為應(yīng)對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩的問(wèn)題，央行今年頻出“重拳”：年內(nèi)10次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、5次加息，并且發(fā)行了巨量央票。然而，一些問(wèn)題的集中爆發(fā)，卻使得貨幣政策的調(diào)控效果似乎不如前幾年明顯。

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在部署明年經(jīng)濟(jì)工作時(shí)明確提出，明年要實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策和從緊的貨幣政策。這是我國(guó)自1998年以來(lái)實(shí)行了10年穩(wěn)健貨幣政策后的首次調(diào)整。會(huì)議指出，將進(jìn)一步發(fā)揮貨幣政策在宏觀調(diào)控中的重要作用，嚴(yán)格控制貨幣信貸總量和投放節(jié)奏。

　　專家認(rèn)為，在此背景下，央行的調(diào)控難度將更大。

　　本報(bào)記者 苗燕

　　問(wèn)題 過(guò)剩流動(dòng)性四處蔓延

　　“當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)、金融形勢(shì)的基本特點(diǎn)，最主要的問(wèn)題就是流動(dòng)性過(guò)剩。”這是很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家從去年說(shuō)到今年的話題，并且，這個(gè)話題在短期內(nèi)似乎還不會(huì)結(jié)束。

　　有關(guān)專家這樣描述流動(dòng)性過(guò)剩：貨幣增長(zhǎng)率超過(guò)財(cái)富的增長(zhǎng)率，市場(chǎng)上流動(dòng)的貨幣過(guò)多，是流動(dòng)性過(guò)剩的主要表現(xiàn)。過(guò)剩流動(dòng)性所到之處，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通貨膨脹、

　　在國(guó)際經(jīng)濟(jì)失衡的背景下，今年以來(lái)，中國(guó)貿(mào)易順差持續(xù)高位運(yùn)行，外匯儲(chǔ)備也在9月底突破1.4萬(wàn)億美元，國(guó)際收支呈現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目雙順差，外匯儲(chǔ)備持續(xù)攀升，是導(dǎo)致流動(dòng)性充裕的主要原因。流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的確也已經(jīng)波及到了經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的各個(gè)層面，并由此造成了資產(chǎn)價(jià)格上漲、信貸投放增速過(guò)快等問(wèn)題。

　　央行的數(shù)據(jù)顯示，2007年，M2自7月份起，已連續(xù)5個(gè)月在18％以上的高位運(yùn)行。而狹義貨幣供應(yīng)量（M1）自2006年開(kāi)始就已出現(xiàn)了與M2走勢(shì)背離的情況，并在今年上半年表現(xiàn)尤為明顯。自今年7月份開(kāi)始，M1又與M2同時(shí)開(kāi)始了飆升。這顯示，除貨幣供應(yīng)偏多外，居民儲(chǔ)蓄行為也在發(fā)生變化，居民存款的活期化現(xiàn)象明顯，從而對(duì)貨幣流動(dòng)性產(chǎn)生了很大影響。

　　央行也坦陳，居民存款活期化的原因，除居民收入提高、消費(fèi)增長(zhǎng)加快之外，最主要的原因是股市的火爆，使得居民在股市的投資增加，分流儲(chǔ)蓄存款，導(dǎo)致活期存款快速增長(zhǎng)。而股市火爆的原因之一，恰恰是流動(dòng)性過(guò)剩。今年兩會(huì)期間，部分政協(xié)委員在接受本報(bào)記者采訪時(shí)指出，國(guó)內(nèi)投資渠道的狹窄，導(dǎo)致大量資金只能涌入股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)中，從而快速抬高了資產(chǎn)價(jià)格。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，截至11月底，上證指數(shù)從年初的2715.72點(diǎn)上漲到了4871.78點(diǎn)，滬深兩市市值也從年初的約10萬(wàn)億元，上漲到了約32萬(wàn)億元。流動(dòng)性過(guò)剩也推高了房地產(chǎn)價(jià)格，發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，今年10月，70個(gè)大中城市房屋銷售價(jià)格同比上漲9.5%。

　　銀行體系流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的存在，更加快了今年信貸投放的步伐。今年僅用了9個(gè)月時(shí)間，金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款增加額就達(dá)到3.36萬(wàn)億元，超過(guò)2006年全年新增貸款總額0.18萬(wàn)億元。“銀行充裕的資金，確實(shí)加大了放貸沖動(dòng)。”一位銀行信貸部的人士坦言。

　　對(duì)策 對(duì)沖流動(dòng)性頻出“重拳”

　　流動(dòng)性過(guò)剩的問(wèn)題正被史無(wú)前例地關(guān)注著。今年兩會(huì)期間，流動(dòng)性問(wèn)題被寫(xiě)入總理政府工作報(bào)告。報(bào)告要求，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，合理調(diào)控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。

　　可以明顯感覺(jué)到，從今年4月份開(kāi)始，央行加大了調(diào)控力度，無(wú)論是上調(diào)利率、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行央票等，均開(kāi)始加速。尤其是7月份起，隨著CPI攀升至5.6％，M2增速突破18％，信貸投放持續(xù)高位運(yùn)行，央行貨幣政策委員會(huì)在第二季度例會(huì)上首次提出了“應(yīng)繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，穩(wěn)中適度從緊”，穩(wěn)健的貨幣政策由此進(jìn)入適度從緊階段。

　　7月份開(kāi)始，央行的調(diào)控頻率基本上變成“月度調(diào)控”，對(duì)沖流動(dòng)性的各類工具開(kāi)始頻繁運(yùn)用。特別是被視為央行收縮流動(dòng)性“法寶”之一的存款準(zhǔn)備金率，從此前的幾年調(diào)整一次，變?yōu)榱顺Ｒ?guī)工具，年內(nèi)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率已達(dá)10次，上調(diào)幅度達(dá)5.5％，使得存款準(zhǔn)備金率達(dá)到了14.5％的歷史最高點(diǎn)，共計(jì)鎖定銀行體系資金約2萬(wàn)億元。這從央行收縮流動(dòng)性的歷史來(lái)看，是極為罕見(jiàn)的。

　　此外，央行年內(nèi)5度加息，存款利率累積上調(diào)1.35個(gè)百分點(diǎn)，貸款利率累積上調(diào)1.17個(gè)百分點(diǎn)。連續(xù)5次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款利率，縮小了中長(zhǎng)期存貸款的利差，對(duì)于抑制商業(yè)銀行的貸款擴(kuò)張沖動(dòng)，緊縮流動(dòng)性起到了一定的效果。

　　作為另外一項(xiàng)重要的對(duì)沖流動(dòng)性工具，央行年內(nèi)還發(fā)行了巨量央票。截至12月12日，央行年內(nèi)共發(fā)行央票3.9341萬(wàn)億元，其中，6次發(fā)行過(guò)千億元定向央票，累積回籠資金約8000億元。扣除央行所作的回購(gòu)交易，2003 年至2007年，發(fā)行央行票據(jù)凈對(duì)沖流動(dòng)性約4萬(wàn)億元。

　　此外，央行繼續(xù)加強(qiáng)人民幣匯率政策的靈活性，調(diào)整外匯管理政策，特別是成立中投公司，使用外匯儲(chǔ)備進(jìn)行投資，這些措施也將在日后逐漸顯現(xiàn)其對(duì)流動(dòng)性的抑制作用。

　　數(shù)據(jù)顯示，央行的貨幣政策效果開(kāi)始顯現(xiàn)。今年11月份，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款增加874億元，同比少增1062億元。尤其在調(diào)控政策作用下，主要用于固定資產(chǎn)投資類貸款的增速下降明顯。

　　另外，據(jù)估算，每年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要求基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量增加 5000億至7000億元，國(guó)內(nèi)的貨幣需求也對(duì)沖了相當(dāng)程度的新增基礎(chǔ)貨幣。因此，盡管截至2007年10月，外匯占款已增加至12.72萬(wàn)億元人民幣，較2006年底增加了2.8萬(wàn)億元，但綜合考慮央行的對(duì)沖手段，以及國(guó)內(nèi)的基礎(chǔ)貨幣需求，正如東方資產(chǎn)管理公司的研究員王自強(qiáng)分析的：“從基礎(chǔ)貨幣投放的角度來(lái)看，今年以來(lái)，并沒(méi)有進(jìn)一步加劇流動(dòng)性過(guò)剩。”這也再次證明，央行的對(duì)沖手段是有效的。

　　另一方面，總體來(lái)看，今年1月－11月累計(jì)凈投放現(xiàn)金1915億元，同比多投放420億元。11月末，M2余額為39.98萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)18.45%，盡管較上月末低0.02個(gè)百分點(diǎn)，但連續(xù)5個(gè)月超過(guò)18％的增速，這顯示，目前流動(dòng)性過(guò)剩的情況仍然不容樂(lè)觀。

　　成效 流動(dòng)性狀況出現(xiàn)分化

　　在央行連出“重拳”之下，目前流動(dòng)性過(guò)剩的情況出現(xiàn)了明顯分化，這主要表現(xiàn)在部分商業(yè)銀行在連續(xù)收縮流動(dòng)性措施的累積效應(yīng)下，已經(jīng)出現(xiàn)了流動(dòng)性緊張的局面，不少商業(yè)銀行還出現(xiàn)了階段性流動(dòng)性短缺的情況。

　　由于央行連續(xù)采取收縮流動(dòng)性的措施，部分銀行，尤其是中小銀行，從今年3季度開(kāi)始出現(xiàn)流動(dòng)性偏緊的情況。此前，央行在3季度的貨幣政策報(bào)告中透露，截至今年9月末，金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金率為2.8％，盡管這一數(shù)據(jù)比去年同期高出了0.28個(gè)百分點(diǎn)，但比二季度末仍然下降了0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　近期隨著央行繼續(xù)大規(guī)模收縮流動(dòng)性，存款準(zhǔn)備金率提高至14.5%的歷史高位，有機(jī)構(gòu)報(bào)告推測(cè)，金融機(jī)構(gòu)目前平均超額準(zhǔn)備金率大約僅為1%，其中，尤以中小銀行最為嚴(yán)重。除央行的對(duì)沖工具是造成中小銀行流動(dòng)性偏緊的原因外，股市的持續(xù)火爆，大量居民儲(chǔ)蓄存款流入股市，也是導(dǎo)致中小銀行資金頭寸緊張的重要原因。

　　一位國(guó)有商業(yè)銀行的人士在接受本報(bào)記者采訪時(shí)說(shuō)，連續(xù)大幅上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，對(duì)國(guó)有大型商業(yè)銀行的影響并不十分顯著，但是不少小銀行，尤其是城商行影響較大。在緊縮資金的同時(shí)，又要緊縮信貸，使得中小銀行的利差收入大受打擊。

　　但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這對(duì)中小銀行進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化中間業(yè)務(wù)發(fā)展可起到助推器的作用。不過(guò)，一位股份制銀行人士表示：“凡是真正了解銀行業(yè)務(wù)的人都知道，發(fā)展中間業(yè)務(wù)是說(shuō)起來(lái)容易做起來(lái)難。”該人士稱，沒(méi)有幾年甚至十幾年的時(shí)間，中間業(yè)務(wù)收入占銀行利潤(rùn)的比例想大幅度提高幾乎是不可能的。

　　流動(dòng)性問(wèn)題除了在銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部出現(xiàn)分化外，在特殊時(shí)點(diǎn)也出現(xiàn)了特殊情況。

　　進(jìn)入今年10月份以來(lái)，由于大盤股的密集發(fā)行，巨額打新資金瞬時(shí)大規(guī)模集中，中石油上市凍結(jié)申購(gòu)資金規(guī)模達(dá)3.37萬(wàn)億元，在此過(guò)程中，銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)了瞬時(shí)流動(dòng)性短缺，隨之而來(lái)的是貨幣市場(chǎng)利率飆升，中小機(jī)構(gòu)因借不到錢而叫苦連天。幾次突發(fā)事件之后，機(jī)構(gòu)開(kāi)始紛紛要求央行在特殊時(shí)期注入流動(dòng)性，以緩解流動(dòng)性瞬時(shí)短缺的問(wèn)題。

　　業(yè)內(nèi)人士稱，隨著央行不斷上調(diào)存款準(zhǔn)備金率及發(fā)行央票回籠資金，流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題盡管依然嚴(yán)峻，但出現(xiàn)分化的情況需要引起央行的關(guān)注。尤其在是否繼續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率及加息的問(wèn)題上，央行需要十分慎重。

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