備體制與貨幣政策操作進(jìn)行改革。 國(guó)債購(gòu)匯儲(chǔ)備資產(chǎn)向非儲(chǔ)備資產(chǎn)轉(zhuǎn)化外匯儲(chǔ)備是“貨幣當(dāng)局能夠有效控制并隨時(shí)動(dòng)用的對(duì)外資產(chǎn)”。將外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為IMF 定義的“國(guó)家外匯資產(chǎn)”或“政府外匯資源”有諸多途徑,如直接將外匯資產(chǎn)從貨幣部門劃撥到非貨幣部門、降低資產(chǎn)流動(dòng)性至難以變現(xiàn)等。通過(guò)特別國(guó)債購(gòu)買方式實(shí)現(xiàn)部分外匯儲(chǔ)備向非外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的轉(zhuǎn)化其合理之處在于:首先,調(diào)整了財(cái)政、央行及中投公司間的委托-代理關(guān)系。運(yùn)用特別國(guó)債購(gòu)買外匯,是中投公司代表財(cái)政部發(fā)行的特別國(guó)債去買外匯,這就使中投公司確立了與財(cái)政部之間的委托-代理關(guān)系。非貨幣部門負(fù)責(zé)外匯資產(chǎn)運(yùn)用,有利于貨幣當(dāng)局在利率政策調(diào)整、匯率水平控制方面更加超脫。因?yàn),如果中投公司是人民銀行下屬的外匯投資機(jī)構(gòu),人民銀行似乎更有動(dòng)機(jī)保持一個(gè)低于美元利率的人民幣利率水平和緩慢地控制人民幣升值進(jìn)程,以避免公司發(fā)生虧損,而現(xiàn)在非貨幣部門控制中投公司運(yùn)用外匯,無(wú)疑使貨幣政策更具有超脫性。 其次,彌補(bǔ)了貨幣機(jī)制自我調(diào)節(jié)能力的不足。按照麥金農(nóng)的說(shuō)法,亞洲金融危機(jī)后,東亞經(jīng)濟(jì)體普遍實(shí)行“沒(méi)有信譽(yù)的固定匯率制”,保有高額外匯儲(chǔ)備是這種匯率制度安排得以維持的關(guān)鍵。在國(guó)際收支持續(xù)高額順差、結(jié)售匯制度尚存的情況下,完全依賴于貨幣部門的自我調(diào)節(jié),經(jīng)濟(jì)運(yùn)行必然經(jīng)過(guò)以下過(guò)程:一是儲(chǔ)備上升導(dǎo)致貨幣供應(yīng)增加;二是產(chǎn)生過(guò)度需求,物價(jià)水平上升(LM線右移,趨于平緩);三是發(fā)生消費(fèi)函數(shù)的資產(chǎn)效應(yīng)和實(shí)際凈出口減少(IS線左移);四是國(guó)內(nèi)產(chǎn)出和物價(jià)水平的提高(BP線上移);最后,內(nèi)外經(jīng)濟(jì)達(dá)到新的均衡點(diǎn)。 如果不沖銷或沖銷不足,則上述調(diào)整必然經(jīng)過(guò)一個(gè)通貨膨脹過(guò)程,正如中國(guó)目前所經(jīng)歷的。在反通脹成為貨幣政策重點(diǎn)內(nèi)容的情況下,對(duì)于一個(gè)有著較強(qiáng)外匯市場(chǎng)干預(yù)傾向的經(jīng)濟(jì)體而言,較為合理的選擇應(yīng)是由財(cái)政資金作為干預(yù)外匯市場(chǎng)資金的主要來(lái)源,不能繼續(xù)由貨幣部門在基礎(chǔ)貨幣投放與回收問(wèn)題上“自產(chǎn)自銷”。這一是因?yàn)樨泿挪块T自身沖銷能力有限,二是因?yàn)樨?cái)政資金供給的約束更強(qiáng),在難以對(duì)現(xiàn)有升值節(jié)奏恰當(dāng)與否做出準(zhǔn)確判斷的情況下,約束政府外匯干預(yù)能力,可能導(dǎo)致更加市場(chǎng)化的結(jié)果。發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯儲(chǔ)備存量,與用國(guó)債資金直接干預(yù)外匯市場(chǎng)之間并無(wú)本質(zhì)區(qū)別。從財(cái)政部在銀行間市場(chǎng)的幾期實(shí)際操作看,國(guó)債發(fā)行規(guī)模及時(shí)機(jī)的確定,都與回收流動(dòng)性有著密切關(guān)系。到期央行票據(jù)規(guī)模較大,則對(duì)應(yīng)發(fā)行的國(guó)債規(guī)模也較大。國(guó)債的發(fā)行主要是在存量上調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量,因此在相當(dāng)程度上減少了人民銀行滾動(dòng)發(fā)行央行票據(jù)。 外匯平準(zhǔn)基金與儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化方式運(yùn)用外匯平準(zhǔn)基金調(diào)控貨幣量是近來(lái)提出的一種設(shè)想,但是這種新的模式從理論與實(shí)踐上還有許多方面要進(jìn)一步探討。 外匯儲(chǔ)備多元化管理改革不能滿足于從賬面上改變國(guó)家外匯資產(chǎn)歸屬。要調(diào)整國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)項(xiàng)目分類,即由外匯儲(chǔ)備項(xiàng)調(diào)整為資本及金融項(xiàng)目,必須考慮內(nèi)外均衡管理體制的調(diào)整。增強(qiáng)貨幣政策獨(dú)立性是政府急于解決外匯儲(chǔ)備問(wèn)題的重要原因。如果將人民銀行干預(yù)外匯市場(chǎng)的行為劃分為釋放流動(dòng)性和回收流動(dòng)性兩個(gè)環(huán)節(jié),那么,財(cái)政部門顯然已經(jīng)進(jìn)入了第二個(gè)環(huán)節(jié)。因此,動(dòng)用國(guó)債資金購(gòu)買外匯,具有強(qiáng)化財(cái)政部門在匯率問(wèn)題上影響力的潛在含義。 但最終,此次國(guó)債資金購(gòu)買外匯儲(chǔ)備似乎只是一次性操作。從特別國(guó)債總規(guī)模與置換外匯資產(chǎn)數(shù)量之間的關(guān)系看,此次決策可能是在人民幣對(duì)美元匯率在7.75人民幣兌換1美元時(shí)點(diǎn)上的一次性決定,并沒(méi)有參照國(guó)外“外匯平準(zhǔn)基金”(theExchange StabilizationFund,簡(jiǎn)稱ESF)模式全面改造干預(yù)外匯市場(chǎng)的決策體系。 所謂外匯平準(zhǔn)基金模式大體包括以下幾方面:一是ESF資產(chǎn)由本幣、外幣、特別提款權(quán)、黃金等資產(chǎn)組成,國(guó)家通過(guò)資產(chǎn)組合的調(diào)整,對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù);二是政府部門,如財(cái)政部對(duì) ESF享有絕對(duì)控制權(quán),負(fù)責(zé)外匯市場(chǎng)干預(yù)決策;三是ESF基金通常存放在中央銀行的賬戶,通過(guò)中央銀行實(shí)施操作;四是特殊情況下,ESF可能與中央銀行完成特殊的交易,如貨幣互換。 主要經(jīng)濟(jì)體均采取外匯平準(zhǔn)基金模式干預(yù)外匯市場(chǎng)。如日本外匯儲(chǔ)備存放于日本銀行外匯資產(chǎn)特別賬戶,財(cái)務(wù)省負(fù)責(zé)干預(yù)外匯市場(chǎng)的決策,日本銀行負(fù)責(zé)執(zhí)行;美國(guó)外匯儲(chǔ)備由財(cái)政部和聯(lián)儲(chǔ)分別持有,財(cái)政部負(fù)責(zé)匯率問(wèn)題決策,包括出面與中國(guó)交涉有關(guān)人民幣匯率問(wèn)題;歐盟沒(méi)有財(cái)政部,故歐洲央行在匯率方面具有較強(qiáng)決策權(quán)。 但中國(guó)采取外匯平準(zhǔn)基金模式的時(shí)機(jī)尚未成熟,其原因在于:開(kāi)放經(jīng)濟(jì)大國(guó)傾向于由財(cái)政部門持有外匯儲(chǔ)備,并承擔(dān)外匯市場(chǎng)干預(yù)職能,其內(nèi)在邏輯有二:一是根據(jù)“丁伯根法則”,一種政策工具只能實(shí)現(xiàn)一項(xiàng)政策目標(biāo),故而內(nèi)外均衡決策的分離似乎更為可取;二是根據(jù)“蒙代爾-弗萊明模型”,在嚴(yán)格的浮動(dòng)匯率制下,財(cái)政政策優(yōu)于實(shí)現(xiàn)對(duì)外均衡,而貨幣政策則優(yōu)于實(shí)現(xiàn)對(duì)內(nèi)均衡,故而應(yīng)由財(cái)政部門主導(dǎo)匯率政策,貨幣部門主導(dǎo)利率政策。 但從中國(guó)目前情況看,以上兩個(gè)邏輯都有問(wèn)題。其一,現(xiàn)實(shí)中不存在“蒙代爾不可能三角”的頂角情況。中國(guó)當(dāng)前的情形應(yīng)是“部分有效的貨幣政策獨(dú)立性、爬行盯住的匯率制度(IMF最新界定的)、單向有效的資本管制”三者的搭配。純粹浮動(dòng)匯率制及固定匯率制下,財(cái)政政策和貨幣政策分別在促進(jìn)內(nèi)外均衡方面的比較優(yōu)勢(shì)未必存在,未必按照一個(gè)政策工具實(shí)現(xiàn)一項(xiàng)政策目標(biāo)原則行事。不僅如此,用國(guó)債資金干預(yù)外匯市場(chǎng)本身并不是刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的財(cái)政政策,恰恰相反,巨額國(guó)債的發(fā)行,在一定程度上反而具有制約政府實(shí)行積極財(cái)政政策能力的作用。 其二,與理論研究的要求相反,政府更可能選擇以放棄資本自由流動(dòng)為代價(jià)換取貨幣政策獨(dú)立性與匯率穩(wěn)定性。離岸-主要是無(wú)本金交割遠(yuǎn)期交易(NDFs)市場(chǎng)-和在岸人民幣利率存在顯著差異,因此,中國(guó)的資本管制仍然有效。在人民幣匯率走向浮動(dòng)的過(guò)程中,較強(qiáng)力度的外匯市場(chǎng)干預(yù)不可避免。經(jīng)驗(yàn)表明,BP線相對(duì)于LM線更陡,與財(cái)政政策相比,貨幣政策具有匯率干預(yù)方面的比較優(yōu)勢(shì)。 其三,內(nèi)外均衡沖突是開(kāi)放大國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)法回避的問(wèn)題,僅靠國(guó)內(nèi)體制設(shè)計(jì)無(wú)法解決。西方國(guó)家貨幣與財(cái)政當(dāng)局職能的劃分,既有歷史沿革的原因,又與其整個(gè)政府治理結(jié)構(gòu)的分權(quán)、制衡理念有密切關(guān)系。如果人民銀行與財(cái)政部門分別決策,反而使得原來(lái)在人民銀行內(nèi)部化的矛盾外部化,增加政策的協(xié)調(diào)難度。政府部門間存在討價(jià)還價(jià),但不存在規(guī)范的制衡結(jié)構(gòu),也沒(méi)有一個(gè)足夠強(qiáng)勢(shì)的財(cái)政部門,因而不具備系統(tǒng)改革的推動(dòng)力。 此情況下,可將此次發(fā)行國(guó)債行為理解為改革的一個(gè)引子,為下一步建立與國(guó)際接軌的內(nèi)外均衡決策體系埋下了伏筆。至于財(cái)政當(dāng)局與貨幣當(dāng)局未來(lái)究竟在外匯市場(chǎng)干預(yù)中分別發(fā)揮什么樣的地位和作用,仍待進(jìn)一步探索。 鑒于中國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模和增速,我們有理由預(yù)期外匯儲(chǔ)備多元化管理的使用仍將繼續(xù)。下一步采取何種方式持續(xù)轉(zhuǎn)化外匯儲(chǔ)備問(wèn)題引人注目,具體有3種選擇方式: 一是參照現(xiàn)有模式,再次大規(guī)模一次性擴(kuò)充中投公司資本金。但該方式一方面將導(dǎo)致中投公司在短期內(nèi)再次形成較大投資壓力;另一方面也容易引起國(guó)際社會(huì)的誤解。二是根據(jù)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)及中投公司實(shí)際業(yè)務(wù)需要,參照現(xiàn)有央行票據(jù)存量的還本付息進(jìn)度,由財(cái)政籌集資金分批通過(guò)銀行間市場(chǎng)置換央行票據(jù),采取委托方式由中投公司分批分期小規(guī)模接手國(guó)家外匯資產(chǎn)。但該方式可能需多次履行法律程序,操作成本較高。 三是由財(cái)政部籌集人民幣資金,直接進(jìn)入外匯市場(chǎng)實(shí)施干預(yù),干預(yù)過(guò)程中形成的外匯資產(chǎn)采取委托的形式交由中投公司管理。該方式最為接近外匯平準(zhǔn)基金模式,因而也意味著人民幣匯率形成機(jī)制將面臨實(shí)質(zhì)性的 調(diào)整。鑒于爬行升值必然導(dǎo)致財(cái)政部門的干預(yù)行為面臨匯率損失,人民幣向均衡匯率水平的調(diào)整進(jìn)程可能實(shí)質(zhì)性加快。 在財(cái)政籌集資金方式方面,發(fā)行國(guó)債和動(dòng)用財(cái)政盈余并無(wú)區(qū)別。但前者能夠以國(guó)債利率為依據(jù)制定較為客觀的外匯資產(chǎn)保值增值目標(biāo),故而更加可取。 外匯投資戰(zhàn)略 中投公司成立實(shí)際標(biāo)志著中國(guó)外匯投資戰(zhàn)略重大改變。中投公司的組建模式主要參照了國(guó)外主權(quán)財(cái)富基金的一般做法。在資產(chǎn)配置方面,2000億美元約1/3用于購(gòu)買(置換)原匯金公司資產(chǎn),1/3用于國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行及農(nóng)業(yè)銀行等注資改造,1/3用于外包開(kāi)展國(guó)際金融組合投資。三類投資均具有內(nèi)在合理性:改變匯金歸屬有助于減少對(duì)人民銀行與商業(yè)銀行關(guān)系的誤解;采取外匯注資方式改造農(nóng)業(yè)銀行,明顯體現(xiàn)出國(guó)有銀行改革方面的路徑依賴特征,是現(xiàn)階段的合理選擇;外包方式開(kāi)展金融組合投資是短期內(nèi)融入國(guó)際金融市場(chǎng)的需要。 從國(guó)家外匯資產(chǎn)投資環(huán)節(jié)看,組合投資的實(shí)質(zhì)是通過(guò)降低安全性和流動(dòng)性,獲取較高的收益率,但某種意義上,外匯局也可從事類似操作。因此,既然下大決心組建新投資機(jī)構(gòu),目標(biāo)似乎不應(yīng)滿足于此。 那么以中國(guó)目前的發(fā)展?fàn)顩r,到底需要什么樣的外匯資產(chǎn)投資戰(zhàn)略呢? 當(dāng)前,中國(guó)經(jīng)濟(jì)正經(jīng)歷從商品輸出到資本輸出的演化。2005年,中國(guó)開(kāi)始成為國(guó)際資本凈輸出國(guó),海外總資產(chǎn)占GDP 的比重已接近50%,達(dá)到了美國(guó)1990年代后期的占比水平。但另一方面,中國(guó)對(duì)外投資結(jié)構(gòu)畸形,其中外匯儲(chǔ)備投資占總投資的比重接近70%,而世界主要資本輸出國(guó)家都以非官方的私人資本輸出為主,外匯儲(chǔ)備及其他政府外匯資產(chǎn)投資占比很小。中國(guó)作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家早早就被動(dòng)走上了資本輸出的道路,其原因固然復(fù)雜,但既然外匯儲(chǔ)備高速膨脹問(wèn)題在短期內(nèi)無(wú)法得到解決,就要自主強(qiáng)化資本輸出,提高國(guó)家在全球范圍內(nèi)配置資源的能力,以資本因素為支點(diǎn),形成參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的新優(yōu)勢(shì)。 綜合考慮未來(lái)5年的各種因素,中國(guó)當(dāng)前對(duì)外投資要著眼于解決國(guó)內(nèi)問(wèn)題: 一是支持能源、礦產(chǎn)及其他資源領(lǐng)域?qū)ν馔顿Y。此類領(lǐng)域的投資目標(biāo)是保障國(guó)內(nèi)供給,穩(wěn)定相關(guān)產(chǎn)品國(guó)內(nèi)價(jià)格,使得中國(guó)資本從上游產(chǎn)品價(jià)格上升中獲益。 二是支持產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)能轉(zhuǎn)移方面的對(duì)外投資。此類領(lǐng)域的投資目標(biāo)是形成新的全球生產(chǎn)布局、貼近當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)、減少經(jīng)濟(jì)摩擦,并加快國(guó)內(nèi)節(jié)能減排目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。 三是支持高新技術(shù)領(lǐng)域?qū)ν馔顿Y。此類領(lǐng)域投資的目標(biāo)是通過(guò)核心生產(chǎn)要素并購(gòu)降低企業(yè)研發(fā)成本,縮短研發(fā)周期,提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。 中投公司目前采取的外包金融組合投資方式,與上述國(guó)家戰(zhàn)略要求之間的差別顯而易見(jiàn)。組合投資僅是金融層面上的操作,是小國(guó)著眼于提高收益率開(kāi)展的國(guó)家外匯資產(chǎn)委托理財(cái)。而中國(guó)正處于實(shí)體經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展時(shí)期,對(duì)外投資不能局限在金融層面。中投公司在初期開(kāi)展部分外包組合金融投資業(yè)務(wù)后,有必要逐步將運(yùn)作重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到與國(guó)家戰(zhàn)略相銜接上來(lái)。 國(guó)家戰(zhàn)略的實(shí)施依賴于眾多微觀市場(chǎng)主體,不能期望中投公司在如此多的領(lǐng)域具備如此復(fù)雜全面的投資運(yùn)作能力。中投公司可望具備的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要在境內(nèi)傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)方面。而熟悉境外能礦資源、市場(chǎng),具有實(shí)際投資操作能力的是各個(gè)行業(yè)的具體企業(yè)。應(yīng)發(fā)揮二者的優(yōu)勢(shì),建立起外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)與境外投資企業(yè)外匯資本需求之間長(zhǎng)期、穩(wěn)定、順暢的流轉(zhuǎn)渠道,將中投公司發(fā)展成為向中國(guó)企業(yè)境外活動(dòng)提供金融服務(wù)的主要業(yè)務(wù)操作平臺(tái),形成有中國(guó)特色的資本輸出模式。資本輸出在馬克思經(jīng)典理論中具有特殊含義,F(xiàn)實(shí)中,資本輸出在國(guó)際收入分配領(lǐng)域也發(fā)揮著其他生產(chǎn)要素?zé)o法比擬的作用。從長(zhǎng)期看,全球金融資產(chǎn)從人口老齡化的西方國(guó)家向新興國(guó)家和石油出口國(guó)轉(zhuǎn)移是大勢(shì)所趨,非西方國(guó)家將具備越來(lái)越強(qiáng)的資本優(yōu)勢(shì)。西方國(guó)家目前限制外國(guó)接手的資產(chǎn),未來(lái)未必不愿出手。資本的欲望與人的愿望總是相沖突的,花旗何嘗愿意讓阿布扎比基金管理局入股?摩根士丹利何曾想過(guò)會(huì)有中投公司這樣的大股東?次貸債危機(jī)橫掃西方發(fā)達(dá)國(guó)家引發(fā)對(duì)銀行金融資本的兼并不正是中國(guó)資本融入全球化進(jìn)程最好的注腳嗎! 升值條件下宏觀管理與投資策略 實(shí)證表明中國(guó)貿(mào)易順差回流美國(guó),一方面是中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系得以維系的關(guān)鍵;另一方面是新布雷頓森林體系最本質(zhì)表現(xiàn)。中國(guó)主要投資于美國(guó)較高流動(dòng)性、較低風(fēng)險(xiǎn)、較低收益的產(chǎn)品,如美國(guó)國(guó)債等;美國(guó)主要投資于中國(guó)較低流動(dòng)性、較高風(fēng)險(xiǎn)、較高收益產(chǎn)品,如FDI、QFII 等。目前十年期美國(guó)國(guó)債的市場(chǎng)收益率僅為4.12%,剔除通脹因素之后的實(shí)際收益率僅為1.86%;而 2006年,在華三資企業(yè)的年凈資產(chǎn)收益高達(dá)21%。兩類投資可視為基于雙方管理能力差異的金融產(chǎn)品互換。 但如果中國(guó)將外匯儲(chǔ)備中的大量美元資產(chǎn)轉(zhuǎn)成其他幣種或?qū)嵨镔Y產(chǎn),必然導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌。而一旦美元出現(xiàn)大的波動(dòng),全球經(jīng)濟(jì)所謂“刀鋒上的平衡”很可能被打破。因此,對(duì)中國(guó)而言,初期轉(zhuǎn)化的儲(chǔ)備規(guī)模不宜過(guò)大,外匯局持有美元產(chǎn)品的存量規(guī)模應(yīng)保持穩(wěn)定。與外匯局相比,中投公司持有的外匯資金規(guī)模不大,且商業(yè)運(yùn)作必然面臨多幣種需求。故而,除二次結(jié)匯外,應(yīng)賦予中投公司幣種選擇方面的完全自由,而主要由外匯局承擔(dān)持有恰當(dāng)規(guī)模美元產(chǎn)品的責(zé)任。 每年國(guó)債利率加上人民幣升值因素,中投公司承擔(dān)的人民幣計(jì)價(jià)國(guó)債利息負(fù)擔(dān)可能接近10%。如果不是匯金公司收益可觀,中投公司幾乎只有通過(guò)資本金的二次結(jié)匯償還國(guó)債利息。如果中投公司被定位為與國(guó)家戰(zhàn)略相銜接的公司,則其責(zé)任就不僅僅是承擔(dān)市場(chǎng)化水平的增值目標(biāo),而應(yīng)有更加多元化或嚴(yán)格界定的目標(biāo)。外匯投資公司管理對(duì)外頭寸,最大風(fēng)險(xiǎn)之一是在資產(chǎn)有可能長(zhǎng)期貶值、負(fù)債有可能長(zhǎng)期升值的趨勢(shì)下,如何有效管理凈收益,這是一個(gè)嚴(yán)峻的挑戰(zhàn);而最大的機(jī)遇則是中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)20年的國(guó)際化、市場(chǎng)化、城鎮(zhèn)化、工業(yè)化進(jìn)程,以及參與全球化并形成中國(guó)的全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)能力的持續(xù)提升,成為改善對(duì)外頭寸凈收益狀況的長(zhǎng)期利好因素。 因此,對(duì)中投公司的增值目標(biāo),既要參照美國(guó)國(guó)債利率、LIBOR、SHIBOR 等基準(zhǔn)利 率酌情制定,又要從中華民族和平崛起的全局考慮戰(zhàn)略性收益的衡量與界定標(biāo)準(zhǔn)。在初始階段,如果考慮特別國(guó)債還本付息責(zé)任必須由中投公司承擔(dān),則可將還本付息責(zé)任與保值增值目標(biāo)分離,既嚴(yán)格考核公司的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),也分階段考核公司的其他義務(wù)。 對(duì)外匯儲(chǔ)備存量進(jìn)行調(diào)整,既是實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)調(diào)整的需要,也是內(nèi)外經(jīng)濟(jì)失衡日益嚴(yán)重情況下的不得已選擇,F(xiàn)有經(jīng)濟(jì)理論無(wú)法厘清實(shí)體經(jīng)濟(jì)與貨幣經(jīng)濟(jì)之間關(guān)系,無(wú)法解決內(nèi)部均衡與外部均衡的矛盾沖突。相關(guān)政策只能是圍繞著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要進(jìn)行設(shè)計(jì),從現(xiàn)有調(diào)控框架出發(fā),逐步強(qiáng)化非貨幣部門在外部均衡調(diào)控領(lǐng)域中的作用,探索建立與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相類似的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下的宏觀調(diào)控體系。 作者介紹 本文作者張燕生為國(guó)家發(fā)展改革委對(duì)外經(jīng)濟(jì)研究所所長(zhǎng)、研究員,張岸元為國(guó)家發(fā)展改革委對(duì)外經(jīng)濟(jì)研究所國(guó)際金融研究室副主任、副研究員。
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