機構調倉忙

　　8月份，除了配置型的機構，如國有銀行、保險公司還在增倉以外，幾乎其它所有的機構都在減倉

　　通過對各市場成員機構持倉動向的分析，我們發現這樣一個特點：8月份，除了配置型的機構，如國有銀行、保險公司還在增倉以外，幾乎其它所有的機構，如外資銀行、信用社、基金、國家郵政儲匯局等機構都在減倉。而且即便在國有銀行內部，也有較大的分歧。

　　可能是由于中國銀行的外匯結算量最大，對應的外匯占款壓力大，因此它的資金運用的壓力也最大。不光是加大了現券的購買，而且還與其他三大行不同，提前重開逆回購。

　　保險公司目前對債券市場保持謹慎的態度，并不是由于資金上的原因，而是市場收益率高的品種較少。估計隨著下半年企業債的發行增速，保險公司投資債券的規模還會有所增加。

　　總之，目前債券市場行情主要是受一些資產配置型的機構所支撐起來的，一些投機的機構或者是商業銀行的交易庫大多都停止了購買行為。在這種情況下，債券市場僅僅是小幅調整了一定幅度。可以預計，一旦未來沒有其他可替代的投資品種，這些機構又將重新投入到購買債券的行列，那么新增的資金量將是不可小視的。

　　供求對債券走勢影響更加凸現

　　--債券市場的凈供給量減少。未來債券的供需狀況是影響未來債市走勢的重要因素之一。隨著8月份債市的高位調整，債市的供求情況對債券走勢的影響更加凸現。

　　統計分析表明，上半年債券市場供給量呈現先上升后下降趨勢。雖然8月份的債券發行量增加為3088.90億元，但到期兌付量也增至1985.45億元，托管在銀行間市場的規模僅為788.16億元。因此，下半年前三個月債券市場供給增量總體呈現下降趨勢，并沒出現像原先認為債券凈供給量將大幅增加的狀況。

　　--債券市場仍然保持需求大于供給的格局。銀行存貸差月增量可以近似反映銀行系統債券投資能力的變化趨勢，而債券托管量的月增量則為債券市場實際的月供給量。

　　從銀行存貸差與托管量月增量的走勢上看，5、6月份兩者的差距增大，表明5、6月份的債券供給不能滿足市場的債券投資需求，供小于需矛盾加劇；進入7月份，這種矛盾在存貸差大幅下降的情況下有所緩和。

　　統計表明：債券需求在1-8月份穩步增加，商業銀行存貸差擴大。截至7月末，商業銀行存貸差高達8.5萬億元，債券持有總量與存貸差的比為49.9％，自2004年10月29日加息以來，連續第二月低于50％。

　　可以認為，債券投資增加量在近幾個月并沒有跟上存貸差增量的變化，商業銀行投資債市的潛在資金量依然很大。在今年5--8月份，每個月的債券增量穩定在1200億元左右。截至8月末，商業銀行債券持有總規模為4.36萬億元，其中6、7、8月債券存量的同比增長率分別為43％、45％和49％。在資本充足率的強制約束下，商業銀行在年底前的債券投資力度不會減弱，即使按照近幾個月較低的43％同比增長率來計算，仍會有5000億元的債券投資需求。因此，目前債券市場仍處于需求大于供給的狀況當中。

　　你增倉我減倉

　　--國有銀行：進入7月份投資債券占比增加。國有銀行是銀行間債券市場上最重要的機構投資者，截至2005年8月份，國有銀行的債券托管余額占整個市場的51%，而進入2005年以來，除去個別月份，國有銀行的債券托管月增量占比都在80%以上，因此國有銀行的債券投資行對市場的影響極大。

　　在進入2005年5月份之后，國有獨資銀行的債券托管增量與市場總量越來越接近，占比越來越高，8月份占比高達107.9%，創出近幾年的新高。這相當于國有獨資銀行不單把8月份所發行(凈發行)的債券全部買進，同時還買入了其它機構手中的部分債券。

　　--外資銀行：7月份之后加大減倉力度。外資銀行進入國內債券市場的時間不長，債券托管量絕對值并不大，2005年8月其托管總市值只占整個市場的0.24%。雖然外資銀行的托管量的變化并不能對市場產生明顯的作用，但是此類機構作為外資投資者的代表，在投資技巧和投資理念上值得國內投資者參考。

　　7月下旬，以花旗銀行為首的部分外資銀行大量減持債券，單是花旗銀行一家機構就減持了59.9億元。其相關工作人員解釋為：一是由于債券市場在連續上漲后，風險較大的原因；二是兌現盈利，以改善財務狀況。

　　--保險公司：市場收益率下降過快，高收益品種較少，投資行為趨于謹慎。從2000年以來，保險公司的總資產增長都在30%-45%之間，債券投資比例逐年增長，截至2005年6月，該比例達到49.78%。2004年以后新增債券投資額與新增資產的比例更是高達60%以上。特別在8月中旬中國保監會頒布《保險機構投資者債券投資管理暫行辦法》之后，保險公司投資債券規模的限制比例有所放開。

　　因此目前每月保險公司可投資于債券的規模比例應該會增加到60%以上。按保險公司30%的資產年增長以及60%的債券投資比例，估算保險公司對債券的需求量為200億元左右。但從債券信息網中公布的托管數據來看，保險公司6、7、8月的托管增量并沒有達到每月200億元左右的水平，8月份僅僅增加了114億元的水平。

　　結合市場債券收益率的情況來看，由于近期市場收益率下降過快，目前10年、15年國債、金融債都明顯低于4％，高票息的企業債和次級債發行量較少，不能滿足保險公司資產配置的需求，因此保險公司近期也放慢了投資債券市場的速度，等待更好的投資機會。

　　--基金、信用社：均為年內最大的減倉行為。8月份基金和信用社不約而同迎來了年內最大的減倉行為，減持債券的數量分別為143.9億元、256.08億元。特別是信用社已連續兩個月大幅減持，招商現金

　　--非銀行金融機構：獲利回吐的典型。以國家

　　作者：國海證券 楊永光

　　（來源：上海證券報）