11月債市將延續(xù)調(diào)整格局貨幣政策可能適度收緊

http://whmsebhyy.com 2005年11月01日 08:37 中國證券報

　　中國人保資產(chǎn)管理公司張芊

　　在三季度數(shù)據(jù)的基礎上，通過對四季度貨幣政策、資金面和利率水平的展望，我們認為11月債券市場風險大于收益，可能延續(xù)調(diào)整趨勢。

　　貨幣政策適度收緊

　　四季度貨幣政策與前期相比適度收緊的可能性較大，理由有:一是阻擊熱錢是央行維持寬松貨幣環(huán)境的首要原因，熱錢流入減少降低了央行維持寬貨幣的主觀意愿。

　　二是貨幣供應量和信貸增長偏離的事實充分表明貨幣政策不是導致信貸壓縮的根本原因。針對各種信貸偏緊的批評，央行提出“應協(xié)調(diào)各項宏觀政策，積極擴大消費需求”，暗示下階段其他政策在促進增長中將扮演更主要的角色。

　　三是雖然寬松的貨幣政策有利于金融機構(gòu)融資并解決歷史包袱，但是銀行是我國債券市場的主要投資機構(gòu)，低利率也會對盈利性造成不利的影響，甚至導致金融泡沫。特別是目前主要銀行已經(jīng)完成次級債融資，信用產(chǎn)品利差也不斷減少，預防風險將占上風。05年5月以來，央行高級官員已經(jīng)多次提示長期債券利率風險。

　　貨幣政策變化將主要體現(xiàn)在公開市場操作方面。升值以來公開市場操作力度不斷增加。總體看，雖然完全對沖外匯占款的可能性不大，但是對沖力度增加的趨勢可能延續(xù)，貨幣政策對債券上漲的支持力度將明顯減弱，并不排除產(chǎn)生向下壓力。

　　流動性有望改善

　　從資金面看，熱錢流入下降，流動性過高的狀況有望改變。2005年9月末

外匯儲備余額，同比少增26億美元。近幾個月熱錢流入量有下降的趨勢。同期國內(nèi)外匯存款出現(xiàn)負增長，7月下降48億美元，9月再次下降36億美元。如果考慮到國內(nèi)外匯存款下降也會使結(jié)匯量增加，導致儲備增長，則外資流入減少的情況就更明顯。

　　我們判斷熱錢流入已經(jīng)達到一個相對敏感的時期，未來流入速度可能繼續(xù)減緩。7月以來我國政府頂住國際壓力，外資的升值預期也趨向理性化，認識到中國不可能采取短時間大幅度升值的方式。目前炒作人民幣已經(jīng)難以獲得超額利潤。由于人民幣資產(chǎn)收益率低于美元資產(chǎn)收益率300bp左右，加上外匯管制對炒作人民幣設置了較高的交易成本，所以如果1年內(nèi)升值幅度達不到5％，套利資金就可能面臨損失。升值以來人民幣遠期與現(xiàn)貨溢價明顯縮小，可以從側(cè)面證明熱錢壓力在下降。

　　熱錢流入是導致資金面寬松的主要原因，熱錢流入減緩將使資金面趨向正常。特別是11月、12月國債發(fā)行相當密集，可能打破原有債券的供求平衡。

　　利率將緩慢回升

　　未來回購利率水平緩慢回升的可能性較大。8月以來回購利率不斷下行已經(jīng)接近6月底的最低水平，利率絕對水平偏低，僅高于超額準備金利率13bp。由于下階段貨幣政策將適度收緊，資金狀況有所改變，將促使回購利率反彈。

　　整體看，11月債券市場風險大于收益，可能延續(xù)10月末以來的調(diào)整趨勢。

　　本年度債券漲幅大，沒有經(jīng)歷明顯的回調(diào)，技術(shù)上調(diào)整的壓力較高。接近年末機構(gòu)保全收益獲利回吐的動機較強，將會放大調(diào)整的幅度。我們判斷本輪下跌可能是中期調(diào)整，負面因素需要一定時間反映到債券價格中，因此弱勢格局可能延續(xù)到12月以后。

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11月債市將延續(xù)調(diào)整格局 貨幣政策可能適度收緊

11月債市將延續(xù)調(diào)整格局貨幣政策可能適度收緊