近期，本報記者在采訪中，經常被問及一個問題：“怎樣的PE算是好PE？”

　　這個問題在當下頗耐人尋味，國美股權爭奪的影響已經不再局限于其本身，一些已獲得PE投資和準備引入PE的企業，對此事的關注已遠超過事件本身。

　　9月28日的國美特別股東大會已經近在咫尺，但最終的結果仍不排除有戲劇化的變化。

　　而在國美事件的場外，“我吃驚地發現在場所有的企業家都支持黃光裕，對貝恩都很反感。”一家全球性大PE的一位中國管理人士最近參加了一個企業家的內部討論，這個發現讓他非常擔憂：國美案給中國民企帶來的心理陰影，極可能超過當年的“凱雷-徐工”案。“中國的企業主對PE的態度、對引入職業經理人團隊的態度，可能都會走回頭路。”

　　“貝恩聰明的話，應該收手。”上述人士說，盡管據接近竺稼人士稱，其最初投資國美就意在控制權，但如今卻“騎虎難下”。

　　“要退出也并非難事，與大股東談判實現回購；或者再找其他機構接收。”香港另一家PE人士說：市場上多的是“被動財務投資人”，貝恩也不至于虧到哪里去。

　　若不取消特別股東大會，貝恩以及主導的竺稼又該如何抉擇？據公開資料，貝恩在8月23日曾給國美董事會發了一封信，明確表示參加投票。貝恩若轉身黃氏家族，那么其不僅對董事會難以交待，其之前力挺陳曉的行為也將變成一場鬧劇；貝恩若棄權，對比8月23日的那一紙承諾，也很難自圓其說。

　　關注點一：是否傷及PE業？

　　“資本是不能玩的。”9月8日，在廈門，哇哈哈董事長宗慶后談到，在哇哈哈賬上趴著上百億的凈現金，宗慶后選擇做更多“自己能掌控的實業”。

　　但在上海，“很多民營企業家對補課金融，都有很強的意愿”。香港京華山一證券集團華東與華南區總經理唐浩夫說，在情緒沉淀之后，理性告訴這些企業家“資本介入、股權平衡乃至大股東和管理層之間的博弈”可能是他們每個人都會碰到的問題。“如果只懂做事，不懂金融運作，可能被人搞掉了還在替他們數錢。”

　　“增發成功與否，可能會影響貝恩在中國后續的一些投資。”前摩根士丹利一位高管卻并不認為這會影響到外資PE在中國的整體運作，“畢竟貝恩在國內并不是一個有代表性的PE機構。”此前諸多香港投行人士也認為：貝恩的做法在與國美已簽訂的條款中，都有據可查。

　　在現實面前，這可能是太過樂觀的一種觀點。杭州一家大型旅游集團的老板不得不小心防著自己會成為“第二個黃光裕”，這家集團也有與貝恩齊名的PE機構入股。

　　“如果此次貝恩得手，恐怕很多企業主都會惶惶不可終日。”據唐浩夫的了解，貝恩在國美股權投資案中所扮演的“野蠻”角色，可能使得很多企業主對PE會“敬而遠之”，即使接觸也會慎之又慎。

　　“與凱雷-收購徐工相比，國美股權爭奪案對PE投資的影響，可能要大很多。”上述全球PE集團人士說，其理由是：倘若當年凱雷成功收購徐工，不高興的只有向文波，“那還只是一小群人的游戲”；但如今主角換成國美，卻是民營企業家都會“心有戚戚焉”。“無論國美的注冊地在哪里，也無論黃光裕是什么國籍，它還是被認為是中國企業。”

　　“我們去年確實和國美談過合作。”國內一家頂級PE人士確認，其名字一度出現在貝恩的競爭名單中，在傳言中也將于貝恩之后接盤國美。最后放棄的原因仍在于大股東不愿意放棄控股權，“黃光裕那樣強硬的個性，即使投資了后續的溝通也會極其痛苦。”上述PE人士認為，無法控制公司的投資，不能算是并購式投資。

　　建銀國際財富公司總經理許小林也在近期的一次論壇中說到：“我以前做投行的時候是做并購的，現在為什么轉行做投資了呢？”他說，“就是因為并購太難了。”尤其在中國乃至整個亞洲，東方文化“根本不接受強硬的收購行為”。一家在國內已經運作超過10年的歐洲PE人士說，此前他們也碰到過與國美類似的案子：家族企業、急需用錢，公司管理層主動找到了他們，但最后這家企業大股東的家族有人站出來，不愿意PE介入。“我們也就放手了。”

　　“PE參與中國并購市場最好的辦法，是投資一些好的龍頭企業。”方源資本總裁唐葵說。建銀國際財富公司總經理許小林也認同這點，PE基金可以幫助這些龍頭企業“大魚吃小魚、快魚吃慢魚”，為他們尋找收購對象、投資時機提供幫助，“基金則提供彈藥”。

　　關注點二：多大程度影響民企職業化？

　　李昊(化名)也感覺到了國美股權爭奪案所帶來的壓力。

　　他剛剛由某世界500強企業轉身任職國內一個民營企業的首席執行官。“那天剛簽完聘用合同，老板就說：希望你不是第二個陳曉。”盡管當時是玩笑的口吻，但李昊依然頗為尷尬：此后和老板的互信關系恐怕很難建立起來。

　　“哪怕公司得不到發展，中國的企業主也不愿意被職業經理人暗算。” 李昊懷疑，如果不是當初已經談得八九不離十了，他現在的老板是否會考慮讓他“再緩入職”。即使公司不發展，“也不允許自己養大的孩子被別人抱走”，何況是以這樣一種方式：心腹被收買、自己漸漸失去投票權。

　　雖然容易忘卻，但中國的企業主對此類事件卻總是記憶深刻。盡管當時黃樂夫家族并沒有像黃光裕家族那樣出現劇烈反彈，但2008年珠海中富(000659)的管理層更迭仍被認為是受到了“清洗”，由此其投資人CVC亞太基金一度也遭受諸多質疑。而在與CVC合作前，珠海中富創始人黃樂夫曾公開表示：CVC只懂投資，不會做實業，“也不會動我們的管理層”。2007年3月下旬，珠海中富的母公司中富集團把29%的上市公司股份轉讓給亞洲瓶業(香港)有限公司，后者為CVC所控制。

　　“目前中國大多數企業仍是第一代創業者的時代，他們退出公司的意愿并不強烈。”中金公司直接投資部執行總經理辛潔認為，市場上也沒有成熟的職業經理人團隊，“合適特定公司，而且忠于職守”。業內人士認為，如貝恩般“粗魯”可能“職業化進程”倒退。無論國美股權爭奪結局如何，大股東和現有管理團隊“已無信任可言”。

　　銀湖投資董事總經理陳絢反問：投資人和創始人自然希望管理層非常職業化，但“管理層和股東之間的職責、責任和義務是否分得清楚？”中國的第一代企業家除了關鍵能力很強外，“都很勤勞，每天工作十幾二十個小時很正常，所有事情都自己抓”。但是否也要以此來要求職業經理人，并要他們明確“他們只是打工的”？

　　“我并不認為自己是個職業經理人。”麥考林企業集團(以下簡稱麥考林)總裁顧備春說，“如果要做職業經理人，我為什么要從貝塔斯曼出來？世界500強企業中國區的總經理也不錯。”從理論上來說，紅杉資本(Sequoia China)才是麥考林的老板。2008年2月，紅杉中國以5.7億元收購麥考林大部分股權。即使之前，這家以郵購起家的公司也為華平基金所控制。

　　“他們是投資人，我也是股東。大家共同的目標是賺錢。”顧備春說，“但在公司經營、策略制訂方面，應該是以我為主的。”如果當初不是華平或者紅杉而是一個家族企業，“他們請我來，但又要我按照他們的意愿去做，我一定沒有這個興趣。”顧備春說，麥考林和國美的區別，就在于麥考林的大股東是財務投資人。

　　關注點三：創始人保護

　　國美電器2009年的融資是迫不得已而勢在必行，這已經是公認的事實。

　　“竺稼當時就是奔著控股權去的。”接近貝恩基金的PE人士曾告訴記者：國美在國內的影響力相當于是沃爾瑪在美國，但國美規模和盈利在沃爾瑪面前還是個小孩子，“這個小孩子成長為大人，能給貝恩帶來多大的回報”？有業內人士所做的評估稱：貝恩的贏利至少在7倍以上。

　　然而貝恩持有的國美股權不足10%，而黃光裕家族即使被攤薄之后持股仍高達32.47%。“控制一家公司的關鍵在于控制董事會而不是持有多少股權。”這也是黃氏家族一再提出的：作為大股東其在董事會中沒有代表，“董事會中有管理層的代表，貝恩更是占到了8個董事席位中的3個席位”，同時又綁定了陳曉、王俊洲和孫一丁中的其中兩人。

　　“貝恩盡管持股不足10%，卻足以控制整個董事會。”前摩根士丹利、現國內一投行人士說，進而控制國美公司的運作。陳曉只持有國美不足1.5%的股權，其他國美高管幾乎都不持股，這對貝恩是“天作之合”。

　　而上述人士評論陳曉的行為，則是“nothing to lose”：若勝利，他將以自己的方式管理國美，而輸了也沒有失去什么。

　　“道義上誰對誰不對的批判并不能解決真正解決問題。”江浙一家大型電器連鎖企業的創始人在初期的憤慨過后，開始冷靜思考“國美股權爭奪案真正對企業家的啟示”：或許有一天也要與PE打交道，而引入外部團隊也是大勢所趨，到時候“創始人該如何切實維護自身權益？

　　江蘇新日電動車(以下簡稱新日)行政運營副總經理胡剛此前撰文稱：創始人與職業團隊之間的博弈，古今中外的諸多案例中“不乏與國美類似的”。此前迪士尼大股東聘請CEO卻被后者反過來“驅逐”了20年；而帝國大廈通過投資人引入的一位CEO，則把帝國大廈以極低的價格出租了148年，結果其創業者家族到如今還在為此打官司。“為了防止職業經理人對創始人利益的侵害，美國的公司章程中目前已經加入了創始人保護條款。”胡剛說，這個條款規定不管創始人股權被稀釋到何種程度，其本身或經由其提名的董事都要占據董事會的多數席位。

　　“具體到黃光裕，或許可以說是搬起石頭砸自己的腳。”上述香港投行人士說，他的理由是國美董事會竟然有20%增發授權，即可以不經過股東大會“而增發上限為20%的新股”。這被認為是黃光裕為避免控制權旁落而為自己設置的：如果其家族所持股權低于30%，則黃就可以啟動增發，通過增持新股而加強控制權。

　　黃光裕或許從沒想過會身陷囹圄而不得不讓陳曉代理國美事務。但這把利器如今卻反過來對準了黃光裕，加上此次貝恩控制的董事會已經連續兩次發起了新股增發。去年7月的那次增發，當時貝恩增持國美至24%幾乎被認為是板上釘釘的事情。當時黃光裕在牢里，幾乎不可能籌措到足夠資金。雖然最后20%的增發中貝恩只搶到了不足1%，其余則為黃光裕家族所增持。

　　事實上，很多公司創始人并不是通過高股權來實施控制。李彥宏所持百度股份不足17%，但擁有特別表決權；新浪曹國偉的團隊股權比例也不過18%，但其設計了一個毒丸計劃，任何人想要超過18%的持股都會付出巨大代價。而在聯想，員工持股是聯想控股的鎮山之寶，柳傳志本人在聯想控股中的股份比例只有不到3%，其員工所持股份占聯想控股目前總股本的35%左右，而員工這部分股權只有分紅權，不能賣、不能出讓。由這些“員工股東”選舉出來的人必須坐在董事會上、負責聯想控股的日常運作。

　　智聯招聘創始人劉浩則認為，對于一個企業創始人來講，慎重選擇合適的董事，可能比選擇一個繼任者更為重要。

　　(本報記者郝鳳苓對此文亦有貢獻)