昨交易所債市創下5月份以來最大單日跌幅

　　債市踏上下坡路

　　昨日交易所債市出現多日未見的大幅下跌行情。當日上證國債指數收盤106.889點，較前日收盤下跌0.29%，為5月份以來最大單日跌幅；盤中指數最低下探106.651點，較前日收盤下跌0.51%，為自去年年底本輪行情啟動以來最大瞬間跌幅。當日滬市國債成交金額24.09億元，較前日大幅增加102.3%，為3月份央行下調超儲利率以來最大單日成交紀錄。上證國債

收益率曲線整體上移，其中長端上移幅度更大一些，達到10--13基點左右，收益率曲線較前日略有陡峭。不過市場中各券種下跌有些散亂，跨市場國債抗跌性明顯強于交易所單市場流通國債。

　　昨日交易所領跌品種為長期、超長期國債，特別是僅在交易所流通的超長期國債，例如21國債(7)價格下跌1.67元，收益率上升14基點，03國債(3)價格下跌1.25元，收益率上升10基點；但是跨市場的05國債(4)價格僅下跌0.80元，收益率僅上升5基點。超長期國債下跌過程中普遍伴有較大成交量，02國債(13)成交2.62億元，03國債(3)成交1.48億元，21國債(7)也成交了6200萬元，基本都是前日成交量的兩倍以上。由于長期、超長期國債走勢通常是交易所行情風向標，這批國債的大幅下跌對交易所各期限國債產生相當壓力，也間接影響了銀行間市場交易心態。

　　交易所的大幅下跌可能與幾個方面的因素有關：首先是股市連續上漲，上證指數三周內上漲18%，交易量持續放大。由于股市行情向好，交易所投資者特別是機構投資者存在拋出國債購買股票的強烈動機，特別是在國債指數較年初已經累計上漲12%的時候；其次是昨日公布的CPI數據較上月略有上升，盡管僅有1.8％，但仍令市場有所顧慮；第三是債券市場已經累計上漲幅度很大，各期限國債收益率普遍下降到歷史上的相對低位，相當多的機構產生高處不勝寒的感覺。由于以上幾個原因，加之上證國債指數技術指標已經長期高位鈍化，市場出現高位大幅下跌和震蕩存在基礎。

　　然而，銀行間市場并沒有跟隨交易所市場而出現價格大幅波動。與交易所國債價格下跌形成對比的是，銀行間國債仍有較大成交且收益率穩定。例如03國債01全日成交7.75億元，收益率維持在2.61%左右，低于交易所2個基點；04國債03全日成交12.83億元，收益率維持在2.30%附近，低于交易所4個基點。特別值得一提的是，由于商業銀行大力度介入，昨日3年期國債中標利率僅為1.93%，邊際利率只有1.99%，創出3年期國債歷史次低收益率，利率之低令市場驚訝不已。另一個5年期農發金融債中標利率也僅有2.86%，雖然略微高于預期，但也創下5年期金融債一級市場新低。交易所價格的大幅波動仿佛對銀行間市場沒有絲毫影響一樣。

　　不過，交易所市場價格下跌畢竟會對市場產生心理壓力，此次大幅下跌不可能不令銀行間市場有所警覺。從銀行間市場運行形勢看，市場參與者在債券收益率連續大幅下滑后已經逐漸分化，一方面是資金運用壓力巨大的大型機構仍在持續購買債券，并推動收益率曲線進一步下滑；另一方面是廣大中小機構逐漸失去參與市場的興趣與熱情。由于市場參與者正在迅速減少，市場參與層面迅速縮小，大型機構雖然迫于資金壓力仍要不斷投資，但畢竟缺少廣泛群眾基礎的市場難以持續獲得上漲力量。近期銀行間二級市場流動性有所下降，出售債券機構尋找對手方難度增大，正是缺少廣泛參與者的結果。同時，隨著債券收益率不斷下滑，短期債券收益率已經逼近甚至達到大型機構資金成本線，而中長期債券收益率則普遍大大低于機構的其他資產業務收益率，大型機構也面臨修正資金投向、調整機構整體資產組合的壓力。這是另一個促使市場產生價格向下動力的因素。因此說交易所市場本次下跌雖然沒有帶動銀行間市場，卻仍會對銀行間市場心理構成壓力。

　　從稍長的視角來看，本次下跌可能會帶動整個債券市場出現整理，如果股市繼續快速上漲，交易所市場不排除進一步下跌可能。銀行間市場在交易所下跌壓力下可能也將出現一定調整，但是必須注意的是，大型機構的資金壓力仍將迫使其繼續投資，在大型機構特別是商業銀行重新分布資產之前，債券市場仍受到資金的支撐。因此本次債市下跌將可能有所持續，但持續幅度、深度需要進一步觀察。

　　作者：興業銀行 馮海天

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