匯改正深刻影響貨幣市場

　　繼7月21日改革匯率形成機制之后，央行又相繼提高境內機構經常項目外匯賬戶限額、擴大外匯市場交易主體范圍、增加外匯市場交易模式、豐富外匯市場交易品種等一系列改革舉措。這是央行1994年外匯體制改革以來，在匯率政策方面改革力度最大，改革頻率最密集的時期，可以說，匯率政策開始走向中國宏觀經濟調控的前臺。

　　匯率政策己經成為影響我國貨幣市場發展的重要因素，在匯率政策迭出，改革力度加

力的形勢之下，市場主體理解改革內涵、捕捉改革信息、研究改革動向，具有非常重要的現實意義。

　　匯率杠桿成央行重要政策選擇

　　匯率和利率都是價格型的政策工具，1998年央行宏觀調控由直接向間接轉變之后，央行更多的是倚重利率杠桿對宏觀經濟進行調控，匯率杠桿基本上保持平靜微調之中。但現實的市場環境之下，利率杠桿的運用空間己經在縮小：一則我國人民幣利率市場化改革逐步深化，構筑起貸款利率管住下限，存款利率管住上限的模式，利率政策的制度性和體制性改革己經基本構建完成；二則我國宏觀調控己經初見成效，CPI增幅己經由5.3%的峰值逐步回落至1.80%，資金價格失衡問題己經得到相當程度的修正。在利率杠桿陷入兩難選擇境地時，央行啟動了擱置己久的匯率杠桿，這意味著匯率這一重要的宏觀經濟杠桿在未來將承擔起更多的宏觀調控職責。市場主體對匯率政策的研究必須投入更多的注意力。

　　匯率改革：重機制輕水平

　　在一系列匯率改革措施之中，可以發現制度層面建設的導向非常明顯，盡管在7月21日，央行在宣布人民幣匯率形成機制改革的同時，人民幣對美元匯率升值了2%，但此僅是在匯率形成機制改革時點上，根據我國經濟實際對人民幣匯率的修正，而非人民幣匯率一系列升值的初始，央行匯率政策改革的用力點集中在機制層面。對匯率形成機制改革，央行把守了兩個核心關鍵：一是改單一美元為一籃子貨幣二是改盯住為參照，這充分保持著央行在匯率形成機制改革中的主動性和靈活性。與此同時，為了提高匯率形成的市場化程度，央行開始積極推進銀行間外匯市場的發展，發布了《中國人民銀行關于加快發展外匯市場有關問題的通知》，推出了擴大即期外匯市場交易主體、增加外匯市場詢價交易方式、開辦銀行間遠期外匯交易等改革措施。可以預測，今后一段時期匯率政策改革的重點不是人民幣匯率水平數值上簡單的漲跌，而是繼續集中在制度層面和機制層面。

　　對貨幣供應量并非即時影響

　　央行在改革人民幣匯率形成機制時宣布人民幣匯率升值2%。人民幣升值的兌現且低于國際游資的預期，一些市場主體判斷即將有大量資金涌入中國，貨幣市場資金供應量將有更為顯著增加。其實，這一判斷存在偏差，人民幣升值政策傳導到我國貨幣市場資金供應還需要有一個過程。

　　原因有四個方面：一是我國對外幣資金流動實行管制政策，國際游資涌入中國的渠道受到一定限制，并非是暢通和即時的，國際游資多以間接形式涌入中國，其轉換成貨幣市場資金需要時間和過程；二是國際游資涌入中國為的是博弈人民幣升值以獲取利差，其關注的問題是升值的時機選擇和幅度確定。央行在匯率改革上堅持獨立性、主動性和漸進性的原則，國際游資需要判斷和博弈人民幣匯率升值的時機選擇和空間確定，據此再擇機進入中國市場，這也決定了國際游資進入中國有時間選擇的問題；三是央行對人民幣匯率管理表現出非常強的可控性，人民幣匯率不再盯住單一美元，而是參考一籃子貨幣；人民幣匯率波動范圍控制在3‰以內，波動控制在狹窄范圍之內。央行對匯率的可控性制約了國際游資操作的不確定和風險性；四是央行在匯率水平之外推出了諸多配套性的政策，比如提高境內機構經常項目外匯賬戶限額、提高境內居民個人經常項目下因私購置指導性限額、嚴厲打擊地下錢莊、允許更多的銀行開展人民幣遠期結售匯業務、允許符合資格的銀行開展人民幣與外幣掉期業務、允許符合條件的非金融企業進入銀行間即期外匯市場進行自營性交易，等等。這些措施對于舒緩央行外幣對沖壓力，減少基礎貨幣投放都有直接影響。

　　因此，人民幣升值客觀上再次激活了國際游資博弈人民幣升值的心理，外幣對沖壓力的存在客觀上使市場資金供給的增加存在更多可能。但人民幣升值對貨幣市場資金供應量的影響和程度不是即時顯現的，對其還需要時間觀察。

　　作者：建行福建省分行 黃建鋒