物價指數連續下滑通縮陰影籠罩 央行再練左右手互搏
央行再練“左右手互搏術”？ 通縮魅影
華夏時報記者 錢秋君 劉飛 北京報道
一個幽靈，通縮的幽靈，正在全球游蕩。中國央行[微博]不久前降息了，俄羅斯央行12月11日加息了。接下來，何去何從？
2008年金融危機之后，物價普跌逐漸成為市場擔心的主要問題。近年來各國央行均采取了史無前例的寬松政策，試圖消除通縮的影響。但如今，全球經濟的放緩，大宗商品價格暴跌，債券收益率狂跌……這一切都表明，通縮并沒有走遠。
為了防患于未然，在剛剛閉幕的中央經濟工作會議中，“穩增長”排在第一位。而此前12月5日的政治局會議為這次會議定下的基調是：“將繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策”，提出貨幣政策要更加注意松緊適度，這一提法在近年來尚屬首次�！翱紤]到目前企業融資的困境，這為央行進一步放松貨幣政策埋下伏筆。”業內人士對《華夏時報》記者預計稱。
但問題是，盡管央行沒有正面回應，但實際做法已經是在將貨幣政策從相對偏緊轉向中性至寬松了，為何并未在實體經濟領域見效，反而只讓金融市場的流動性泛濫，形成流動性的“堰塞湖”？現在央行需要解決的難題是：實體經濟的“融資難”與金融市場的“不差錢”同時出現了。
通縮真的來了？
國家統計局數據顯示，11月CPI同比上漲1.4%，創近59個月的新低，同比漲幅已連續3個月維持在“1時代”。
除此之外，11月PPI同比降幅擴大至2.7%，至此，PPI已連續33個月處于負值區間。“這說明工業品通縮仍在繼續，主要緣于生產資料降幅擴大。”海通證券首席宏觀經濟分析師姜超表示，油價下跌成了主要拖累。
事實上，在市場機構看來，物價指數的連續下滑，就說明通縮風險逐漸加大，至少通縮正越來越近。
“PPI持續兩年為負值，意味著實體經濟一直處于通縮狀態，應大量去庫存和去產能�！敝袊缈圃航洕彼L張平分析稱，但目前很多企業由于地方稅收返還、金融支持等原因，去產能步伐一直很緩慢。
北京大學國家發展研究院副院長盧鋒則有不同的觀點，他并沒有把CPI和PPI雙降表述為通縮來臨，因為“主要是重工業在調整，以緩解產能過度擴張的矛盾。而且越往后，調整的壓力會越大”。在他看來，中國經濟失衡必須經歷一次階段性調整，才能重回可持續增長的軌道，“預計未來兩三年可大體完成調整，并迎來新一輪自主景氣增長”。
但一個不可回避的現實是，實體經濟依舊孱弱。對此，上個月，央行宣布降息，以降低企業借貸和擴張的成本。央行在其官網上的表述是：盡管國務院推出一系列措施，但7月份以來部分企業對融資成本的承受能力有所降低，“此次降息將有助于促進實際利率逐步回歸合理水平，緩解企業融資成本高這一突出問題�！�
央行首席經濟學家馬駿在回答記者問題時卻表示，通縮風險正令中國經濟的實際利率面臨上升壓力，這是央行決定降息的一個原因。
事實上，央行考慮更多的還是輸入型通縮。一方面是國際油價持續下跌。原油價格目前正逼近60美元/桶，創下2009年以來新低。美銀美林最新發布的全球調查報告《廉價石油的輸家和贏家》稱，在國際油價下跌30%后的第一年，中國和美國的GDP將因此下拉增長點0.5%，而俄羅斯GDP將減少1.5%。
另一方面是大宗商品、煤炭、鋼鐵的下跌。據美銀美林上述報告，煤炭2010年峰值以來跌了52%，鐵礦石和銅今年以來跌了41%和14.4%。
難道，央行早已預感到通縮已經來了？
人民幣暴跌的禍
之所以通縮陰影不斷籠罩市場，另一個重要原因則是，美元正在對其他貨幣明顯升值。這無疑讓人們聯想到剛剛發生的人民幣暴跌一幕。
12月8日的人民幣對美元即期匯率下跌225點，跌幅0.36%，創4個月新低。隔一天，人民幣即期匯率再次暴跌逾300點，當日即期匯率跌破6.20關口，創下今年7月22日以來最弱水平。
但與即期匯率連續下跌相反，人民幣中間價則連續三個交易日上漲，并刷新了9個月以來的高點�！叭嗣駧艆R率暴跌與此前央行降息和中國經濟增速放緩的預期有關�！笔袌龇治銎毡檎J為。
對此，招商銀行金融市場部高級分析師劉東亮[微博]認為：“這可能主要是受到最新公布的不佳的外貿數據推動，企業結匯意愿較低而購匯意愿上升，貶值情緒宣泄所致�！�
事實上，外貿數據正在考驗央行的匯率政策。
12月8日，海關總署發布前11個月中國進出口數據，結果在分析人士看來頗為“反常”，其中，進口增速由10月的11.5%回落至4.9%，出口也由前兩個月的增長轉為下降。此前市場預期11月的進口和出口增速還分別為8%和3.8%。
從進出口數據看，一方面，出口不振增加了人民幣貶值的壓力；但另一方面，順差擴大則增加了人民幣升值的壓力。“這本身就是矛盾的�！眲|亮指出，在此情景下，假如未來幾天人民幣繼續貶值，預計央行很有可能出手維持匯率穩定，人民幣跌破6.20的概率不大，但假如央行保持旁觀允許人民幣續貶，6.20關口失守，則此前預期的明年人民幣貶值走勢可能會提前到來。
“這與央行目前尷尬兩難的處境有關�！倍辔唤邮懿稍L的業內人士坦言。所謂兩難在于，一方面實體經濟依舊孱弱，融資成本依舊高企，央行還必須將寬松貨幣政策走下去；但另一方面，加杠桿涌入股市的資金如此瘋狂，包括央行在內的監管層也擔心再寬松會不會進一步加劇風險？
民生證券研究院執行院長管清友[微博]甚至擔心：“過去央行在熊市中寬松式雪中送炭，現在股市這么好，會不會變成火上澆油？”
目前，央行似乎只能利用無形的手干預匯率市場。
通常來說，在岸人民幣(CNY)剛開始出現大幅貶值時，離岸人民幣(CNH)表現平穩，隨后CNH才跟著大跌，這個過程CNY在引導跌勢。但離岸市場主要由市場力量主導，規模較小，匯率會受在岸市場的影響。
“央行買入更多的美元，創造了CNY的流動性，導致回購利率走低�！币晃婚L期觀察人民幣匯率的人士稱，同時，CNY和CNH現貨市場波動要遠大于遠期市場，“說明這是一次國內投資者驅動而不是外國投資者驅動的行情。”
央行何去何從
央行的另一只無形之手緊緊鎖定在公開市場操作上。12月11日，央行已連續第5次暫停正回購操作，但當周僅50億元的到期資金顯然不足以彌補當前市場各方對流動性的需求。
12月份以來，上海銀行間同業拆放利率一路全線上揚。截至12月12日收盤，隔夜、7天、14天和1個月品種利率依次攀升至2.651%、3.587%、4.202%和4.573%的水平。另據不完全統計，截至12月11日，銀行間市場當周已有超過25只短融、中票、企業債等推遲或取消發行。
顯然，伴隨著公開市場操作的一次次暫停，公開市場現階段存量到期資金已經枯竭。再考慮到歷年跨年跨節期間流動性需求旺盛，為避免引起市場不必要的恐慌，央行動用大劑量數量工具的可能性將大增。
“11 月的通脹、貿易以及PMI 數據反映出增長走弱，增加了政策進一步放松的可能性。除了定向放松政策以外，全面降息和降準也有可能發生�！备呤⑺饺素敻还芾碇袊鴧^副主席哈繼銘認為，另外，近期資本外流，外匯占款卻開始下降，增強了2015 年實施全面降準的可能性。
貨幣的寬松似乎正成為共識。一個重要信號是，央行貨幣政策委員會委員陳雨露在接受媒體采訪時曾表示，2015年的宏觀經濟政策雖然將延續2014年的基本基調，但內涵將發生重大的調整，其中之一就是貨幣政策將在“微刺激”常態化的作用下采取相對寬松的取向，以緩解經濟下行的壓力。
然而，無論央行是利用“有形手”還是“無形手”，短期不能逃避的現實是，日益增加的通縮風險和股市任性漲跌的掣肘同時給貨幣政策施加了壓力。
此時，市場傳出的最新消息是，央行正在放松合意貸款和存貸比的執行力度，以鼓勵銀行加快貸款投放，全年新增信貸將控制在10萬億元人民幣以內。
“接下來，穩定經濟增長的關鍵是放松實體經濟的融資瓶頸。”光大證券首席經濟學家徐高認為，未來一段時間貨幣政策放松更可能以放松信貸的方式來進行，這將有利于實體經濟的企穩，但同時會給金融市場降溫。
但一位國有大行地方支行行長告訴《華夏時報》記者，制約信貸投放重要因素并非額度和存貸比的制約，而是有效信貸需求不足和出于對信貸質量擔憂的“惜貸”情結，歷年一季度往往是銀行營銷旺季，會迎來“開門紅”的沖刺搶資源浪潮，且年末歲終受業績考核影響放貸的積極性并不高。
俗話說，年關難過也得過。市場應謹記的是，在央行“新常態”貨幣政策的工具箱中，除了降息、降準數量型貨幣政策“大斧頭”，還會有PSL、MLF、SLF等更多的再貼現政策“小扳手”。而被外界尊稱為能夠防患于未然的最高明“老中醫”央行行長周小川的口頭醫囑猶言在耳：“任何貨幣工具的使用都不排除�！�
