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10月20日也許將是關鍵時點，在這一天債券市場結束了單邊持續上漲的局面，出現了明顯的回落。作為央行調控手段之一的窗口指導顯示調控效果，市場在下探中尋找合理的收益率定位。
從目前債券市場的投資環境看，其一，9月份的金融數據顯示：M1，M2增長繼續呈現小幅上漲的趨勢，央行前一段時期適當放松貨幣政策措施顯示效果。在M2同比增長已經連續
4月超過央行15%的調控目標情況下，央行公開市場操作有可能改變基調，以達前瞻性調控之功效，從最近一周公開市場力度加大可見一斑。其二，9月份CPI和PPI的走低雖然對債券市場能構成支持，但也隱含著CPI、PPI反彈對債券市場造成的擾動和沖擊。根據CPI多因素影響分析和趨勢判斷，第四季度CPI將會有所反彈，CPI的反彈將對未來債券市場走勢產生影響。
綜合各方面因素分析，我們認為，現在就據此得出牛熊轉化還為時尚早。
首先，債券市場資金面寬裕的格局沒有發生改變。從9月份數據看，金融機構資金依然充沛，金融機構存貸差繼續保持持續增長狀態，9月底，商業銀行貸存比(貸款比存款)進一步下降至69.39%，商業銀行的超額存款準備金率也上升達到了3.96%，較6月底上升了0.24個百分點，為下半年來新高，由于存、貸款差額增大，市場上流動性過剩的狀況將持續。
其次，主導債券市場走勢的貨幣政策趨向不會發生很大的調整。當前加大公開市場操作是央行應對市場流動性充沛而引致的貨幣供應量增速過快的前瞻性調控措施，盡管當前外匯占款激增，固定資產投資數據也持續高位，金融數據顯示有提前調控回籠過多貨幣的的要求，但未來一段時間，央行還不會采取其他較大力度的措施，否則將對宏觀經濟產生較大的沖擊，貨幣政策趨向不會發生大的改變。
第三，經濟金融數據顯然尚屬穩健。盡管M2的同比增長持續上揚并且連續4個月超過調控目標，但由于CPI的主要貢獻力量糧食價格持續回落，對CPI有隱性傳導的PPI也持續下滑，未來一段時間CPI將在低位徘徊，雖然也有可能出現反彈，但不足以對利率政策產生影響。當前央行主要以通過窗口提醒風險，同時在公開市場中加大回籠力度的微調為主。
基于上述判斷，我們認為，債券市場不會出現深度下跌，政策面，資金面都構成債券市場的強大支持，在窗口指導引致的恐慌情緒釋放后，債券市場將呈現穩定，繼后在資金面的推動下，債券市場將溫和上漲，在這個過程中國債到期收益率曲線在小幅上移后將保持相對穩定水平，繼后在寬裕資金面的推動下，將整體回落。
急跌后的債券市場存在機會。在具體投資策略上，我們認為，對于短期券，本次債市下跌影響較小，伴隨著利率市場化進程的推進(超額存款準備金利率有可能繼續降低，甚至取消)，利率期限結構的短端可能呈現陡峭化，投資短期品種有可能收獲資本利得之利益；對于中期券，本次下跌受影響較大，有可能較早出現反彈，期限適中，收益率較高的品種將是較好的投資選擇；長期券風險較大，回避為主。
作者：湘財研究發展中心 胡偉東
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