央行正回購(gòu)遭遇無(wú)米之炊 央票成回籠資金主渠道

　　記者 陳繼先 上海報(bào)道

　　本周，央行兩期票據(jù)發(fā)行規(guī)模都在200億，打破了十多期單期票據(jù)發(fā)行量都在150億的習(xí)慣，這引起了市場(chǎng)注意。鑒于票據(jù)到期高峰就在眼前，而央行正回購(gòu)操作正遭遇“缺券”的尷尬，央行票據(jù)在未來(lái)數(shù)月里將重新?lián)��?dāng)回籠資金重任也勢(shì)所必然。

　　央行開(kāi)始“厚”票據(jù)“薄”回購(gòu)8月份央行票據(jù)發(fā)行量為1400億，正回購(gòu)1300億，票據(jù)到期1070億，正回購(gòu)到期700億，凈回籠資金930億。在7月份，央行發(fā)行票據(jù)1100億，實(shí)施正回購(gòu)卻達(dá)到1200億。自那時(shí)起，正回購(gòu)成了央行回籠資金、與發(fā)行票據(jù)并駕齊驅(qū)的“有利武器”。市場(chǎng)人士認(rèn)為，相對(duì)于票據(jù)，正回購(gòu)操作后無(wú)法流通，不能質(zhì)押也無(wú)法交易，可以對(duì)資金實(shí)現(xiàn)“完全鎖定”。其次，期限靈活，可長(zhǎng)可短，長(zhǎng)的能有6個(gè)月，甚至更長(zhǎng)(只要央行愿意)，短的有7天，甚至1天。另外，操作也比發(fā)行票據(jù)來(lái)得簡(jiǎn)單，其綜合效果在一定程度上要優(yōu)于3月或6月期票據(jù)。

　　在隨后的公開(kāi)市場(chǎng)操作中，央行曾頻頻使用正回購(gòu)操作工具。但市場(chǎng)也注意到，最近央行正回購(gòu)規(guī)模有所降低，多在100億，期限也多為28天。與此同時(shí)，票據(jù)發(fā)行量卻有所上升。保持了一段時(shí)間的、單期150億的發(fā)行規(guī)模被打破，近兩期都是200億。對(duì)于發(fā)行票據(jù)和正回購(gòu)，央行開(kāi)始“厚此薄彼”主要源于債券短缺。

　　中國(guó)社科院金融研究所貨幣理論與貨幣政策研究室彭新韻教授對(duì)記者說(shuō)，從理論上講，央行在二級(jí)市場(chǎng)也可以購(gòu)買金融債、次級(jí)債等，但實(shí)際上，央行持有的債券主要是國(guó)債，形成這種狀況具有一定的歷史背景。94年以前，

　　這部分國(guó)債數(shù)量決定了央行正回購(gòu)的規(guī)模。據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，央行定期公布的“貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表中”資產(chǎn)欄下有一項(xiàng)是“對(duì)中央政府債權(quán)”，統(tǒng)計(jì)的就是持有的國(guó)債和對(duì)政府以前彌補(bǔ)赤字融出的資金。據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，2005年6月底，對(duì)中央政府的債券總量是2968.62億。這一數(shù)字在2001年是2821億，到現(xiàn)在每年增長(zhǎng)四、五十億左右。但在2000年之前數(shù)年間，該數(shù)字為1582.8億。據(jù)彭星韻分析，94年以前央行直接對(duì)財(cái)政部融資最終形成的缺口大概有一千多億，這一情況好多年都沒(méi)變。因此，不難看出，央行手中持有的國(guó)債規(guī)模尚不足2000億。而當(dāng)前，央行累計(jì)未到期正回購(gòu)有1800億，意味著央行手中債券基本告罄，降低正回購(gòu)規(guī)模也是迫不得已。

　　“這種情況央行以前也曾出現(xiàn)過(guò)，畢竟，央行手中的國(guó)債就那么多。”中國(guó)銀行的一位專業(yè)人士對(duì)記者說(shuō)。而央行將正回購(gòu)期限縮短，同樣也是道理的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1800億未到期正回購(gòu)的分布是，9月份400億，期限為28天，11月份200億，期限是3個(gè)月；2006年1、2月份各600億，期限為6個(gè)月的。這就意味著，央行手中的大部分券要到明年才能“解凍”，從而降低了正回購(gòu)操作的靈活性。

　　票據(jù)加量實(shí)屬無(wú)奈

　　央行再次提高票據(jù)發(fā)行量，另外一個(gè)原因就是未來(lái)票據(jù)到期高峰將“一波接一波”。據(jù)統(tǒng)計(jì)，9月份到期票據(jù)2370億，10-12月份分別是1530億、1190億和1500億。加上正回購(gòu)到期，9-12月份到期資金分別是2770億、1530億、1390億和1500億。因此，9月份票據(jù)到期量最大，之后會(huì)有所緩解。再者，9月份發(fā)行三月期票據(jù)12月正好到期，以每期200億計(jì)算，12月票據(jù)到期將是2300億，也是另一座高峰。

　　值得注意的是，2006年一、二月份是正回購(gòu)的到期高峰，但卻是票據(jù)到期的低峰，僅為600億和900億。市場(chǎng)人士分析說(shuō)，這正顯出央行7、8月份普遍采用六月期回購(gòu)的目的，以分擔(dān)2005年底票據(jù)回購(gòu)集中釋放資金的壓力。

　　這樣，正回購(gòu)上不去，到期票據(jù)量又下不來(lái)，央行還要穩(wěn)定的回籠市場(chǎng)資金，票據(jù)發(fā)行量就只能上升。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，9月份的票據(jù)發(fā)行量盡管很難逾越3月份4100億的高度，但2000億的規(guī)模應(yīng)該是有的。后續(xù)幾個(gè)月將回落，但總體發(fā)行量還是會(huì)高于7、8月份。

　　另外，9、10兩個(gè)月里，央行可利用到期的正回購(gòu)滾動(dòng)操作，但由于券不夠，每期最高可能為100億，一月最高400億，期限多在28天以下。到11月份后，又有200億券解凍，情況會(huì)有所緩解，雖然根本性的解決還要等到2006年年初。也就意味著，未來(lái)幾個(gè)月里，7、8月份那樣大規(guī)模正回購(gòu)可能很難見(jiàn)到了。票據(jù)再次擔(dān)當(dāng)央行回籠資金的重任。