企債市場發展將有新動向

　　聯合證券研究所張晶

　　據悉，新的《企業債券管理條例》(以下簡稱《條例》)有望在今冬明春出臺的預期，未來企業債券市場的發展將得到提速。我們預計，《條例》修改后，企業債券發行門檻將大大降低，另外中央關于“十一五”規劃的建議業已公布，根據建議，除原來企業債券市場的主力軍——國有大型企業外，部分有自主知識產權，擁有一定定價能力的中小企業、民營

企業也將被納入企業債券市場，企業債市場的發展值得期待。

　　新《企業債券管理條例》降低發債門檻修改后的《條例》首先改革的是發行體制，將現行的主管部門嚴格審批制，改為備案、核準制，這意味著企業債券的發行由市場決定而不再由政府審批。當前影響我國企業債市場發展的主要問題之一是企業債發行的審批制，由于發行企業債收到多方主管機關的多頭監管，加大了企業發債的難度，使得企業債市場發展受到限制。

　　修改后《條例》的另一個突破是投資制度改革。商業銀行有望獲準入市，這將極大推動企業債券市場的發展。按照此前規定，商業銀行不能將儲蓄存款用于企業債券投資。實際上，雖然商業銀行目前從原則上不能投資企業債，但短期融資券，從性質上也應屬于企業債券的范疇，另外，商業銀行通過其它渠道投資于企業債券市場也已經不是秘密。無論從國際上還是國內的發展情況看，債券市場的發展都離不開銀行系統的支持。但是，商業銀行作為資金鏈中最重要的一環，它對于投資風險的要求更為嚴格，預計未來商業銀行投資企業債的重點仍將是大型國有企業、信用評級高的企業。

　　此外，新《條例》可能將不再強制要求發行企業提供銀行擔保，擔保與否將由發行企業和承銷商自行決定。取消了強制擔保的規定，大大降低了企業發行債券的難度，同時，也會提高市場主體的定價能力，使得企業債市場的收益率曲線更完善。相對而言，非周期性行業的企業、信用等級高的企業發行企業債的難度將相對較小。

　　最后，關于短期融資債券的發行問題，當前的短期融資券大都由大型企業發行，但是不少優質中型企業也正在謀求發行短期融資債券，中國人民銀行也正在考慮，允許符合產業政策和發行條件的優質中小企業進入短期債券市場。

　　加快短期融資券市場的發展將促進市場利率化的進程。對于企業而言，3個月至1年的短期資本市場融資利率遠比銀行貸款利率要低，低成本融資和發行難度降低將吸引更多的企業發行短期融資券；對于投資人而言，1年期一下的債券品種還比較缺乏，因此機構需要其作為投資組合的配置，且短期融資券的利率又較同期限銀行存款利率高，這一點也會吸引部分投資者。發行條件優質的中小企業如獲批進入短期融資券的市場將讓市場的定價能力更突出，進一步促進市場利率化的發展。

　　結合“十一五”規劃提出的社會經濟發展的主要目標來分析未來企業債券市場發展:

　　目標之一:“資源使用效率顯著提高，單位國內生產總值能源消耗比‘十五’期末降低20％左右”。十一五規劃提出要提高能源使用效率，未來煤炭、電力、有色、冶金、石化、化工等行業實施高效節能工程則需要大量資金投入，因而投向節能工程的項目在資本市場進行融資更易得到通過。環保類、可持續發展概念的產業與相關企業也將受資本市場的青睞。

　　目標之二:“形成一批擁有自主知識產權和知名品牌，國際競爭力較強的優勢企業”。

　　我國的經濟發展過多依賴出口，且大部分出口產品屬沒有品牌效應、無定價能力的產品。未來，具有品牌塑造能力的大中型企業將更易獲得資金資源。

　　目標之三:“城鄉居民收入水平和生活質量普遍提高，價格總水平基本穩定，居住、交通、教育、文化、衛生和環境等方面的條件有較大改善”。強調城鄉區域協調發展，提高農民和貧困人口生活水平是本次“十一五”規劃的重點之一，從這個角度看，民營中小企業可以為農村剩余勞動力提供更多的就業機會，并帶動當地經濟的發展。因此，有成長前景、且有一定技術含量的中小企業獲取銀行貸款的能力相對較弱，未來也可以在債券市場上融資。

　　從金融生態、地域特征和經濟增長模式看未來不同地區企業債券市場的發展

　　分析不同地區的金融生態、地域特征和經濟增長模式，是為了從更宏觀的、以及政府當前最關心的角度出發，來判斷哪些地區的企業可以在資本市場中擁有更為良好的發展前景。

　　金融生態是個仿生概念。根據中國社會科學院金融研究所的報告，可以看到，通過市場解決、自發自生和自發組織的“浙江模式”與通過政府直接從事經營活動的“蘇南模式”，前者的金融生態更為健康，發展更有效率，

　　因此，即使是在經濟增長的“極區”，也有因為經濟增長模式和政府管理方式不同而造成的不同金融環境，從而，不同的經濟區域其企業債券市場的發展也必然會有不同。作為對法制環境、社會誠信和企業信用要求較高的企業債券市場而言，在社會制度和企業管理上更為有效率的地區，企業債券市場的發展也將更快。