國債預發行框架初成討論方案嚴防逼空

　　如出現逼空，

　　本報記者 冉學東 發自北京

　　8月18日，財政部在大連召開國債預發行制度研討會，據參加研討會的人士透露，研討方案最主要的內容就是關于如何控制預發行制度的風險，以及如何防止逼空。

　　參加會議的包括2004年記賬式國債承銷團成員、中央國債登記結算公司、中國

　　所謂預發行交易是指，債券雖已被授權核準招標發行，但尚未正式招標發行，市場就對該期債券先行買賣交易的行為。由于預發行交易是在當下對未來即將招標拍賣發行之債券的遠期價格進行即期買賣交易，但資金與債券的交割則發生在未來，因此預發行交易可視為一種短期的遠期交易。

　　據知情人士透露，預發行制度的參與主體將一共分為A、B、C三類，A類是承銷團成員，B類是承銷團的一部分加上一部分原來承銷團中的乙類成員，C類是非承銷團成員。

　　不同類別的參與主體承擔不同的義務。A類必須提供雙邊報價義務，這對A類成員就有一定的難度，B類沒有雙邊報價義務，C類限定不能賣空，只準買不能賣，A類和B類可以賣。為了防范風險，交易必須提供保證金和保證券。

　　最主要的一個制度設計就是，如果出現逼空行為，財政部將給市場的空頭融券,這也正是大家關心的焦點問題。財政部給空頭融券怎么融，制度上怎么安排，參加會議的人認為“這個問題也比較麻煩”。

　　所謂“逼空”，就是在具體操作上如果某些機構在市場上做多，同時在招標發行時聯手壓低投標壟斷大部分債券(這種情況在以往新券招標中經常發生)，那些在預發行市場上做空的機構將面臨無券可交的困境，只能以高價從多頭處補倉用于交割。而一旦實力機構在預發行市場賣空大量將要招標的債券，則可以在招標日前打壓二級市場現券價格，或者控制融出資金拉高市場利率，通過這些手段提升新債中標利率，從而以平價買進債券，以高出面值的價格賣給預發行市場的買方。通過預發行市場和新債招標兩面下注，壟斷機構可以獲得超額利潤。

　　“這種情況很有可能發生�！睎|方證券債券研究員吳澤智說，因為我國機構之間實力懸殊太大是一個最容易產生風險的因素。美國國債承銷團成員為22家，而我國有近70家，而這70家機構實力差距相當明顯，一些資金實力雄厚的機構對于投標價格具有很強的控制力和操作力。

　　1991年美國所羅門兄弟公司的惡意投標不僅差點使這個金融帝國崩塌，也擾亂了市場秩序，也給其他投資者帶來了巨大的損失。因此業內人士建議，建立違規招投標的預警發現機制,防止有機構惡意地左右招標結果,控制現券市場價格。

　　還有一個風險是，當一方機構投標未中，就可能發生補券風險，而預發行交易必須履行，就必須去借券。這對市場是一個信號，承銷團成員這么急著要券，說明很有可能是在賣空，這樣就使得市場成員不敢參與，如果參與就會有比較高的成本。

　　國債預發行制度作為一個新的制度創新，最讓人擔心的是風險，而控制風險就成了這次研討會上討論的焦點。在這個制度推出之前，財政部首先在機構中進行這樣一次討論，足見高層對這個制度的重視程度。

　　在該此會議上，財政部向參會成員每人發了一份方案，該文件就是即將實施的預發行制度的一個框架�！斑@個框架還只是一個討論方案，許多細節還都需要進一步完善，有些環節在討論中大家也有分歧�！鄙鲜鋈耸空f。