回購成交放量為哪般 融資投機是回購放量主因

　　記者 黃憲奇

　　8月份以來，高位盤整一直是債券市場的主基調，與之相對應，債券市場的成交也萎靡不振。上證國債市場的成交量一直在10億左右徘徊。銀行間債券市場現券成交也出現了連續縮量。與現券成交形成明顯對照的是，銀行間質押式回購卻連續放量，日平均成交量達到800億以上。貨幣市場利率的持續低位給金融機構提供了融資投機的條件，而這種投機使得債

券市場的收益率愈行愈低。

　　回購和現券成交持續背離

　　受市場規模和投資者結構影響，銀行間回購市場一直是回購市場的絕對主力，其成交情況也是投資者決策的基礎。下表統計了8月份以來的四個交易周內，銀行間債券市場現券和質押式回購的成交變動情況，從表中，可以看出，現券成交總體呈萎縮趨勢，而質押式回購總體成交出現持續放量，只是在第四周這種狀況出現異常。由于8月25日記賬式8期國債上市，該券在銀行間債券市場首日的成交額就達到了153.83億，對第四周的現券成交量貢獻較大，扣除這一因素的影響，該周現券總成交額將低于1000億，大幅低于第三周的成交額。從本周銀行間債券市場的成交情況看，繼續演繹現券成交縮量，質押式回購持續放量的故事。并且在各回購品種中，1天和7天回購是回購成交量的絕對主力，其中1天回購的日平均成交量在400億以上；7天回購則出現了周一放量，其他工作日縮量的現象，周一的成交量平均在300億以上。

　　融資投機是回購放量主因

　　對于回購融資的目的，無外乎用于信用拆借和投資債市，一位商業銀行的交易員告訴記者，8月份銀行間拆借市場成交總體平穩，并且拆借的加權平均利率已經由3月份的1.67％降到了現在的1.46％左右，只比回購加權平均利率高了20個基點，考慮到交易成本，機構很少會將融入的資金投放到拆借市場。他們更多地會選擇將其用于債券市場的滾動套利和投資其他市場。

　　所謂滾動套利，即通過以所持債券向另外機構融資后，再去購買新的債券，回購到期后，再以后買的債券回購資金贖回前期債券，在下一輪又重復操作，以獲取差價收益。其主要市場表現就是，回購持續溫和放量的同時，現券市場成交卻持續不振。這種現象在4、5月份就已經較為普遍，當時央行剛下調超額準備金利率，銀行間資金寬松到泛濫的地步，由于基本面平穩，市場對債市持續走高的預期非常強烈，以城市商業銀行為主力的各類金融機構加快了回購融資投機債市的步伐。

　　進入6月份，在股改試點的推動下，股票市場出現了一波上漲行情，一些老牌的貨幣市場基金由于先期買入了大量的央行票據，而這些票據隨著收益率的大幅下挫，價格持續走高，由此也帶動了貨幣市場基金凈值的持續走高，貨幣市場基金的7天年化收益率最高是達到9％左右。如果在此期間從銀行間市場融入資金，投資開放式股票型基金和貨幣市場基金，都會有不錯的短線收益。據業內人士透露，由于目前的貨幣市場基金各項手續費用都較為低廉，并且一些業績好的貨幣市場基金的7天年化收益率一直保持在2％以上，相對于7天回購1.20％的收益水平，存在80個基點的套利空間。這也是為什么近期銀行間7天回購周一放量，而其他交易日回歸正常的原因。

　　1天回購風頭最勁源于

　　債市收益率過低

　　南京商行的黃艷紅認為，日回購量大增主要是機構在債市投機套利所致，低利率環境的持續為市場提供了安全套利的空間，債券投機套利也從最初的與央行票據的套利演變到與高收益投資品種的套利。但在這種滾動套利的推動下，目前各期限債券的收益率都出現了嚴重透支，部分剩余年期的債券真實回報水平已經創出歷史最低水平。根據申銀萬國證券研究所的測算，如果以目前市場1.40％的1個月回購利率水平進行息差交易，則目前所有債券1個月的風險保護水平均小于5bp，市場的細微調整即可能導致息差交易的虧損。

　　滾動套利資金不得不更多地考慮融資成本，畢竟，7天期回購品種要比1天的回購品種高8－10個基點。這也是1天回購超過7天期回購成為銀行間市場風頭最勁品種的原因。還有市場人士認為，債市走向不確定性加大。這也意味著，滾動回購，買入債券的模式轉變成“滾動養債”。另外也有業內人士認為，資金投向可能也出現了微妙變化，債市不再成為首選目標。這樣，市場就出現了回購量大、但現券交易量卻難以上去的局面。