美元的問題實際上是國際貨幣體系的問題。過去幾十年的歷史表明，現行的國際貨幣體系存在著較大不穩定性和不合理性，國際金融市場動蕩始終無法消除。

　　美元地位的脆弱性

　　文/光平

　　2007年11月7日，“北京國際金融論壇2007年會”在北京召開，與會專家對當前中美貿易不平衡問題與全球不平衡問題進行討論，會后路透社報道:中國人民銀行研究員許健指出，美元作為世界貨幣的地位正在動搖，美元資產正在喪失信譽。一石激起千重浪，受此消息影響美元兌歐元下滑到歷史谷底，美元兌英鎊和加元等主要貨幣也跌到多年新低。其實美元下跌只不過是其脆弱性地位的真實反映。

　　實際上，美元的問題是國際貨幣體系的問題，而現行國際貨幣體系主要問題是沒有解決三個大的矛盾。

　　這三個大的矛盾和問題主要表現在:

　　其一是世界各國沒辦法解決使用那個主權國家的貨幣最好的問題，而美元本位貨幣地位雖然遭到削弱，但它在國際貨幣中的領導地位和獨特的儲備貨幣職能仍得到延續；

　　其二是從固定匯率制到浮動匯率制的改變，并未解決貨幣內在價值和貿易風險控制問題；

　　其三是在國際收支調節上，缺乏一個廣泛有效的國際收支內在調節機制。

　　三大問題在金融自由化進程中，使得國際貨幣體系越來越成為國際金融市場動蕩的根源，它不僅無法支持各國經濟金融協同發展，有時甚至形成其經濟發展的障礙。過去幾十年的歷史表明，現行的國際貨幣體系存在著較大不穩定性和不合理性，國際金融市場動蕩始終無法消除。1980年代拉美債務危機、1990年代后期的亞洲金融危機，以及隨后墨西哥、俄羅斯和阿根廷等國的金融危機，都是明顯例證。

　　矛盾重重的國際貨幣體系

　　國際貨幣體系一般包括三個方面內容：國際儲備資產的確定、匯率制度的確定以及國際收支的調節方式。到目前為止，國際貨幣體系共經歷了三種類型，即國際金本位體系、布雷頓森林體系及當前的牙買加體系。每一種國際貨幣體系都對應著一個時代，是該時代國際經濟和政治發展的產物，同時又在時代的范圍內深刻影響國際經濟和政治的發展。1971年8月15日，當美國宣布不再承諾以35美元一盎司黃金的官價兌換各國中央銀行持有的美元時，布雷頓森林體系突發性地崩潰，國際貨幣體系從此進入混沌無序的“后布雷頓森林體系時代”，即通常所說的“牙買加體系”。

　　后布雷頓森林體系所具有的顯著性特征決定了其本身具有相當的內在脆弱性。這種脆弱性緣于：

　　-“特里芬難題”

　　美元的國際貨幣地位是建立在布雷頓森林上的。它是以黃金為基礎、以美元作為國際儲備的國際貨幣制度。布雷頓森林體系的建立和運轉結束了國際貨幣金融領域的混亂局面，彌補了國際收支清償力不足的缺點，并極大地促進了國際貿易、投資和世界經濟的發展。但這種以一國貨幣作為最主要國際儲備資產的體系有一種內在不可克服的矛盾：美國以外的成員國必須依靠美國國際收支持續保持逆差，不斷輸出美元來增加它們的國際清償能力(即國際儲備)，這勢必會危及美元信用從而動搖美元作為最主要國際儲備資產的地位；反之，美國若要維持國際收支平衡穩定美元，則其他成員國國際儲備增長又成問題，從而會發生國際清償能力不足進而影響到國際貿易與經濟的增長。美元實際上處于兩難境地。這一問題早在1950年代末就被耶魯大學經濟學家特里芬所提出，成為著名的“特里芬難題”；他并且據此預言布雷頓森林體系會由于這一內在矛盾而必然走向崩潰，這已為后來的事實所證明。

　　“特里芬難題”本質含義概括為：國際清償能力的需求不可能長久地依靠國際貨幣的逆差輸出來滿足。它直接促使以美元為國際儲備中心貨幣的布雷頓森林體系最終瓦解。其后，雖然國際儲備資產實現了多元化，美元不再是唯一的國際儲備貨幣和國際清算及支付手段，但即便將來歐元或其他貨幣能夠與美元相抗衡，相對單極化或三元化的國際儲備體系還是會面臨“特里芬難題”，這表明現行國際貨幣體系具有內生的脆弱性使其矛盾重重。

　　-制度性缺陷

　　1976年簽訂以浮動匯率制合法化、黃金非貨幣化為主要內容的牙買加協議從此宣告了一個時代的結束，國際貨幣體系只是各國對外貨幣政策和法規的簡單集合，其特征表現為：各國對外貨幣政策轉向自由放任，取消各種限制性制度，允許貨幣逐步走向自由流動和貨幣價格的自由浮動，市場成為調節經濟的主要手段。新制度經濟學認為：“市場本身就是一種制度，這種制度包含了一大批附屬的制度，并且與社會中其他制度的復合體相互作用。總之，經濟不只是市場機制，它還包括那些形成市場、構建市場和通過市場起作用或引導市場起作用的制度”。由于這種體系所造成的制度缺陷使國際金融體系處于一定程度無序狀態，這是導致金融危機的又一個重要原因。這種制度性缺陷主要體現于現行國際貨幣體系的制度安排具有非均衡性。

　　首先，IMF的功能缺陷。IMF作為現行國際貨幣體系重要載體之一，未能發揮出其應有的作用。主要表現在:一是獨立性和權威性，被美國等少數發達國家操縱，其宗旨和金融救助的規則反映的是發達國家的意志，不能體現發展中國家的利益，從而制約了國際金融機構作用的發揮。二是對金融危機的預防和援救不當。國際貨幣基金組織的金融援救屬于“事后調節”，“事前”并沒有充分關注各國的金融和經濟狀況，缺乏一種有效的監控機制，對走向危機的國家進行早期預警，并提供條件寬松的貸款盡可能預防金融危機的發生。在危機發生后， IMF只是關注成員國維持自由匯兌能力，因此提供的援助是貨幣性質的，僅僅是幫助危機國恢復對外清償力，而不是克服經濟衰退，從而在對危機國進行資金援救的同時，還一味迫使其按照“華盛頓共識”的內容進行調整和改革。三是缺乏充當國際最終貸款者的功能，無法行使調節國際收支失衡、防范與化解金融危機之職。四是缺乏有效的監管措施，難以肩負監督成員國經濟政策、維護金融市場的穩定之責。

　　其次，相關配套制度的缺乏。一方面，在日益深化和廣化的金融全球化背景下，各國的相互依賴性及相互影響程度正在加深，各國間高度的貿易和金融一體化使得局部性風險常常會轉化為系統性風險，但由于目前的國際貨幣體系中不存在“超國家性”的制度因素，各國相機抉擇的、變換頻繁的經濟政策又常常缺乏相應的協調和合作，為此世界各國間的博弈解常常是零和性的，協同戰略無法有效實施，協作性利益也無法取得。另一方面，現有的國際貨幣體系中仍缺乏能夠承擔監管國際金融市場、扮演最后貸款人及最后清算人角色的組織性建構，即使IMF和WB能夠承擔部分角色，但其績效卻很差。

　　再次，世界各國尤其是新興的發展中國家還沒有形成平穩的與金融自由化、經濟一體化相匹配的國際資本市場對接機制。資本的全球化將全世界的各個國家都卷了進來，新興的發展中國家在對貨幣自由兌換、國際收支調節、外匯儲備的選擇與管理上還不能適應國際資本流動與變化的節奏。

　　這一方面是國際資本運動非核心國與核心國之間在經濟制度安排上的不銜接，同時也是發達國家與發展中國家經濟制度的不銜接，國際經濟金融組織與各國經濟制度的不銜接。金融自由化進程過于迅速，出現了無序、波動過大和惡意投機以致破壞自由市場趨勢。金融自由化進程已帶來三個問題：一是金融資產的投機性大大超過投資性；二是金融經濟的虛擬化程度大大超過真實經濟發展程度；三是經濟金融自由化發展到使發達國家失控和發展中國家經濟安全受到威脅。

　　-價格信號紊亂

　　現行國際貨幣體系下匯率制度難以維護市場穩定。國際外匯市場的穩定是國際金融穩定的基礎，但這要依賴有效的匯率制度。發達國家以市場經濟充分發展為基礎，一般實行浮動匯率制，其匯率形成和變動，反映了發達國家經濟金融利益，并且能左右國際匯率水平和變動的趨勢。而大多數發展中國家由于其經濟金融發展依附性，只能被動地選擇盯住美元等少數幾種貨幣的盯住匯率制，這種匯率制度的致命缺陷是匯率缺乏彈性，且極具脆弱性，匯率水平難以反映發達國家與發展中國家經濟發展實際水平，削弱了匯率杠桿對經濟發展的調節作用，在大規模無序國際資本流動中，維持盯住匯率制度的成本很大，根據蒙代爾模型理論，維持盯住匯率制度也破壞了發展中國家貨幣政策獨立性。這種混亂的匯率格局必然導致各國匯率出現過度波動和資本大規模流動。

　　主要國際貨幣匯率的過度波動也誘使發展中國家的貨幣出現了過度波動，例如在亞洲金融危機時，韓國韓元和泰國銖對美元的匯率都貶值了50%。IMF(1998)的一項研究報告指出，在1975年～1997年期間，即亞洲金融危機爆發之前，大約在53個國家發生了158次貨幣危機，其中絕大部分發生在發展中國家。發展中國家發生的多數貨幣危機直接緣于本幣匯率的過度波動，而從根本上緣于主要國際貨幣的過度波動。

　　匯率過度波動會帶來很高的經濟成本，基于投資者心理分析外匯市場微觀結構理論證明：一方面，匯率過度波動，即匯率對均衡價值的極端偏離常常會引起錯誤價格信號并增加了投資者決策不確定性，從而引發投資的減少及經濟效率下降。另一方面，匯率頻繁波動，再加上多數發展中國家實行的是缺乏制度保護的“暫時性盯住”而非貨幣制度下的永久性盯住，本身就為游資沖擊留下了足夠的想象空間，引起投資者“心理錨定”扭曲，并以此強化國際投資者“羊群效應”和金融危機的“傳染效應”，進一步加劇匯率變動，迫使一國轉而實行更有彈性的管理浮動匯率制度，并由此付出巨大的代價。這就是為什么許多國家曾經在本國匯率失去錨定后，引起升值預期后帶來大規模資本流入導致資產膨脹。

　　-國際性游資沖擊

　　如發生在墨西哥、東亞、俄羅斯等國家或地區的國際金融危機所顯示的那樣，1990年代以來的國際資本流動最顯著的特點在于國際間大量的過剩資本流動所帶來的一國、一個地區乃至全球性的經濟發展的不穩定性。1970年代以后，國際資本流動的增長速度已超過國際貿易和國際生產的增長速度，根據IMF對國際游資的統計，1980年代初的國際短期資本為3萬億美元，到1997年底就增加到了7.2萬億美元，相當于當年全球國民生產總值的20%。由于電子通訊技術的高速發展，短期資金的流動速度也在不斷加快。

　　國際資本流動基礎是一國自身的經濟基礎、經濟實力和投資政策取向的綜合反映，同時金融格局的趨同化、無形化以及連動性，對資本流動方式和速度有著較大干擾刺激作用。隨著金融全球化的拓展，短期國際投機資本數額正在不斷膨脹。跨國資本流動，尤其是短期性國際資本規模的提高得益于現有的國際貨幣體系。因為現有的國際貨幣體系恰恰為短期性國際資本流動提供了更適應的氣候和土壤，這種便利首先在于現有國際貨幣體系的多元化特點為短期性國際資本提供了更多的套利機會；其次，現有國際貨幣體系具有的無約束性制度特性為短期性國際資本流動提供了制度保障；第三，現有國際貨幣體系對各國金融自由化改革進行的鼓勵也是短期性國際資本流動結構性原因。但跨國資本流動，尤其是短期性國際資本的高波動性同時也是現行國際貨幣體系脆弱性的內在強化因素。基于套利性動機的短期性國際資本總是對一國金融體系的缺陷待機予以攻擊并引發一國貨幣危機爆發；當短期國際性資本大批逃離本國時，又會將貨幣危機“放大”成銀行危機、金融危機甚至整個宏觀經濟衰退；當依賴“群羊行為”的短期性國際資本出現集體無理性流動時又會將金融危機和經濟衰退“傳染”到別的國家。這些說明，短期性國際資本流動的危害具有乘數效應。

　　相比較而言，布雷頓森林體系下的國際貨幣秩序是一個通過增加金融穩定性進而提升各國貿易和經濟增長的系統性嘗試。該協議的目的在于促使各國的經濟政策行為與保持穩定的國際經濟秩序相協調，對短期性資本流動進行限制是這個體系一個基本要素。

　　然而當保障布雷頓森林體系運行的兩個基本條件——當美國作為貨幣中心國所具有穩定的宏觀經濟政策和對國際資本流動有效控制都逐步喪失之后，布雷頓森林體系也于1971年崩潰了。在“牙買加體系”下，所在貨幣都失去了恒定的價值基礎，國際貨幣體系變得更加不穩定。我們正是生活在這樣一種充滿矛盾和風險的金融世界中。