可轉債攻守兼備特性實證檢驗

　　中國可轉債市場經過最近幾年的發展，國內投資者對其攻守兼備特性的了解逐步加深。那么可轉債在最近三、四年實際市場表現如何?是否真正體現了其在跌市中抗跌、在漲市中同享收益的特點?本文將主要通過實證數據的分析對可轉債這一特性進行檢驗。

　　一、可轉債指數和可轉債標的股票指數表現比較--可轉債市場整體抗跌性檢驗

　　1. 指數編制方法

　　可轉債指數：在可轉債上市首日即按當日收盤價計入可轉債指數，在可轉債退市時將其從樣本轉債中刪除；樣本權重采用可轉債存量計算的權重，并根據上市公司公布的未轉股轉債數量每季度調整一次權重；我們取目前仍在交易的轉債中上市最早的陽光轉債的上市日2002年5月17日作為可轉債指數的基期，并將基期點位設定為100。

　　可轉債標的股票指數：在某一可轉債上市日將對應標的股票入選樣本股，將其當日的收盤價計入指數，樣本權重與可轉債指數中各可轉債的權重一致，以便使得兩類指數具有可比性，并根據上市公司公布的未轉股轉債數量每季度調整一次權重；可轉債標的股票指數的基期與可轉債指數相同，基期點位同樣為100。

　　上證指數基期點位也同樣設為100點。

　　2. 三類指數的走勢對比

　　對比可轉債指數、上證指數和可轉債標的股票指數在2002年5月17日至2005年7月8日期間的走勢，截至期末，可轉債指數、可轉債標的股票指數、上證指數的累計漲跌幅分別為23.08％、-18.05％、--35.06％。可見，可轉債在熊市中相對于其標的股票和上證指數有更好的抗跌性，而且還表現出較好的收益性，三年中年復合收益率達到約7％，體現出顯著的攻守兼備特性。

　　二、可轉債和標的股票表現比較--可轉債個券抗跌性檢驗

　　從個券層面來看，可轉債的抗跌性特征表現得更為直觀和清晰。我們將各只轉債自上市以來的漲跌表現與同期對應標的股票的價格表現進行了比較。

　　從統計數據看，除了4只轉債上市以來的表現落后于對應的標的股票同期的表現，其余可轉債的表現均要優于標的股票，相對漲跌幅在30％以上的共有9只轉債。

　　內地可轉債的良好表現主要原因在于可轉債具有雙重保護機制，一方面是可轉債的純債券價值給予轉債較好的下方風險保護；另一方面是內地可轉債優厚的條款，主要是可轉債回售條款和向下修正轉股價的條款為轉債持有人在熊市中提供了充分的保護。

　　三、可轉債指數的彈性分析

　　根據不同時期的漲跌區間，我們來分析在標的股票下跌時，可轉債的抗跌能力；或在標的股票上漲時，可轉債能夠在多大程度上分享股價的上漲，我們用區間彈性來對此進行衡量。

　　我們將2002年5月17日至2005年7月8日這一區間按照漲跌情況大致劃分成幾個子期間，并計算各個區間內的彈性，即可轉債指數漲跌幅/可轉債標的股票指數漲跌幅。

　　從相同基期點位開始，經過3年的股價運行，期間經歷了2個上漲階段和3個下跌階段。從區間彈性系數看，在股市下跌區間，可轉債指數相對標的股票指數的區間彈性分別為1.98％、30.51％和40.09％；在股市上漲區間，區間彈性依次為60.18％和71.01％，上漲區間彈性要大大高于股市下跌時的區間彈性，尤其在下跌行情中，可轉債指數的跌幅要遠遠小于對應標的股票指數，表明可轉債在弱中有比標的股票更強的抗跌能力；在上漲行情中，也能夠較大程度地分享股價上漲的收益。

　　四、未來可轉債市場表現值得期待

　　1、越來越多的績優藍籌公司將發行可轉債，使得可轉債市場的表現更值得期待。

　　2、隨著可轉債行業覆蓋面的加大和可轉債數量的增加，可轉債標的股票在股票市場中的比重也將加大，屆時可轉債市場表現與股票市場表現將更有可比性。

　　3、在持續上漲的行情中，可轉債的彈性將更佳。由于自2002年以來，國內股市基本上都是反彈行情，沒有真正持續上漲的牛市，我們認為隨著股權分置改革的順利實施，中國股市有望出現總體持續上漲的反轉行情，屆時可轉債的彈性將遠遠高于我們在反彈行情中所計算的60％、70％的彈性，因為在股市由熊市轉向牛市的初期，可轉債將首先表現為轉換溢價率的下降，隨著股價的進一步上漲，可轉債的表現將與股票基本同步，也就是說在持續上漲的牛市中，可轉債的進攻性將表現得非常顯著。

　　4、QFII等機構投資者日益認同可轉債的投資價值，相信今后也將吸引越來越多的個人投資者參與可轉債市場。（來源：上海證券報）