二、中國貨幣政策變化遵循了“從量變到質(zhì)變”的軌跡

　　近十五年來，我國貨幣政策的基調(diào)有過多次調(diào)整，我們大致將其分為四個階段：

　　(一)適度從緊的貨幣政策(1993～1996年)。從1993年開始，我國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)高增長、高通脹并行的情況，通脹率的峰值一度達(dá)到24%。針對于此，中央采用了“適度從緊”的貨幣政策，其間兩次加息，成功地于1996年上半年基本上實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的“軟著陸”。

　　(二)穩(wěn)健的貨幣政策(1997～2002年)。1996年后，隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，出現(xiàn)了有效需求不足、物價持續(xù)下降及經(jīng)濟(jì)增長減緩的嚴(yán)峻局勢。尤其是1997年亞洲金融危機(jī)的全面爆發(fā)，加大了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨緊縮的風(fēng)險。基于此，中央果斷調(diào)整方向，從1998年起正式開始實施“穩(wěn)健”的貨幣政策。而事實上，從1996年5月開始，央行就審時度勢地采取了持續(xù)降息的調(diào)控手段，將一年期存款基準(zhǔn)利率由1993年7月的10.98%降至2002年初的1.98%，同期貸款基準(zhǔn)利率由10.98%降到5.04%(見圖12)。

　　(三)事實上穩(wěn)中從緊的貨幣政策(2003～2007年)。2003年開始，我國進(jìn)入新一輪經(jīng)濟(jì)增長周期的上升期，投資、出口、信貸及外匯儲備快速增長。在此期間，貨幣政策雖然名義上仍維持“穩(wěn)健”的基調(diào)，但內(nèi)涵已逐步開始發(fā)生變化，一個主要變化就是根據(jù)經(jīng)濟(jì)金融運行形勢的變化逐步表現(xiàn)出適度從緊的趨向。截至2007年底一共加息8次，上調(diào)準(zhǔn)備金率14次(見圖13)。尤其是2007年以來，央行緊縮貨幣政策的政策取向日益明顯，年內(nèi)10次提高存款準(zhǔn)備金率，6次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，并于年底開始重點嚴(yán)控房地產(chǎn)信貸快速增長，同時加大貨幣資金回籠。

　　(四)從2008年開始實行從緊的貨幣政策。為防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱，防止價格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹，2007年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確提出從2008年起貨幣政策由“穩(wěn)健”改為“從緊”。至此，我國實施10年之久的“穩(wěn)健”的貨幣政策正式被“從緊”的貨幣政策所取代�？梢灶A(yù)見的是，2008年在“從緊貨幣政策”的基調(diào)之下，央行將進(jìn)一步加大政策調(diào)控的靈活性，并增強(qiáng)政策的協(xié)調(diào)性，以切實體現(xiàn)“從緊貨幣政策”的內(nèi)涵�！�

　　三、“從緊貨幣政策”的核心在于緊信貸

　　基于以上分析可知，目前我國貨幣供給的內(nèi)生性明顯增強(qiáng)�；�于此，我們認(rèn)為，2008年從緊貨幣政策的第一要義將是遏制信貸過快增長，同時繼續(xù)加大資金回籠并加快信貸投放的結(jié)構(gòu)調(diào)整，采取有保有壓的方式加快相關(guān)的信貸退出及鼓勵有關(guān)信貸進(jìn)入。具體來看：

　　一是加強(qiáng)窗口指導(dǎo)，增強(qiáng)政策剛性，嚴(yán)把信貸關(guān)。主要措施可能包括：嚴(yán)格控制2008年新增貸款量，我們預(yù)計2008年新增貸款增幅將會明顯低于2007年，可能在10%左右，部分銀行的新增貸款規(guī)模將基本與2007年持平；對商業(yè)銀行信貸規(guī)模實行按季調(diào)控；對外資銀行新增貸款規(guī)模加強(qiáng)管理，防止其信貸尤其是房地產(chǎn)信貸快速增長；加強(qiáng)窗口指導(dǎo)，通過加大懲罰性定向央票發(fā)行力度、提高特種存款使用頻率以及強(qiáng)化定期溝通等方式來加強(qiáng)貨幣政策調(diào)控的針對性；加強(qiáng)落實有關(guān)房地產(chǎn)信貸管理通知的要求，重點加大對房地產(chǎn)信貸的現(xiàn)場與非現(xiàn)場檢查力度，堅決取消轉(zhuǎn)按揭和加按揭業(yè)務(wù)；優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，配合國家產(chǎn)業(yè)政策，加快引導(dǎo)商業(yè)銀行對“兩高一�！毙袠I(yè)的信貸退出。

　　二是繼續(xù)運用存款準(zhǔn)備金率、公開市場操作等數(shù)量型工具，嚴(yán)控貨幣供給快速增長。預(yù)計2008年存款準(zhǔn)備金率將進(jìn)一步上行，公開市場操作的力度亦將加大。

　　三是靈活運用利率等價格型工具，但結(jié)構(gòu)調(diào)整的取向?qū)⒏�明顯，同時加快利率市場化改革進(jìn)程。考慮到2007年6次加息的滯后效應(yīng)可能在2008年集中體現(xiàn)以及美聯(lián)儲未來進(jìn)一步降息的可能性很大，2008年總體上加息幅度和次數(shù)將會少于2007年，預(yù)計2008年全年加息以27個基點計4次左右，同時承接2007年最后一次加息明顯表現(xiàn)出來的結(jié)構(gòu)性加息特點，2008年在加息方面的結(jié)構(gòu)調(diào)整取向會更明顯：首先定期存款利率上調(diào)的力度可望加大，以盡快改變“負(fù)利率”狀況，降低通脹預(yù)期；針對存款活期化趨勢，可能繼續(xù)降低活期存款利率；針對銀行貸款結(jié)構(gòu)長期化取向及居民自住購房貸款成本已經(jīng)較高，五年期以上貸款利息進(jìn)一步上行的空間將相對較��；為更有效地抑制銀行貸款沖動，將進(jìn)一步收窄利差，不對稱加息可能會更普遍；同時加快加快利率市場化改革進(jìn)程，可能進(jìn)一步放寬存貸款利率上下浮動空間。

　　四是增強(qiáng)人民幣匯率彈性，人民幣對美元升值速度將進(jìn)一步加快，同時人民幣有效匯率將上行，以進(jìn)一步發(fā)揮匯率在調(diào)節(jié)國際收支、引導(dǎo)結(jié)構(gòu)調(diào)整、提升經(jīng)濟(jì)平衡增長能力及抑制物價上漲中的作用。預(yù)計2008年人民幣對美元升幅將超過8%，同時人民幣有效匯率將實現(xiàn)升值，央行被動投放基礎(chǔ)貨幣的壓力可望得到一定緩解。

　　五是加大與穩(wěn)健財政政策等的配合力度。尤其是結(jié)合出口退稅率和進(jìn)出口關(guān)稅稅率的進(jìn)一步調(diào)整、節(jié)能減排以及支持“三農(nóng)”和中小企業(yè)發(fā)展的宏觀政策取向，加大有保有壓的信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整力度，加快相關(guān)的信貸退出及提高信貸進(jìn)入門檻，同時引導(dǎo)銀行加大對優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)和“三農(nóng)”的信貸投入，更有效地實現(xiàn)信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

　　四、商業(yè)銀行應(yīng)加快轉(zhuǎn)型創(chuàng)新，主動順應(yīng)“從緊貨幣政策”引導(dǎo)，更好地實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展

　　中外銀行的實踐已充分證明，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和宏觀經(jīng)濟(jì)金融政策是影響銀行經(jīng)營業(yè)績最重要的兩個外生變量。因此從根本上說，“從緊貨幣政策”的出臺實為未雨綢繆，有利于避免中國經(jīng)濟(jì)的大起大落，因而能有效減少銀行經(jīng)營的周期性、結(jié)構(gòu)性波動風(fēng)險，為中國銀行業(yè)長期的穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造一個良好的宏觀環(huán)境。同時，如前分析，近年來中國貨幣政策的基調(diào)調(diào)整都有一個從量變到質(zhì)變的漸進(jìn)過程，這種政策上較強(qiáng)的連續(xù)性給商業(yè)銀行自身的經(jīng)營策略調(diào)整留出了充分的空間。事實表明，商業(yè)銀行只有主動順應(yīng)“從緊貨幣政策”引導(dǎo)，加快自身戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型與創(chuàng)新，才能抓住經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行的良好時機(jī)，不斷發(fā)展壯大自己。

　　一是主動保持信貸均衡增長，加快信貸退出，優(yōu)化貸款結(jié)構(gòu)，增加貸款議價能力。

　　二是加強(qiáng)風(fēng)險管理，切實防范信貸風(fēng)險。密切監(jiān)測各行業(yè)的企業(yè)效益走勢，關(guān)注各類信貸資產(chǎn)質(zhì)量變動，在防范信貸風(fēng)險的同時，為信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整提供決策支持。

　　三是優(yōu)化存款結(jié)構(gòu)，降低負(fù)債成本。實施主動負(fù)債管理，繼續(xù)分流高成本存款，積極吸收低成本存款，力爭在利率總體上升時期保持較低的存款付息水平。同時正確把握理財業(yè)務(wù)和負(fù)債業(yè)務(wù)的內(nèi)在聯(lián)系和轉(zhuǎn)化規(guī)律，促進(jìn)理財和儲蓄業(yè)務(wù)的平衡發(fā)展，通過理財業(yè)務(wù)穩(wěn)定、競爭客戶，同時通過擴(kuò)大存款基礎(chǔ)支撐理財業(yè)務(wù)的大發(fā)展。

　　四是高度重視資產(chǎn)負(fù)債期限錯配風(fēng)險，強(qiáng)化流動性管理，不斷增強(qiáng)資金營運收入水平。首先宜主動控制中長期貸款過快增長，健全市場風(fēng)險管理機(jī)制；其次應(yīng)加強(qiáng)資金流動的預(yù)測預(yù)報工作，強(qiáng)化流動性管理；此外，銀行尤其是資金相對充裕的資金拆出大行應(yīng)充分抓住市場利率趨于上行的有利時機(jī)，增加資金營運的業(yè)務(wù)量和收益率，增加資金營運收入。

　　五是加快收入結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新，大力發(fā)展非信貸業(yè)務(wù)。擴(kuò)大投資交易規(guī)模，提高投資交易收入比重，并利用債券市場收益率上升的有利時機(jī)，提高債券投資收益；加快信貸替代型理財產(chǎn)品、融資型信托產(chǎn)品、短期融資券以及信貸資產(chǎn)證券化等產(chǎn)品的開發(fā)創(chuàng)新力度，大力發(fā)展私人銀行、理財業(yè)務(wù)、資產(chǎn)托管、電子銀行、投行業(yè)務(wù)、現(xiàn)金管理、銀行卡等中間業(yè)務(wù)，提高綜合收益水平。

　　六是在主動防范匯率風(fēng)險的同時，利用人民幣升值加快的有利時機(jī)加快國際化經(jīng)營。首先應(yīng)加大外匯存款業(yè)務(wù)營銷力度，控制外匯貸款投放，加強(qiáng)外匯資金頭寸管理，同時加大本外幣衍生產(chǎn)品創(chuàng)新，增加雙邊操作獲利的可能性。其次宜加快國際化經(jīng)營進(jìn)程，提高境外業(yè)務(wù)的盈利貢獻(xiàn)，分散經(jīng)營風(fēng)險。

　　(作者分別系中國工商銀行城市金融研究所副所長、處長和分析師，本報告僅代表個人觀點)