國債市場現大幅回調逆轉向下債市缺乏宏觀基礎

http://whmsebhyy.com 2005年11月01日 10:20 證券時報

　　金元證券孔學峰

　　自上周開始，國債市場出現大幅回調，大家不禁格外關注：債券市場是否會出現逆轉向下？對此，我們從宏觀基本面進行了分析，認為債券市場出現大逆轉的宏觀基礎并不存在。

　　首先，CPI及PPI漲幅雙雙回落。前三季度，CPI同比上漲2%，比去年同期回落2.1個百分點。9月份漲幅僅為0.9%，創下年內新低。生產資料價格指數從去年10月份的8.4%的高點下降至今年9月份的6.2%。如果剔除石油價格的影響，這個數據將會下降的更快。

　　其次，M2與M1增速差距加大。9月末，M2同比增長17.9%，創下年內新高，也大大高于央行15%的預定目標。M1同比增長11.6%，比去年同期低2.1個百分點。M2與M1的增速差距進一步加大。

　　另外，

外匯儲備快速增加。9月末，外匯儲備余額為7690億美元，同比多增478億美元。其中重要的原因在于貿易順差的加大，前三季度的貿易順差達到683億美元。

　　上述三個現象可歸結到一個根源：我國已經出現了供大于求的趨勢。在這種趨勢下，物價總體水平的全面下滑是不可避免的，這一點當前已經很明顯。同時，供大于求也將導致產能過剩而轉移到國際市場，從而形成大量的貿易順差。雖然貿易順差的形成還有其他的原因，但從我國的歷史經驗看，供大于求是主要原因。另外，供大于求也會使微觀主體利潤率下降。

　　從數據看，規模以上盈利增速從去年的40%大幅回落至9月份的20%，虧損面擴大，虧損額也急劇增長。當微觀主體的活躍度降低時，那么將導致M1的增長乏力，加大M2與M1增速差距。

　　事實上，考慮到2002年下半年以來固定資產投資的高速增長，2004年4季度供給能力釋放可能已經開始，這意味著物價、企業利潤及貿易順差等重要經濟指標出現的方向性變化將會持續。

　　從行業看，以前供應緊張的煤炭、運輸等行業完全有可能出現過剩的局面。而這種態勢的延續，也必然引致通貨緊縮。這是因為，微觀主體的利潤下滑將削減其投資的積極性，同時也制約了他們從銀行獲得貸款的可能性以及籌措自有資金的能力，投資增長也開始下滑，進一步引發需求不足。如果投資下滑、需求不足，再加上供給在集中釋放，那么其結果必然是通貨緊縮。值得注意的是，出現通貨緊縮的初期，利潤率及固定資產投資增速都有較大的慣性，同時伴隨著通貨膨脹逐漸消減的特點，也就是目前我國經濟出現的狀況。

　　基于上面的分析，我們認為在供大于求而導致通貨緊縮的趨勢下，債券市場出現大逆轉的宏觀基礎并不存在。

　　當前市場之所以會出現調整，甚至說恐慌情緒，主要集中在對近期央行上層的一系列談話解讀上的差異性。

　　同時，央行在10月以來加大了公開市場操作的力度，以至于市場開始揣度央行的真正意圖。我們認為，這有兩方面的原因：一是要對沖大量的到期票據，10月份到期的票據量加上回購到期達到了2000億。另外，M2增速連續3個月超過央行預定的目標。從歷史的角度看，一旦M2持續超過預定目標，央行就會利用公開市場操作加大資金的回籠力度，從而保證基礎貨幣和貨幣供應量的穩定。

　　與此同時，我們也應看到央行10月份至今沒有使用182天的回購，因此從力度上看要比9月份來得弱，這表明央行對回收短期流動性存在顧慮。而且這種顧慮有可能會繼續存在，理由是央行現券持有量受到限制。如果不考慮債券到期，我們估計央行的持有的債券可能只有650億左右。因此從整體看，雖然央行公開市場操作有所收緊，但寬貨幣的格局不會發生根本性變化。

　　致使市場猶豫不決的另一個因素是23期國開行金融債的招標結果，其中標利率為3.6%，超過了市場預測的上限。受一貫思維的影響，有一種觀點認為一級市場收益率比二級市場一定要低，使得原本合理的結果得不到理性的承認。另外，該債券的有效投標量僅為286億，但我們并不認為資金面發生了變化。9月末

商業銀行的累計存貸差已達1.8萬億，平均每月新增存貸差2300億，銀行貸存比跌至68.3%，這表明銀行投資資金還是充裕的。

　　綜上所述，我們認為，債市出現調整是由于央行上層的風險提醒導致市場對未來政策的猜測，而且這也是技術上所需要的。同時，我們也認為逢此之變，投資者的投資行為應該趨于理性。

新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

【發表評論】

愛問(iAsk.com)

【評論】【談股論金】【收藏此頁】【股票時時看】【大中小】【多種方式看新聞】【打印】【關閉】

國債市場現大幅回調 逆轉向下債市缺乏宏觀基礎

國債市場現大幅回調逆轉向下債市缺乏宏觀基礎