“就是依附關系�！彪娫捓铮�一位不愿具名的核心人士重復著這幾個字。

　　他指的是國美電器(000493.HK)大股東黃光�？刂浦�下的372家“非上市門店”與上市公司國美電器之間的關系，“非上市門店自身的財務狀況很差，終止合作相當于‘自殺’�！�

　　但黃光裕不這么看。8月31日傍晚，黃光裕方面剛剛動用了這張底牌——如果9月28日特別股東大會上大股東的5項動議未全部獲得通過，大股東將終止上市集團與非上市集團之間的若干合作協議。其中一項托管協議，每年為上市公司貢獻2.3億元的管理費。

　　經過本報記者的多方求證，了解到這張底牌的底細——其實際資產價值不容樂觀，其中非上市門店的總資產為40億元左右，而各類銀行貸款和應付款達60億元上下，即凈負債約20億元。在上述40億元左右資產中，現金僅為8億元，其他資產6億，剩下的是不能立刻變現的25億元庫存。

　　造成這個財務狀況的原因之一，便是非上市門店向鵬潤地產的大量“輸血”。

　　上市之前，黃光裕的融資模式就被認為是，以零售業的巨大現金流，通過系內的投資公司轉移給系內從事房地產的公司無償使用，然后一部分反哺給零售業擴張。

　　據本報記者了解，在這個模式中，這些資金以“往來款”和“借款”等財務科目，累計從非上市公司向鵬潤地產單向“輸血”高達31億元，至今未還。

　　記者拿這些數據向國美大股東shinning crown代表人士求證，對方沒有直接否認，但對本報記者表示，此數據“別有用心”，并稱“非常遺憾”。其還強調，非上市部分也同樣接受國際會計師準則的審計，并與上市公司屬于同一管理層管理。

　　“依附”還是“非競爭”？

　　黃光裕的這張牌，是北京國美電器有限公司。

　　這家并未裝入上市公司的企業，是所有非上市門店的出資方，屬于黃光裕家族私有。正是這家企業擁有“國美電器”的商標，并代表所有非上市門店與上市公司簽訂了管理、采購、“非競爭”協議等一系列協議。

　　據本報記者了解，包括北京國美本身以及北京國美投資的所有門店在內，目前總資產在40億元左右，而各類銀行貸款和對供應商的應付款已經達到60億元上下，資不抵債。

　　除了目前的資產狀況不佳之外，北京國美此前的財務數據也同樣不容樂觀。工商資料顯示，2008年其資產總額45.46億元，負債47.91億元。2006年和2007年的資產負債率也都超過了100%。

　　而國美電器上市公司報表則光鮮亮麗得多：其剛剛宣布的中報顯示，上市公司所有門店的資產總額為336億，負債215億元，2008年其資產負債率也遠好于非上市公司，總資產為275億元，負債188億元。

　　“以非上市門店的這種財務狀況，是不可能借到這么多款的，(黃)必然是以上市公司作為‘間接’支持，或者說是依托了上市公司的平臺�！币晃唤咏鼑�美股東機構的人士透露。

　　據其了解，非上市門店對于上市公司的“依附”主要來自兩個方面，其一是非上市門店向銀行貸款時展示的是整個國美的資產狀況，另一個則是與供應商談判時也將國美作為一個整體，并未區分上市公司和非上市公司的不同財務狀況。

　　甚至，上述人士還推測，以國美整體作為談判籌碼之后，黃光裕還要求供應商給上市公司和非上市門店不同的結款帳期，“比如上市公司需要在30天內結賬，非上市部分就可以拖到60天，這一切都是為了給予他私人擁有的企業更多的現金占用，也就侵害了上市公司其他股東的利益�！�

　　關于這個敏感的賬期差異問題，黃光裕方面也沒有直接回應，只是強調上市公司與非上市處于統一管理之下。

　　如果股東大會未能通過黃光裕的動議，則上市公司和這些非上市門店之間的管理和采購協議則面臨終止。

　　黃光裕方面的“出牌”沒有提及雙方之間的“非競爭協議”。

　　根據國美電器借殼之初便簽訂的“非競爭協議”，上市門店和非上市門店之間是以“劃分區域”的方式共存，即其中一方在上市之前已經在“任何中國城市、直轄市、鎮或其他地點”設立零售門店，則另一方不被允許在同一地點進行競爭。

　　相關知情人士仍然指出了這個模式在實際運行當中對于上市公司的利益侵害。“如果有新的區域需要開拓，都是調用上市公司的團隊過去，一開始利潤低，慢慢養大之后再高價賣給上市公司。”

　　這樣的做法，在黃光裕同時掌控上市公司和非上市公司時絕少提及，但一旦上市公司管理層與黃反目，矛盾立刻白熱化。

　　此前早有數據顯示出黃光裕執掌時期，上市公司和非上市門店之間的“非正常關系”。且自2005年開始，北京國美銷售收入一路下跌。2004年，北京國美銷售收入32.13億元，2005年，數字縮水近10倍，僅余3.24億元。這次奇怪的“數據跳水”，正值國美電器在香港上市的分界點。

　　根據本報記者了解，這個上市公司與非上市公司的“非競爭性協議”有一個股權門檻，即當黃光裕的股權大于 30% 的時候，該條款有效，低于30%則無效。

　　一旦該協議無效，則屬于上市公司和非上市公司的門店將可以在同一城市短刃相接，這或是黃光裕積極備戰增發，不愿股權被稀釋的原因之一。

　　“北京國美”：

　　寄生體還是輸血源？

　　向鵬潤輸血31億元的巨額借款，或是造成北京國美上述財務狀況的原因之一。 

　　在國美上市后，資本市場一些評論人士認為，北京國美是黃家族資本增值系統中的寄生體；亦有聲音指出，北京國美是“鵬潤”快速生長的血源所在。

　　上市之前，黃光裕的融資模式就被歸結為：以零售業的巨大現金流，通過系內的投資公司轉移給系內從事房地產的公司無償使用，然后再將一部分資金反哺給零售業擴張。

　　工商資料顯示，北京國美2001 年稅后利潤為“-1415萬元”。2002年稅后利潤為 “-436.92萬元”，直到借殼上市前一年的2003年，“北京國美”才轉虧為盈，當年稅后利潤為4443.18萬元。

　　運作地產資金的鵬潤投資在當時則就與北京國美有2億元以上的借款往來。而這個數據截止目前已經累計31億元之巨，造成北京國美“體外失血”嚴重。

　　而與此同時，“鵬潤地產”、“鵬潤投資”卻在行業內顯示出了充沛的現金支持力度。據媒體報道，2001到2003年，鵬潤地產的凈資產收益率幾乎是同行業的2.61倍，而開發地產的周期僅為行業平均周期的35.7%。

　　兩者的關系從股權歸屬上已經明了，截止目前鵬潤投資是北京國美的第一大控股股東。

　　1999年5月的一次股權變更中，“北京鵬潤投資有限公司”將其公司所持股份400萬元(總股本40%)轉讓給黃燕虹，債權債務做相應移交，完全退出國美。但2000年，當國美由2000萬資到2億注冊資本后，鵬潤漸次增大其控股份額，2001年9月，鵬潤投資占北京國美股權85%，持續至今。

　　目前存在疑問的是，由于北京國美控制的非上市門店，其部分業務已授權上市公司處置，黃對北京國美資金的高達30億左右的占用，會否影響上市公司權益？