貨幣政策如同一根“繩子”，政策放松的效果要小于政策收緊的效果。因此，適度寬松的貨幣政策為2009年信貸運行創造了寬松的環境，但在經濟下行情況下，貸款有效增加主要還是靠積極財政政策來拉動。這里需要指出的是，據媒體報道，截至目前，地方政府公布的投資計劃合計已經超過18萬億元。但我們認為，這只是地方政府為了爭奪中央的“蛋糕”而有意高報，在目前不允許地方政府發債的情況下，這一龐大計劃是不可能實現的。當然，也不排除最終的投資計劃會略超過4萬億元。因此，推算積極財政政策對貸款的拉動作用，還應以中央出臺的4萬億元投資計劃為基礎。

　　在4萬億投資中，約有50%是新增投資。區分新增投資和計劃內投資非常重要，因為只有新增投資才能對經濟增長起到拉動作用，進而帶動信貸增長。4萬億元的投資計劃不全是新增投資，因為從已經披露的投資項目來看，諸如汶川地震的災后重建等項目均屬于計劃內的。目前還無法了解4萬億元中有多少是新增投資、多少是原本就已經計劃好的。有學者將各部委公布的2009年基礎設施投資計劃與“十一五”規劃進行對比，發現2009年新增基礎設施投資約7000億元。根據這一數據，再考慮到保障性住房等其它領域的新增投資，我們估計新增投資的比例至少有50%。

　　在4萬億元的投資計劃中，中央出資1.18萬億元，分兩年進行，每年約5900億元，扣除掉已經投入的1000億元，2009年的投資計劃為4900億元。按其中的一半為新增投資計算，2009年新增中央政府投資約2450億元。估計2008年中央政府投資(固定資產投資資金來源中的國家預算內資金一項)的增幅在30%左右，即2008年中央政府投資約為7600億元。若假定2009年中央政府投資與去年持平，再加上2450億的新增投資，則2009年總的中央政府投資約為10050億元，比去年增長32%，增速為2000年以來最高。

　　從歷史經驗來看，在實行積極財政政策期間，中央政府投資往往有較大幅度提高，所以這樣的高增長是合理的。1998年-1999年期間就是如此，當時我國通過加大政府投資等一系列措施來刺激經濟增長。受此影響，1998年的中央政府投資增幅高達70%以上(這也與1997年的基數較低有關)。

　　這10050億元的中央投資可以拉動多少社會總投資呢？固定資產投資資金來源數據顯示，1992年-2007年間，國家預算內資金占總固定資產投資資金比重的平均值是4.5%。但國家預算內資金占比有明顯的反周期特征，經濟低谷期間占比往往高于平均值。比如，1998年開始的積極財政政策導致該年國家預算內資金占比從1997年的2.8%立即上升到4.2%，1999年進一步上升到6.2%。考慮到目前的融資渠道比1998年多，預計2009年國家預算內資金占比將上升到5%左右，即中央投資對整個社會總投資的拉動乘數約為20，那10050億元的中央投資可以帶動的社會固定資產投資為20.1萬億元左右。如果去年固定資產投資增長27%(去年前三季度固定資產投資累計同比增長27%,考慮到年底前1000億元的新增投資，全年增速有望達到27%)，那么去年固定資產投資為17.4萬億元，因此，在積極財政政策的帶動下，2009年固定資產投資增速在16%左右，政府投資拉動固定資產投資增速加快2-3個百分點。

　　從1998年-1999年的情況看，政府投資增加后，商業銀行信貸增速會穩步提高。

　　銀行貸款占固定資產投資各項資金來源的比重基本穩定，一般是20%左右。但自2004年以來，隨著股票市場逐步繁榮，債券市場的發展步伐也有所加快，直接融資加速發展，導致國內貸款占比下降，2007年這一比重為15%左右。2008年由于信貸規模控制強化，上述比重維持在16%左右。2009年信貸規模限制取消，同時股票市場也難有大幅反轉，預計這一比重會有所上升，銀行貸款將成為支撐經濟增長的重要資金來源。

　　因此，結合1998年-1999年的情況，我們預測，此次拉動內需的政策出臺、信貸規模限制取消后，2009年銀行貸款占社會固定資產投資各項資金來源的比重將回升到20%左右的趨勢水平。20.1萬億元的固定資產投資將需要4萬億元左右的新增貸款。

　　在經濟下行期間，固定資產投資貸款占年度新增貸款的比重會上升。1998年這一比重從1997年的35%迅速上升到48%，1999年則大幅上升到80%左右。按照2009年固定資產投資貸款占銀行新增貸款的比例在80%左右計算，我們預計2009年新增貸款在4.8萬億-5萬億元，貸款余額增幅為16%左右(中央提出2009年M2增長要力爭達到17%，新增貸款在4萬億元以上)。

　　減輕利差收窄對銀行的壓力

　　盡管2009年信貸會增長較快，但銀行業經營面臨較多的負面因素，如利差進一步收窄、不良資產有所增加、中間業務增長放緩等等。為了幫助銀行業克服這些不利因素，我們提出以下幾項建議。

　　第一，在政府主導的投資項目上，信貸資金是否跟進、何時跟進、跟進多少，要給商業銀行自主分析和自主決策的空間，更好地實現社會效益和經濟效益的有機統一。

　　第二，對于經營有暫時困難、但發展潛力較大的企業，是否給與信貸支持，要由商業銀行按照授信原則進行審查。

　　第三，盡可能采取非對稱降息的方式，以減輕銀行利差大幅收窄的壓力。

　　第四，建議適當放緩利率市場化步伐，避免給商業銀行的利差造成雙重壓力。

　　第五，可以考慮降低商業銀行營業稅率，慎重推出存款保險制度，減輕商業銀行的稅收、費用負擔。

　　第六，積極穩妥地推進商業銀行綜合經營試點，形成以銀行為主體、跨業務領域的綜合型金融集團，充分發揮協同效應，保持宏觀金融穩定。

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