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記者 黃憲奇 北京報(bào)道
今年以來(lái)，在各類機(jī)構(gòu)的共同追逐下，長(zhǎng)期國(guó)債的收益率已經(jīng)下降到較低的水平，甚至低于保險(xiǎn)公司的成本底線。面對(duì)保費(fèi)的持續(xù)快速增長(zhǎng)和債券投資比例的提高，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)正面臨前所未有的資金運(yùn)用瓶頸。大力發(fā)展企業(yè)債成為解決保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用困境和促進(jìn)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的突破口。從各方面的信息看，企業(yè)債市場(chǎng)的變革越來(lái)越近，企業(yè)債的價(jià)值
也將在這場(chǎng)變革中得到全面提升。
近年來(lái)，快速發(fā)展的保險(xiǎn)業(yè)為債券市場(chǎng)帶來(lái)了大量的資金，保險(xiǎn)公司也逐漸成為債券投資的重要機(jī)構(gòu)。目前保險(xiǎn)公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)都在30%以上，債券投資比例逐年增長(zhǎng)，截至2005年6月，該比例達(dá)到49.78%。特別是在8月中旬保監(jiān)會(huì)頒布《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》之后，保險(xiǎn)公司投資債券規(guī)模的限制比例有所放開(kāi)，新增資金投資債券的比例已高達(dá)60%以上。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)目前面臨的主要困境是壽險(xiǎn)成本相對(duì)剛性，而投資收益率過(guò)低，缺乏高收益品種。根據(jù)申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所的測(cè)算，綜合5年期定期存款利率和商業(yè)銀行長(zhǎng)期協(xié)議存款利率的影響，剔除流動(dòng)性、稅收和信用因素等，目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資長(zhǎng)期國(guó)債的底線收益率為3.63%，而從壽險(xiǎn)公司的成本考慮，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資長(zhǎng)期國(guó)債的收益率底線是3.77%。很顯然目前國(guó)債市場(chǎng)的長(zhǎng)債收益率已經(jīng)明顯低于這一水平，并且這一收益水平還有降低的可能，保險(xiǎn)公司迫切需要為其資金運(yùn)用尋找出路。
申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所在日前的秋季宏觀策略報(bào)告會(huì)上表示，企業(yè)債市場(chǎng)變革正山雨欲來(lái)風(fēng)滿樓，這恰好為保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的資金運(yùn)用提供了空間。申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所的研究表明，隨著后股權(quán)分置改革時(shí)代的來(lái)臨，股權(quán)融資不再是“免費(fèi)的午餐”，非國(guó)有控股公司將更審慎，投資人也越趨理性，股權(quán)融資的成本將大幅增加。企業(yè)債融資相對(duì)于股權(quán)融資，不會(huì)影響股東控制權(quán)，不攤薄股東收益，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，使負(fù)債和權(quán)益結(jié)構(gòu)更合理，杠桿效應(yīng)可以提高股東收益，提升股價(jià)。雖然央行于5月中旬推出了短期融資券，但短期融資券不能取代企業(yè)債的地位。另外，企業(yè)債融資成本低于貸款，可用于置換銀行貸款，降低融資成本，對(duì)企業(yè)D/E沒(méi)有影響，且企業(yè)債發(fā)行年期可以大幅超過(guò)貸款年期，有利于鎖定長(zhǎng)期項(xiàng)目融資成本，降低融資風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)的融資能力進(jìn)一步上升；當(dāng)前市場(chǎng)利率水平處于低位，融資成本大大降低，正是企業(yè)債融資的好時(shí)期。
報(bào)告認(rèn)為，近期企業(yè)債市場(chǎng)的變革信號(hào)越來(lái)越清晰。5月份《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)債券交易流動(dòng)審核規(guī)則》的出臺(tái)，為企業(yè)債在銀行間市場(chǎng)的流通掃清了障礙。隨著短期融資券的大量發(fā)行，信用級(jí)別相對(duì)較低品種將隨之出現(xiàn)；商業(yè)銀行金融債也已出現(xiàn)，這將促進(jìn)市場(chǎng)信用評(píng)估體系的建立和完善。另外，商行金融債和短期融資券發(fā)行主導(dǎo)權(quán)在央行手中，客觀上對(duì)企業(yè)債主管部門形成競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)推進(jìn)企業(yè)債發(fā)行市場(chǎng)化有促進(jìn)作用。05年企業(yè)債的發(fā)行規(guī)模也將大大超過(guò)04年，達(dá)到前所未有的1000億，發(fā)行審批速度的加快預(yù)示著變革的提速。8月中旬，《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》出臺(tái)，提高了企業(yè)債投資比率，企業(yè)債投資監(jiān)管更加靈活，為保險(xiǎn)公司未來(lái)擴(kuò)大企業(yè)債投資鋪平了道路。
當(dāng)前企業(yè)債變革不僅面臨融資方面的動(dòng)力，還將面臨投資方面的壓力。申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所的報(bào)告認(rèn)為，當(dāng)前企業(yè)債變革面臨的主要障礙是:債市不成熟，信用評(píng)估體系和債券投資人風(fēng)控體系不完善，容易形成投機(jī)。另外，保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券投資的規(guī)定過(guò)于剛性，保險(xiǎn)公司難以施展身手。同時(shí)報(bào)告還指出，債市規(guī)模今非昔比，大型機(jī)構(gòu)投資人日益成熟，成為市場(chǎng)絕對(duì)主導(dǎo)，風(fēng)控機(jī)制日益完善；另外隨著利率市場(chǎng)化的逐步實(shí)現(xiàn)，債市市場(chǎng)化程度大大提高，品種定價(jià)能力提高，從而化解了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告指出，債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)并不可怕，最為可怕的是品種短缺的風(fēng)險(xiǎn)，從美國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)踐看，依靠市場(chǎng)化手段發(fā)展企業(yè)債使得企業(yè)、投資人都各得其所，并未出現(xiàn)失控的情況。
從國(guó)外的情況看，公司債是保險(xiǎn)公司和銀行盈利的重要組成部分，美銀行資產(chǎn)中13%是公司債和外國(guó)債，在保險(xiǎn)公司，這一比例達(dá)到了40%多。申銀萬(wàn)國(guó)的報(bào)告最后認(rèn)為，一旦國(guó)內(nèi)企業(yè)債市場(chǎng)的突破成為現(xiàn)實(shí)，企業(yè)債將成為保險(xiǎn)公司資金保值增值的重要渠道，并且發(fā)展企業(yè)債券融資將促使銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，企業(yè)債和短期融資券有可能導(dǎo)致商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)客戶流失，這反而成為商業(yè)銀行改革的動(dòng)力。
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